环保工程及服务行业周报：反弹开启，估值修复，2022年政策继续推进双碳政策&固危废处置&管网建设

重点推荐：天奇股份，路德环境，高能环境，伟明环保，宇通重工，三联虹普，英科再生，仕净科技，光大环境，绿色动力，瀚蓝环境，中国水务，洪城环境，百川畅银，龙马环卫，中再资环 建议关注：旺能环境，三峰环境，中国天楹，海螺创业，九丰能源，首创环保 最新观点：反弹推什么？1）成长型再生资源。【天奇股份】（电池回收），2022年PE20倍，2020-2021年处理规模连续翻倍增长，2022-2024年3倍规模扩张；【高能环境】（危废资源化），2022年考虑定增PE20倍，2016-2021年持续5年复增30%+未来可持续，运营利润占比60%+。2）港股估值修复，资产沉淀。【光大环境】（固废龙头）2021年归母净利润68.04亿港元，同增13.1%，分红比例维持30%+，全年派息0.34港元，股息率6.91%；对应2022年PE 4.2倍、PB0.58；【中国水务】（稀缺全国性供水龙头）FY2022归母净利润20.35亿港元，同增20.3%，FY2021经营净现金流26亿港元+，净现比1.57，内生现金流匹配资本开支，分红比例29%，全年派息0.31港元，股息率3.87%；对应FY2023PE5.7倍，PB1.15。（按照2022/3/18收盘价计算） 2021年国民经济和社会发展计划执行情况与2022年计划草案发布。《草案》提到，积极稳妥推进双碳。完善碳达峰碳中和“1+N”政策体系，实施“碳达峰十大行动，做好全国碳排放权交易市场第二个履约周期管理。 国家发展改革委印发《2022年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》。文件提出，要推进绿色低碳发展。健全危险废弃物和医疗废弃物集中处理设施、大宗固体废弃物综合利用体系。加快补齐城镇污水处理能力缺口，开展老旧破损和易造成积水内涝问题的污水、雨污合流制管网修复更新。 碳中和从前端、中端、后端构建环保产业投资框架，对标欧盟碳价长期上行CCER短期看涨。1）前端能源替代：能源结构调整，关注环卫新能源装备及可再生能源替代需求。2）中端节能减排：推动产业转型，关注节能管理&减排设备应用。3）后端循环利用：推动垃圾分类、废弃家电/汽车、危废资源化等再生资源循环利用。4）环境咨询：环境管理提升促使环境咨询需求扩大。5）碳交易：鼓励可再生能源、甲烷利用、林业碳汇等CCER项目发展。我国碳市场发展与欧盟相似，已具备总量控制&市场调控机制雏形，目前交易规模、覆盖行业提升空间大，碳价远低于海外，总量收紧驱动碳价长期上行，碳市场释放CCER需求，审批政策有望重启，我们预期近期CCER供应稀缺价格向上。 稳增长+新工具+新领域，全面推荐低碳环保资产：1）环境资产价值+成长逻辑2.0：A）稳增长+新工具+新领域，从单维到组合发力。①政策+：双碳宏观政策，基建投入加强提增；②模式+：REITs资产回报率提升、打开成长天花板；③空间+：第二成长曲线。B）市场化驱动现金流价值进一步凸显：ccer绿电、垃圾焚烧竞价、水价市场化等政策工具增强回报确定性，现金流改善。2）新逻辑下估值锚显著提升：低估值+低持仓+成长性，模式与现金流改善估值提升。3）建议关注：A）稳增长/高分红/REITs：垃圾焚烧【绿色动力】、水+管网【首创环保】【洪城环境】、供水提价+直饮水【中国水务】。B）新赛道：①再生资源：最经济碳溢价+资源品涨价：危废资源化【高能环境】、白酒酒槽资源化【路德环境】、动力电池回用【天奇股份】、再生塑料【英科再生】【三联虹普】；②氢能：【九丰能源】；③高冰镍：【伟明环保】。 最新研究：电池回收利用深度：电池再利用2.0—十五年高景气长坡厚雪，再生资源价值凸显护航新能源发展；伟明环保深度：固废主业成长&盈利领先，携手青山开拓新能源；宇通重工：首次回购股份储备员工持股，电动环卫装备龙头优势固化；光大环境：2021年业绩公告点评：焚烧龙头运营快速增长，现金流改善可期。 