2021年业绩点评：21年业绩基本符合预期，三大增长曲线构建长期发展

21年收入同比增长38.9%，包括AMER影响归母净利润同比增长49.6% 公司发布2021年年度业绩，实现营业收入493.28亿元人民币、同比增长38.9%，归母净利润（包括合营公司AMER影响）77.20亿元、同比增长49.6%，不包括合营公司影响的归母净利润为78.01亿元、同比增长35.4%。EPS为2.87元，拟每股派末期现金红利0.68港币、21年合计派息率为45.6%，为18年以来最高水平。 分上下半年来看，21H1/H2收入分别同比增长55.5%/27.2%，归母净利润（包括合营公司AMER影响）分别同比增长131.6%/10.7%，不包含AMER影响的归母净利润分别同比增长76.1%/6.8%。 21年公司毛利率同比提升3.4PCT至61.6%；经营利润率同比下降3.5PCT至22.3%；归母净利率（包括合营公司AMER影响）同比提升1.2PCT至15.7%，不包括AMER影响的归母净利率同比下降0.4PCT至15.8%。 合营公司AMER21年实现营业收入197.20亿元、同比增长18.1%，净利润-1.54亿元、亏损同比大幅减少86.5%。对合并报表影响体现为应占合营公司损失8100万元、较20年的6.01亿元损失明显收窄。 零售流水方面，21Q1~Q4主品牌安踏分别增长40~45%、35~40%、10~15%、10~20%中段；FILA分别增长75~80%、30~35%、中个位数、高单位数；其他品牌分别增长115~120%、70~75%、35~40%、30~35%。 各主要品牌实现快速增长，电商渠道同比增长50%、占比提升至29% 分品类来看：21年收入中鞋类、服装、配饰各占38.8%、58.0%、3.2%，收入分别同比+50.7%、+32.1%、+36.5%。 分品牌来看：21年安踏品牌、FILA、其他品牌收入各占48.7%、44.2%、7.1%，分别同比增长52.5%、25.1%、51.1%。分上下半年来看，21H1/H2安踏品牌收入分别同比+56.1%/+49.7%；FILA品牌分别同比+51.4%/+6.8%；其他品牌分别同比+90.1%/+32.7%。其中安踏品牌DTC、电商、传统批发及其他收入占比分别为35.6%、34.2%、30.2%，收入分别同比+484.7%、+61.6%、-21.3%。 分线上线下来看：电商业务21年收入同比增长50%，收入占比为29%、同比提升3PCT，推算线下业务合计同比增长约33%。线下渠道方面，21年末安踏品牌（含儿童）、FILA、迪桑特、可隆门店数各为9403家（较21年初-5.2%）、2054家（+2.4%）、182家（+4.0%）、152家（-3.2%）。 毛利率、费用率双提升，直营占比提升促存货周转放缓，现金流充裕 毛利率：21年公司毛利率为61.6%、同比提升3.4PCT，其中安踏品牌、FILA、其他品牌各为52.2%（同比+7.5PCT，主要为DTC模式的毛利率相对较高、疫情缓和促零售折扣好转）、70.5%（+1.2PCT，主要为疫情缓和促零售折扣好转）、71.0%（+5.1PCT）。分上下半年来看，21H1/H2毛利率分别同比+6.3PCT、+1.3PCT。 费用率：21年公司期间费用率为41.3%、同比提升3.7PCT，其中销售、管理、财务费用率分别为36.0%（同比+5.7PCT）、5.9%（-0.0PCT）、-0.7%（-2.0PCT）。 从费用类型来看，广告宣传费用收入占比为12.4%（+2.4PCT）、员工成本收入占比为13.5%（+1.0PCT）、研发费用收入占比为2.3%（-0.2PCT）。 其中，广告宣传费用收入占比提升主要由于21年为东京奥运会、FILA高端广告及品牌建设活动相关的开支有所增加；员工成本收入占比提升主要由于安踏DTC模式转型、FILA及其他品牌零售业务规模扩张，促使员工人数上升。 营业利润率：21年公司营业利润率为22.3%、同比下降3.5PCT。分品牌来看，安踏、FILA、其他品牌分别为21.4%（同比-7.3PCT，主要为DTC模式下店铺租赁费用及员工成本有所增加，以及广告及宣传活动、赢领计划下的开支较多所致）、24.5%（-1.3PCT，主要为高端广告和品牌建设活动开支增加）、18.4%（+10.0PCT）。 其他财务指标：1）21年末存货76.44亿元、较21年初增加39.3%，存货周转天数为127天、同比增加5天。存货周转天数增加主要由于安踏DTC转型、FILA和其他品牌零售业务规模扩张所致。21年存货撇减0.75亿元、同比减少56.4%。 2）21年末应收账款总额32.96亿元、较21年初减少11.7%，应收账款周转天数为26天、同比减少13天。