管理规模保持领先，社区增值高速发展

主要财务指标 事件 2022年3月29日，碧桂园服务发布2021年业绩。公司2021年实现收入288亿元，同比增长85%；归母净利润40亿元，同比增长50%。 评论 收入略超预期，归母净利润符合预期。公司2021年实现收入288亿元，高于我们预期4.1%；归母净利润40亿元，符合预期。收入超预期但归母净利润仍符合预期，主要因为：①非业主增值服务收入同比增长95%超我们预期；②三供一业发展速度超预期。③公司2021年整体毛利率30.7%，相较2020年下滑3.3pcts，低于我们预期。毛利率下滑主要因为：①去年社保减免及疫情补贴退坡，叠加收购物业公司并表，基础物管毛利率下滑4.3pcts；②城市服务2021年收入占比相较2020年提升了10.0pcts，而该板块毛利率较低仅为17.6%，也拉低了公司整体毛利率。 在管规模遥遥领先，社区增值高速发展。截至2021年底，公司在管面积7.66亿方（不含三供一业），同比增长103%，合约面积14.38亿方，同比增长75%，合管比1.9倍。公司管理规模在上市物管公司中处于绝对领先地位，也为社区增值服务发展提供了肥沃土壤。2021年社区增值服务板块实现收入33亿元，同比增长92%，已是连续第4年实现70%以上的增速。其中，社区传媒和本地生活服务在2021年均实现了翻倍的增长，收入分别达到了9.8亿元和11亿元。2021年公司社区增值服务收入占比为12%，毛利润占比约23%，相较2020年分别提升了0.5pcts和1.5pcts。 管理费用率持续下降。公司2021年管理费用率为11.3%，相较2020年下降1.2pcts，规模优势略有体现。 投资建议 基于公司略超预期的收入表现，我们小幅调整盈利预测，预计公司2022-24年归母净利润为61亿元、87亿元和118亿元，同比增速52%、42%、36%，相较此前2022-23年预测分别上调0.2%和2.3%。我们维持目标价67.32港元/股不变，对应2022-24年PE为30倍、21倍和16倍。 风险提示 碧桂园销售大幅下滑；外拓不及预期；商誉减值风险；应收账款大幅减值 2021年业绩相关图表 图表1：2017-21年收入及同比增速 图表2：2017-21年归母净利润及同比增速 图表3：2017-21年毛利率走势 图表4：2017-21年管理费用率和销售费用率 图表5：2017-21年公司各项收入占比 图表6：2017-21年在管面积、合约面积及合约在管比