风险提示：政策推广不及预期，利率超预期上升，财政支出低于预期。 1.行情回顾（2022/3/14-2022/3/18） 1.1.板块表现 2022/3/14-2022/3/18环保及公用事业指数下跌4.19%，表现弱于大盘。本周上证综指下跌1.77%，深圳成指下跌0.95%，创业板指上涨1.81%，沪深300指数下跌0.94%，中信环保及公用事业指数下跌4.19%。 图1：2022/3/14-2022/3/18各行业指数涨跌幅比较 1.2.股票表现 2022/3/14-2022/3/18涨幅前十标的为：云投生态9.08%，天瑞仪器8.09%，江南水务7.48%，中衡设计6.82%，中国海诚5.76%，景津环保5.68%，京蓝科技3.48%，中材节能3.32%，兴源环境2.3%，科融环境1.33%。 图2：2022/3/14-2022/3/18环保行业涨幅前十标的 ·4/38 报告亮点： 重点关注电池回收再生的资源战略价值。我们预计2025年锂电回收再生产生的碳酸锂贡献国内动力电池碳酸锂需求为31%，到2035年贡献提升至41%；2025年锂电回收再生产生的金属镍贡献国内动力电池金属镍需求为32%，到2035年分别提升至72%。再生资源有望成为解决供需矛盾，稳定价格预期的重要渠道，战略地位突出。 详细梳理行业产能布局，判断产能供需平衡时间点。电池回收再生长周期高景气，各方积极布局，我们预计2022年企业产能存在约35%左右富余。随电池退役量高增，产能供需2025年有望迎来反转。 根据商业模式本质与产业变革趋势，判断核心竞争力。核心竞争力来自技术优势与渠道优势。技术优势贯穿产业发展始末，产业变革动力电池贡献主增量，积极把握 ·5/38 整车企业在动力电池回收渠道优势。 模型量化测算揭示商业模式本质，价格影响有限，核心壁垒在于技术与渠道，成长空间巨大。1）收入成本同步波动中，利润率可以维持稳定，享有稳定加工制造利润。核心竞争力来自技术（锂回收率提升5pct，毛利率约提升1pct）与渠道（稳定废电池供应与合理的折扣系数）；2）金属价格影响有限。复盘2021年碳酸锂行情，7日/14日涨跌幅大概率位于10%以内，价格波动±10%，毛利率+1.6pct/-1.7pct，波动可控。若金属价格正常运行，盈利能力稳定性提升。项目加快周转，缩短生产经营周期，盈利能力稳定性进一步加强。 市场空间：十五年景气周期复增18%，退役动力电池成行业主增量。我们预计2022年锂电池回收利用需求83GWh，以2022/2/9金属价格测算，市场空间351亿元，2025/2030/2035年市场空间分别675亿元/1387亿元/2946亿元，2020-2035年十五年复增18%。退役动力电池市场贡献逐年提升，成为行业增长主动能。 竞争格局：产能供需2025年反转，关注技术优势与渠道优势。1）产能短期富余，2025年反转。梳理工信部电池回收利用白名单企业，我们预计2022年产能供给约为103万吨/年废电池处理量，对应上文测算2022年83GWh对应67万吨处置需求存在35%富余。退役电池高增，产能供需3年反转。2）关注技术优势、渠道优势。 行业市场化主导，技术优势贯穿始终。产业变革动力电池贡献主增量，积极把握整车企业在动力电池回收渠道优势。 投资建议：重点推荐：天奇股份：产能快速扩张延伸产业链至前驱体，积极绑定上游整车渠道。福龙马：设立福龙马新能源，布局动力电池回收。建议关注：格林美：回收再生先驱，战略布局电池回收资源锁定打造前驱体龙头；光华科技：PCB化学品龙头，积极布局锂电材料、锂电回收产业链；旺能环境：垃圾焚烧资产优质，布局动力电池再生；南都电源：储能及铅再生领导者，锂电回收一期即将投产。 风险提示：锂电池装机不及预期，动力电池回收模式发生重大变化，行业竞争加剧，金属价格下行。 2.2.伟明环保深度：固废主业成长&盈利领先，携手青山开拓新能源 投资要点： 垃圾焚烧一体化领军企业，进军新能源打开成长空间。