证券业务市占率持续提升，基金代销体现高弹性

公司2021年实现营业总收入130.94亿元，同比增长58.9%，实现归母净利润85.53亿元，同比增长79.0%。互联网平台效应持续体现，21年归母净利率为65.3%，同比提升7.3pct。 证券经纪业务：公司21年手续费及佣金净收入53.69亿元，同比增长55.62%，21Q4单季度手续费及佣金净收入14.86亿元，同比增长62.59%。 21年两市股票成交额同比增长24.8%，东财证券21年经纪业务收入增速明显高于市场增速，预计东财股票经纪业务市占率继续提升。截至2022年2月，市场累计投资者规模2.0亿，投资者规模不断提升为互联网金融平台发展提供良好用户基础。 融资融券业务：公司21年利息净收入23.21亿元，同比增长51.08%。21Q4单季度利息净收入6.19亿元，同比增长41%。截至2021年12月末，市场两融余额为1.84万亿元，相比去年同期增长14%，东财两融业务收入增速同样高于市场增速。东财21年末两融市场份额为2.36%，相比Q3末环比提升0.14pct，相比20年末提升0.50pct。 基金代销业务：东财2021年实现营业收入（包括金融电商服务业务、金融数据服务业务、互联网广告服务业务）54.05亿元，同比增长66.19%。 其中基金代销业务21年实现营收50.73亿元，同比增长71.27%。21Q4单季度营业收入13.54亿元，同比增长44%。2021年，天天基金销售额为2.24万亿元，同比增长72.5%，其中非货币型基金销售额为13404.09亿元，同比增长91.7%；货币型基金共计销售额为8982亿元，同比增长50.0%。 21年权益基金放量，后续整体基金发行节奏及份额或受市场热度影响，但我们认为东财基金保有量产生的尾随带来业绩基础盘，同时考虑长期在资管黄金发展期，东财作为拥有优质垂直流量平台，将有望享受中长期红利。 投资建议：资管市场蓬勃发展，长期发展空间可期，叠加东财业务市占率提高趋势、互联网平台效应，以及财富管理等新业务发展，共同推动东财业绩短期及中长期的增长。考虑权益市场近期波动性，我们下调公司22-23年归母净利润（前值115.4/148.8亿元），预计公司2022-2024年归母净利润分别为106.8/133.3/164.7亿元，对应增速分别为24.9%/24.8%/23.6%，对应PE分别为25.8x/20.7x/16.8x，维持“买入”评级。 风险提示：资本市场景气度波动，大金融监管政策变化，竞争环境变化，证券业务市占率提升不达预期，新业务落地不达预期 财务数据和估值 1.财报数据解读 公司2021年实现营业总收入130.94亿元，同比增长58.9%，实现归母净利润85.53亿元，同比增长79.0%。 图1：东方财富营业总收入及同比增速（2013A-2021A） 图2：东方财富归母净利润及同比增速（2013A-2021A） 图3：东方财富单季度营业总收入及同比环比增速（1Q18A-4Q21A） 图4：东方财富单季度归母净利润及同比环比增速（1Q18A-4Q21A） 分业务看，21年公司实现证券业务收入76.87亿元，同比增长54.29%，其中代表经纪业务的手续费及佣金净收入53.69亿元，同比增长55.62%；利息净收入23.21亿元，同比增长51.08%。营业收入（包括金融电商服务业务、金融数据服务业务、互联网广告服务业务和其他业务收入）54.05亿元，同比增长66.19%。 图5：东方财富单季度分类别营业收入（1Q17A-4Q21A） 互联网平台效应持续体现，公司21年归母净利率为65.3%，同比提升7.3pct。 图6：东方财富毛利率与归母净利率（2013A-2021A） 图7：东方财富费用率（2013A-2021A） 2.证券经纪业务：21年交投活跃叠加市占率提升，推动高增长 公司21年手续费及佣金净收入53.69亿元，同比增长55.62%，21Q4单季度手续费及佣金净收入14.86亿元，同比增长62.59%。 