2021年年报点评：收入增速超四成，合同负债高增彰显成长潜力

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 金山办公（688111）2021年年报点评 收入增速超四成，合同负债高增彰显成长潜力 2022年03月24日 [Table_Summary]  2022年3月23日公司发布2021年年报，2021年实现营业收入32.8亿元，同比增长45.07%；归母净利润10.41亿元，同比增长18.57%；扣非归母净利润8.4亿元，同比增长37.32%。  个人用户端，产品力不断提升带动月活稳健增长，付费用户数同比提升三成。截至 2021 年 12 月 31 日，公司主要产品月度活跃设备数为 5.44 亿，较上年同期增长14.05%，较2021Q3增长4%；累计年度付费个人用户数达到 2,537 万人，同比增长近30%；云端上传文件数量约 1300 亿份，同比增长45%，较2021Q3增长9%，月活等数据的增长说明公司产品力在持续提升。2021年国内个人办公服务订阅业务收入14.65亿元，较上年同期增长44%。  机构用户端，信创业务高增，机构订阅业务稳步拓展。1）政府信创端，公司不仅较好满足了客户的国产替代需求，而且凭借文档中台的协作响应能力，已经为云南等地数字政府项目提供赋能服务，实现了不同业务间的联动。2）行业信创端，公司在多个大型银行项目上落地了信创云文档项目，形成与信创平台 OA 产品的对接。2021年国内机构授权业务收入9.62 亿元，同比增长 107 %。 国内政企市场方面，公司在政务、电信、能源、金融等领域获得多个大客户，同时大力拓展教育、零售等行业，机构订阅业务不断发展。2021年国内机构订阅及服务业务收入 4.46亿元，较上年同期增长 23%。  股权激励草案业绩目标明确，合同负债高增彰显成长潜力。1）公司发布2022年股权激励草案，涉及的激励对象共计127人，包括核心管理人员和技术骨干；拟向激励对象授予100万股限制性股票，占公司总股本的0.22%。公司提出考核目标，以2021年业绩为基数，2022年营收增长率不低于15%，2022-2023年两年营业收入累计值增长率不低于147%，2022-2024年三年营业收入累计值增长率不低于301%。按照此标准计算，公司2021-2024年复合收入增速约为15%。 2）与此同时，2021年年末公司合同负债达到14.21亿元，同比增长71%，较2021Q3增长约20%。合同负债是反映SaaS公司成长能力的重要指标，合同负债高增说明公司业务仍快速发展，未来成长潜力可期。  投资建议：公司是办公软件领域国产SaaS龙头，未来全面赋能大型组织办公数字化转型，有望进一步提升公司成长能力。预计公司22-24年归母净利润14.53/19.38/25.51亿元，对应PE分别为60X、45X、34X。当前A股SaaS领域龙头用友网络、广联达、石基信息，在Wind一致预期下22年平均PE为79倍。考虑到公司潜在市场空间及优良的商业模式，故维持“推荐”评级。  风险提示：用户数量增速不及预期；公司B端业务拓展节奏不及预期；用户习惯、付费习惯等培养可能受到竞争对手影响。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3280 4384 5801 7572 增长率（%） 45.1 33.7 32.3 30.5 归属母公司股东净利润（百万元） 1041 1453 1938 2551 增长率（%） 18.6 39.5 33.4 31.6 每股收益（元） 2.26 3.15 4.20 5.53 PE 84 60 45 34 PB 11.4 9.9 8.4 6.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年3月23日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 190.09元 [Table_Author] 分析师： 吕伟 执业证号： S0100521110003 电话： 021-80508288 邮箱： lvwei_yj@mszq.com 分析师： 郭新宇 执业证号： S0100518120001 电话： 01085127654 邮箱： guoxinyu@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.金山办公（688111）2021年业绩快报点评：个人订阅表现亮眼，合同负债高增预示成长潜力 2.金山办公(688111):二季度收入持续高增长，订阅指标健康成长 3.金山办公（688111.SH）2021年一季报点评：高速成长持续，经营质量优异 4.金山办公(688111):云转型成果丰厚，长期增长空间广阔 5.金山办公(688111):业绩高速增长，企业级市场值得期待 金山办公(688111)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 3280 4384 5801 7572 成长能力（%） 营业成本 429 555 729 945 营业收入增长率 45.07 33.65 32.32 30.53 营业税金及附加 35 47 62 81 EBIT增长率 35.48 67.61 32.24 30.88 销售费用 695 882 1144 1464 净利润增长率 18.57 39.50 33.43 31.61 管理费用 326 414 537 708 盈利能力（%） 研发费用 1082 1417 1893 2496 毛利率 86.91 87.34 87.43 87.52 EBIT 900 1508 1995 2611 净利润率 32.59 33.47 33.75 34.04 财务费用 -17 -8 -20 -30 总资产收益率ROA 9.99 11.38 12.53 13.41 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 13.49 16.41 18.52 20.10 投资收益 205 167 222 289 偿债能力 营业利润 1121 1538 2051 2701 流动比率 3.83 3.20 3.05 2.97 营业外收支 -3 -3 -2 -3 速动比率 3.82 3.19 3.04 2.95 利润总额 1119 1536 2049 2697 现金比率 0.55 1.00 1.33 1.59 所得税 50 68 91 120 资产负债率（%） 25.37 30.05 31.70 32.65 净利润 1069 1467 1958 2577 经营效率 归属于母公司净利润 1041 1453 1938 2551 应收账款周转天数 45.79 44.88 43.98 43.10 EBITDA 995 1603 2084 2707 存货周转天数 1.95 1.95 1.92 1.88 总资产周转率 0.31 0.34 0.38 0.40 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1254 3468 6038 9285 每股收益 2.26 3.15 4.20 5.53 应收账款及票据 415 554 695 892 每股净资产 16.75 19.20 22.70 27.53 预付款项 26 33 44 57 每股经营现金流 4.04 5.28 5.93 7.38 存货 2 3 4 5 每股股利 0.00 0.70 0.70 0.70 其他流动资产 6997 7001 7010 7093 估值分析 流动资产合计 8694 11059 13791 17332 PE 84 60 45 34 长期股权投资 123 123 123 123 PB 11.4 9.9 8.4 6.9 固定资产 88 38 21 36 EV/EBITDA 86.89 52.57 39.22 28.98 无形资产 118 178 188 218 股息收益率（%） 0.00 0.37 0.37 0.37 非流动资产合计 1732 1700 1671 1694 资产合计 10426 12759 15462 19026 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 212 274 361 468 净利润 1069 1467 1958 2577 其他流动负债 2056 3182 4163 5366 折旧和摊销 96 95 89 97 流动负债合计 2268 3457 4524 5834 营运资金变动 888 1048 896 1006 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1864 2435 2732 3403 其他长期负债 378 378 378 378 资本开支 -149 -87 -72 -133 非流动负债合计 378 378 378 378 投资 -1422 20 10 10 负债合计 2645 3835 4902 6212 投资活动现金流 -1364 102 160 167 股本 461 461 461 461 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 61 75 95 121 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 7780 8925 10560 12814 筹资活动现金流 -247 -323 -323 -323 负债和股东权益合计 10426 12759 15462 19026 现金净流量 251 2214 2570 3247 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 金山办公(688111)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司