公司深耕垃圾焚烧二十余年，设备+运营协同并进。股权集中稳定，截至2022年1月13日，实控人持股57%，股权激励&员工持股绑定核心利益。2016-2020年归母复增40%，销售净利率维持40%+。2021年公司进军新能源领域。 垃圾焚烧行业刚性扩容，商业模式理顺&现金流改善。行业刚性扩容，我们预计十四五垃圾焚烧量复增9%。国补退坡竞价上网落地，促商业模式C端理顺改善现金流，垃圾处理费顺至C端支付难度低。垃圾焚烧减碳效应显著，CCER贡献12%利润增量，有望对冲国补影响。 ·6/38 事件：公司发布以集中竞价交易方式首次回购公司股份的公告。 拟以自有资金首次回购公司股份，储备员工持股计划。公司本次回购股份的用途为未来实施公司员工持股计划，回购股份资金总额在5000万元~10000万元间，回购 ·7/38 价格不超过14元/股，回购股份期限不超过12个月，且相关股东在未来6个月中无减持公司股份的计划。在回购股份价格上限14元/股假设下，按照回购金额上限10,000万元/下限5000万元测算，公司预计可回购股份数量分别约714.29万股/357.14万股，占公司已发行总股本的1.33%/0.66%。截至3月16日，公司通过集中竞价交易方式首次回购股份111.04万股，占公司总股本的比例为0.21%，成交最高价为10.40元/股，最低价为9.38元/股，已支付的总金额为1119.18万元（含交易费用）。本次回购股份有助于完善公司长效激励机制，激发团队活力，有利于增强投资者信心。 电动份额稳固第一存量区域优势强化，传统装备放量增强上装渠道。据银保监会交强险数据，2021年公司环卫装备销量同增57.45%，市占率3.78%，首进前四。1）2021年电动装备份额大增至28.85%行业第一，存量区域优势强化。2021年公司电动装备销量1143辆，同增46.73%，市占率28.85%，全年稳固行业第一，较2020年市占率21.42%提升了7.43pct。销量增长最多地区为广东、河北、河南和北京区域，均为公司存量优势区域，同时公司在四川、上海、浙江地区实现新领域快速拓展，验证公司核心竞争力。 2022M1 公司电动装备销量175辆，同增150%，市占率41.97%，同比提升17.14%，固化龙头地位。2）2021年传统装备份额同升1.26pct至2.76%，助力上装能力增强实现渠道拓展。2021年公司传统装备销量2680辆，同增62.52%，市占率同升1.26pct至2.76%。2020年公司省外传统装备销量市占率均低于4%，2021年实现6省市销量市占率超4%，省外份额全面扩张，市占率提升明显的区域为吉林、辽宁、安徽、江西、重庆等。公司在黑龙江、吉林、内蒙古、贵州、海南、宁夏6省实现传统装备纯渠道拓展，传统装备的快速成长将助力公司开拓渠道资源，增强装备上装能力。 环卫新能源十年五十倍成长，制造及服务优势铸就环卫蓝海中新宇通。公司依托集团制造能力&服务优势突出：1）制造端：底盘一体化&电池集采降成本，定制底盘&产品迭代彰显技术实力。2）服务端：全国深层覆盖1900+服务网点数倍于同行。 3）电动化弹性最大：新能源装备收入占装备比过半居同业首位，电动化趋势下业绩弹性最大。 盈利预测：公司凭借制造及服务优势享环卫电动化长期红利，环卫装备和环卫服务业绩有望高增，我们维持公司2021-2023年归母净利润预测3.63/4.54/5.69亿元，同比23.5%/25.1%/25.5%，EPS为0.67/0.84/1.05元，对应15/12/10倍PE，维持“买入”评级。 风险提示:新能源渗透率不及预期，市场化率不及预期，市场竞争加剧。 2.4.光大环境：2021年业绩公告点评：焚烧龙头运营快速增长，现金流改善可期 ·8/38 事件：公司2021年实现主营营业收入498.95亿港元，同比增长16.23%；实现归母净利润68.04亿港元，同比增长13.10%。公司全年股息每股34港仙，股息率为7.38%。 运营收入快速增长，环保能源&水务运