2021年业绩点评：充分计提损失，静待改革成效

事项： 海底捞公布2021年业绩，期内实现收入411.11亿元（yoy+43.7%），餐厅收入占比96.47%，公司拥有人应占净亏损为41.63亿元（去年同期拥有人应占净利润为3.09亿元）。 评论： 门店增长符合预期：全年新开421家门店，关店276家，期末门店总数达1443家（1329家位于大陆地区），去年年末为1298家门店。2021年11月实行“啄木鸟计划”，截至2021年末，完成门店调整目标，已有260家门店永久关闭，32家暂时停业休整；公司重新规划了门店管理体系，目前15个大区经理负责海内外各区域门店运营，负责区域内门店拓展、工程、定价、门店评级等工作，大区经理下设家族长负责管辖范围内的门店，各级管理者薪酬与工作成果挂钩。 快速开店叠加受疫情影响较大，翻台恢复较低：同店（按持续营业超过270天计算）数量为628家，同店翻台为3.5次（去年同期为3.8次），其中，一线城市同店翻台下降0.2次（3.6→3.4），二线城市下降0.4次（4→3.6），三线城市及以下下降0.4次（4→3.6）。海外下降0.3次（3→2.7），外卖占比下降至1.7%（去年同期2.5%）。 平均翻台下降至3.0次（去年同期为3.5次），其中新开门店2.4次（去年同期为2.8次），现有门店3.1次（去年同期3.7次）；按城市划分，各线城市翻台均有不同程度下滑，一线城市翻台下降0.3次（3.4→3.1），二线城市下降0.5次（3.6→3.1），三线及以下城市下降0.7次（3.6→2.9）。 ASP从去年同期110.1元下降至104.7元，一线城市111.8元（去年同期116.2元），二线城市101.7元（去年同期105.7元），三线城市95.7元（去年同期100.2元），大陆以外197.9元（去年同期192.6元）。客单下行估计有菜单调整、客均点单量变化、居民消费能力未恢复原因。 成本端：各项占比的提升主要由于收入下降，其中食材成本/COGs占比+0.8pct至43.7%；员工成本占比+2.4pct至36.2%；抽成部分浮动租金占比0.8%，与去年同期一致；折摊占比从10.6%增加到11.1%。其他收益及亏损由2020年亏损2.45亿上升至37.07亿元，主要因为2021年超过300家门店关停，以及业绩下滑产生了长期资产（装修，厂房，设备）的一次性损失，管理层采取审慎态度，充分计提了损失。 ❖盈利预测：我们强调公司在餐饮行业布局全面、基础建设领先、激励机制先进、品牌力强大，恢复不及预期一是因为面积大的门店恢复较慢，偏大聚会的业态受疫情影响更大，虽然24小时营业，但宵夜时段翻台未恢复，学生演出聚会减少；二是客单相对略高，疫情之后人们的支付意愿下降。但随着啄木鸟计划的实施，放缓开店，矫正模型，考核方式变化等，线下消费如能复苏，公司业绩弹性较大，我们下调2022年、2023年EPS预测至0.18元、0.41元（前值为0.33元，0.65元），新增2024年EPS预测为0.74元。当前股价对应PE分别为61倍、26倍和15倍。建议关注。 风险提示：疫情影响超预期；加密太快导致翻台下行超预期；行业模式稳定性质疑导致估值下降；食品安全风险。 主要财务指标