短期成本压力不改长期高端化进程

事件：公司披露2021年年报，2021年实现营收333.87亿元，同比+6.2%，21H2实现营收137.53亿元，同比-2.0%。2021年实现归母净利润45.87亿元，同比+ 1119.1%； 调整后（剔除土地补偿及关厂影响）EBIT同比+21.5%，达到59.91亿元；调整后归母净利润35.83亿元，同比+34.9%。 疫情反复导致下半年销量放缓，吨价实现高单位数增长。2021年，公司实现销量1105.6万千升，同比持平；21 H2 销量471.9万千升，同比-6.8%。全年次高档及以上啤酒销量同比+27.8%达到186.6万千升，21 H2 次高及以上产品销量为86.6万千升，同比+8.6%。下半年主要市场受到疫情扰动以及社会整体消费低迷，使次高及以上产品销量增长放缓，全年喜力、Sup erx、雪花纯生、马尔斯绿等次高及以上产品销量均实现了双位数增长。公司吨价同比+7.5%达到3019.8元/千升，首次突破3000元，同比+6.6%。 成本压力突显，盈利能力改善。2021年，上游原材料及包材价格涨幅较大，综合导致2021年吨成本同比+5.3%。2022年成本压力主要来自于包装材料和原材料、员工、折旧摊销及能源，成本压力较大，但公司将通过建立星级供应商体系，分阶段分地区考虑提价、提升产品组合、增加大麦来源等手段应对。得益于产品结构升级，在成本压力下公司毛利率达到39.2%， 同比+0.8pct。销售/管理费用率分别为20.2%/10.8%，同比+0.7/-3.2pct。公司调整后EBI T率同比+1.8pct达到13.9%。公司一直坚持产能优化，2021年关闭5家啤酒厂至65家，产能利用率达到60.7%。 投资建议：公司2022年计划推出更多新产品，如雪花全麦纯生、喜力0.0无醇啤酒、黑狮的其他口味果啤等，通过推出新品继续抢占高端市场份额。2022年1-2月份公司整体销量增长和次高端及以上产品的销量增长表现亮眼，3月全国多地的疫情较严重，但目前尚在淡季。如疫情能在5月啤酒旺季来临前结束则全年业绩目标仍有望达成。公司已涉足非啤酒产业，将通过品牌、客户、网络、团队等手段达到啤酒和白酒的双赋能。未来，公司将持续推进高端战略，多品类共同成长，期待后续产品结构升级红利持续释放。我们预计公司2022-2024年E PS分别为1.53、1.87、2.11，维持买入-A评级，给予12个月目标价67港元，对应23年30X PE。 风险提示：高端化进程不及预期；疫情影响超预期；高端啤酒行业竞争加剧。 摘要(百万元)主营收入净利润 1、财务报表 表1：利润表 表2：现金流量表 表3：资产负债表