应收账款总额减少主要由于有效的应收账款管理措施及DTC模式转型、零售业务占比提升。 3）21年经营净现金流为118.61亿元、同比增加59.0%。 22年坚持“单聚焦、多品牌、全球化”战略，拓展三大增长曲线 2021年在全民健身计划等国家政策的支持以及国潮趋势的流行下，我国运动服装行业保持良好的发展势头。公司凭借多品牌矩阵取得稳健增长、整体市场份额位列行业第2名。公司继续拓展三大增长曲线：安踏品牌在双奥战役下品牌美誉度充分提升、冬奥期间高价位产品销售快速增长，一线城市白领客群实现突破，篮球鞋销量创历史最佳，DTC转型好于预期、21年底DTC门店数量达到6000家、经营利润率达中单位数，另外安踏儿童也夯实了儿童运动品类的领导地位； FILA品牌不断强化高端领域的影响力，继续追求高质量增长、工作重点在于提升店效；其他品牌延续高增速，其中迪桑特在冬奥会催化下在冰雪领域建立了领导地位，21年月店效达到100万元，KOLON SPORT21年流水突破10亿元，在轻户外领域受到消费者欢迎。 渠道目标方面，2022年目标安踏品牌及安踏儿童门店数量合计为9200~9300家，FILA品牌及子品牌合计为1900~2000家，迪桑特为190~200家，KOLON SPORT为180~190家。其中，安踏和FILA品牌店数均有减少，渠道结构继续优化升级。 2022年公司将围绕安踏升级突破、FILA高质量增长、数字化转型、组织与人力升级四个方面不断提升运营能力。安踏品牌将继续推进核心品类上的突破、强化产品力、促品牌继续向上，并继续发力DTC模式，提升一至三线城市占比、购物中心占比，22年安踏品牌流水增速目标在20%以上；FILA品牌将坚持高质量增长，以店效及坪效双增长为目标，重点发展童装、鞋类以及专业运动产品，22年FILA品牌流水增速目标为15~20%；新品牌方面，迪桑特将利用中国冰雪运动流行的机遇，增强在冰雪运动的影响力，KOLON SPORT将完善产品组合，公司预计新品牌22年流水增速在30%以上；Amer将向“五个十亿欧元计划”继续迈进，预计22年净利润会实现扭亏为盈、为公司贡献一定利润。 公司21年末持有现金（银行存款+现金及现金等价物）共计245.77亿元，账面资金充足、抗风险能力强。 我们继续看好公司作为国产运动龙头兼具多梯队品牌的发展空间，各品牌业务预计继续向好，但考虑到3月以来疫情在全国多地发散、影响线下客流、物流及消费信心，我们下调公司22~23年盈利预测、对应22~23年EPS分别为3.37、4.21元人民币（较前次盈利预测-10.2%、-11.3%），新增24年盈利预测、对应24年EPS为5.09元人民币，22、23年PE分别为25倍、20倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外疫情影响超预期致终端零售持续疲软或线下客流恢复不及预期；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或者AMER盈利改善不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 附表：公司主要品牌零售表现 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 单季度 增长10~20%中段 增长低双位增长中双位数数 增长高双位数 下滑20~25% 下滑低单位增长低单位增长低单数数位数 增长40~45% 增长 增长 安踏品牌 增长中双位数 35~40%10~15% 增长50~55% 下滑中单增长低双位位数数 增长20~25% 增长25~30% 增长75~80% 增长30~35% 增长中个增长高单位数位数 FILA品牌 增长50~55% 包含FILA合包含FILA合计增长计增长65~70%55~60% 增长25~30% 下滑高单位数 增长25~30% 增长50~55% 增长 增长 增长 增长 增长 其他品牌 增长30~35% 55~60%115~120%70~75%35~40%30~35% 累计 增长低双位增长低双位数数 增长中双位数增长55~60% 下滑20~25% 下滑低双位数 下降中单位数增长中双位数 增长40~45%增长75~80% 增长35~40%增长50~55% 增长25~30%增长25~30% 安踏品牌 下滑中单增长中单位位数数 FILA品牌 包含FILA合包含FILA合计增长计增长65~70%60~65% 增长30~35% 下滑高单增长高单位位数数 增长 增长 增长 增长50~55% 其他品牌 35~40%115~120%90~95% 资料来源：公司公告