21年两市股票成交额同比增长24.8%，东财证券21年经纪业务收入增速明显高于市场增速，我们预计东财股票经纪业务市占率有望继续提升。 截至2022年2月，市场累计投资者规模2.0亿，投资者规模不断提升为互联网金融平台发展提供良好用户基础。 图8：东方财富的手续费及佣金净收入（1Q16A-4Q21A） 图9：A股市场股票成交额及敏感性测算（2021-2022年） 图10：A股月度新增投资者规模、期末投资者规模及同比增速（2019年1月-2022年2月） 3.融资融券业务：市场份额继续提升，资本金不断补充 两融业务方面，公司21年利息净收入23.21亿元，同比增长51.08%。21Q4单季度利息净收入6.19亿元，同比增长41%。 截至2021年12月末，市场两融余额为1.84万亿元，相比去年同期增长14%，东财两融业务收入增速同样高于市场增速。根据东财年末融出资金为基础计算，推算东财21年末两融市场份额为2.36%，相比Q3末环比提升0.14pct，相比20年末提升0.50pct。 图11：东方财富利息净收入（1Q16A-1Q21A） 图12：沪深两融周度余额（2020年1月-2022年3月） 4.基金代销业务：代销业务持续向好，基金保有量规模持续提升 东财2021年实现营业收入（包括金融电商服务业务、金融数据服务业务、互联网广告服务业务）54.05亿元，同比增长66.19%。其中基金代销业务（即金融电商服务业务）21年实现营收50.73亿元，同比增长71.27%。21Q4单季度营业收入13.54亿元，同比增长44%。 图13：东方财富营业收入（包括金融电商服务业务、金融数据服务业务、互联网广告服务业务；1Q16A-4Q21A） 根据wind披露数据，截至21年12月末，全市场非货币基金管理规模16.0万亿元，同比增长41%。 图14：全市场非货币基金数量及净值（2019年1月-2022年2月，根据wind统计） 图15：全市场新成立基金总数及发行份额变化（2020年1月-2022年2月，3月19日根据wind基金发行阶段统计） 截至2021年12月31日，天天基金共上线150家公募基金管理人12777只基金产品。2021年，天天基金共计实现基金认（申）购及定期定额申购交易3.75亿笔，同比增长87.2%。 基金销售额为2.24万亿元，同比增长72.5%，其中非货币型基金共计实现认/申购（含定投）交易3.18亿笔，销售额为13404.09亿元，同比增长91.7%；货币型基金共计实现申购交易5650万笔，销售额为8982亿元，同比增长50.0%。 图16：东方财富基金销售额和交易量及非货币基金销售额和交易量（2014A-2021A） 2021年天天基金服务平台日均活跃访问用户数为314.70万，其中，交易日日均活跃访问用户数为394.81万，非交易日日均活跃访问用户数为155.12万。 图17：天天基金服务平台日均活跃访问用户数（2017A-2021A） 根据基金业协会披露的基金代销机构公募基金保有量，东财旗下天天基金21Q4股票+混合公募基金保有规模5371亿元，环比增长10.9%，非货币基金保有规模6739亿元，环比增长16.5%，两项保有量排名均为第三位，东财在股票+混合基金保有规模Q4环比增速为TOP20机构最高。 图18：21Q4基金代销机构公募基金销售保有规模TOP20 5.投资建议 资管市场蓬勃发展，长期发展空间可期，叠加东财业务市占率提高趋势、互联网平台效应，以及财富管理等新业务发展，共同推动东财业绩短期及中长期的增长。考虑权益市场近期波动性，我们下调公司22-23年归母净利润（前值115.4/148.8亿元），预计公司2022-2024年归母净利润分别为106.8/133.3/164.7亿元，对应增速分别为24.9%/24.8%/23.6%，对应PE分别为25.8x/20.7x/16.8x，维持“买入”评级。 风险提示：资本市场景气度波动，大金融监管政策变化，竞争环境变化，证券业务市占率提升不达预期，新业务落地不达预期