汽车行业深度报告：2022年最大黑马或是理想汽车及其产业链！

复盘智能手机：不同生命周期阶段有不同机会。手机与汽车两者异曲同工之处：科技与消费是一对孪生，产业链最优秀的公司一定是做到了两者最完美的结合。【渗透率】是贯穿智能手机十年投资的第一指标。15%-40%-70%是智能手机渗透率提升过程中三个关键节点，代表着需求增速-竞争格局-估值体系转换，是指导投资的第一重要指标。导入期-成长初期-成长后期-成熟期都会存在不一样的机会。消费品特性是任何一个品牌无法覆盖所有人群，每一个手机厂商的打法均有能力边界且需进化。 供应链优秀公司成长的路径：单品类做成NO.1—平台化复制优势。 复盘2019-2021：汽车变革0-1阶段的投资机会结束。Model 3是这3年行情的灵魂。2019年见证特斯拉的“起死回生”并带来了其产业链机会-宁德时代+拓普集团。2020年是以特斯拉为中心的第一次扩散行情，核心是整车行情，见证了新势力“起死回生”，长城汽车“自我革命”，比亚迪“刀片电池”。2021年是以特斯拉为中心的第二次扩散行情，从特斯拉到自主品牌产业链，缺芯因素进一步催化了国产替代速度，前段核心是整车行情，后段核心是零部件行情。零部件见证了以【伯特利】为代表的多个细分领域龙头雏形展露。电动化是这3年行情的主角，智能化依然是配角。美股【英伟达】+A股【德赛西威】是智能化这3年龙头标的，但相比电动化核心主角依旧稍有逊色。国内新能源汽车渗透率15%是分界点意味着汽车变革实现0-1阶段，开启未来5年1-10阶段。 展望到2025年：如何去选汽车变革1-10阶段最佳受益者？这个阶段最重要特征是：供不应求或是常态！产品为王，产能为王！最值得投资的赛道在：1）整车赛道的领导品牌，第二品牌和第三品牌。第二品牌和第三品牌的投资机会尤其需要重视，自主品牌中一定会先跑出来1-2家。 2）汽车关键技术的第三方供应商龙头。电池赛道格局已经比较确定。 AI芯片赛道会逐步清晰。3）非核心硬件的汽车模块化供应商。 当前2022年：最大黑马或是理想汽车及其产业链！2022年是本轮汽车变革承上启下的年份。一季度这波回调为真正符合产业趋势具备长跑实力的个股创造了非常好的机会。站在目前时点(2022年初)，2022年我们选股的2条标准：1）寻找特斯拉之外的新能源第二品牌！2）寻找缺芯持续受益品种！而我们答案是：2022年最大黑马或是理想汽车及其产业链！理想L9或是2022年最大新能源爆款！理想L9+ONE正在开创【家庭用户豪华车】全新品类，爆款程度值得高度重视！这条产业链最优配置组合【理想汽车+德赛西威+爱柯迪】。其次相关零部件【拓普集团+伯特利+华阳集团+保隆科技+中鼎股份+继峰股份+沪光股份+旭升股份】等。整车板块其他个股【比亚迪+小鹏汽车+长城汽车+吉利汽车】等。 风险提示：整车需求复苏不及预期，芯片供应短缺超出预期，智能驾驶行业发展不及预期 1.写在前面的话 心存侥幸，迟早要为之买单。这是我们研究汽车近10年光景体会最深刻的一句话。 汽车的研究不仅欲速不达且一点都不能偷懒。2014-2016年是“每天跟着市场跑”阶段，2017-2019三年形成初步汽车框架，2020年至今是汽车框架的自我否认再升级阶段。 2019-2021三年汽车行情如做过山车一样刺激，现在又到了一个十字路口了：复盘行情-经验教训-展望未来，需要给出我们对汽车板块的答案。 2.复盘智能手机：不同生命周期阶段有不同机会 手机与汽车两者异曲同工之处在于：科技与消费是一对孪生，产业链最优秀的公司一定是做到了两者最完美的结合。供应链最好的公司大概率是伴随着下游最优秀的厂商成长出来。无论下游（2C）还是上游（2B）商业模式下，技术创新是根本。第一梯队公司：技术创新带来性能优势且能引领用户的需求，具有品牌溢价。第二梯队公司：技术创新可以更好满足用户个性化需求，能够以更好服务取胜竞争对手。第三梯队公司：技术创新可以给用户提供超级性价比，成本控制是企业最重要优势。【渗透率】是贯穿智能手机十年投资的第一指标。15%-40%-70%是智能手机渗透率过程中三个关键节点，代表着需求增速-竞争格局-估值体系的转换，是指导投资的第一重要指标。导入期-成长初期-成长后期-成熟期都会存在不一样的机会。 图1：智能手机十年复盘总结 每一个手机厂商的打法均有能力边界且需进化。2007-2017十年智能手机厂商复盘：软件-硬件-渠道三方面缺一不可。1）引领者软硬一体能力均很强方能实现0-1（苹果）。 2）硬件在成长初期突显（三星供应链垂直一体化优势），软件突出也能发挥优势（小米模式）。3）渠道在成长后期突显（O/V渠道下沉能力优势）。4）软硬件综合硬实力在成熟期突显（华为凭借芯片自研等硬实力厚积薄发）。消费品特性是任何一个品牌无法覆盖所有人群，每一套打法均有能力边界。 图2：消费电子十年中手机厂商的格局演变（小米-华为-OV2013年季度数据缺失）（单位： 供应链优秀公司成长的路径：单品类做成NO.1—平台化复制优势。【立讯精密+舜宇光学+歌尔股份】是智能手机十年黄金赛道上表现最为突出的三个部件公司。成功共同特质是：必须在一个细分赛道做到足够优秀，且下游客户离不开它。赛道的共同特性：是影响手机性能的重要部分，价值量不能太低。立讯：连接器是根本，对手机性能重要但单价有限，抱紧最优质的大客户，再不断输出管理优势去拓展品类。舜宇：镜头赛道优质，对手机性能重要且不断创新，ASP不断提升，公司自身紧跟全球强竞争对手大立光，做好名配角。歌尔：声学赛道不错，对手机性能重要也需要创新。公司在做好声学技术不断升级迭代的同时绑定优质的大客户，后期类似立讯模式拓展ASP。 图3：消费电子十年中供应链优秀个股的成长路径（上图单位：PE，倍/下图：市值，亿元） 3.复盘2019-2021：汽车变革0-1阶段的投资机会结束 Model 3是这3年行情的灵魂。2019年是见证特斯拉“起死回生”带来了特斯拉及其产业链机会，A股是宁德时代+拓普集团。2020年是以特斯拉为中心的第一次扩散行情，核心是整车行情，见证了新势力“起死回生”，长城汽车“自我革命”，比亚迪“刀片电池”。2021年是以特斯拉为中心的第二次扩散行情，从特斯拉到自主品牌产业链，缺芯因素进一步催化了国产替代速度，前段核心是整车行情，后段核心是零部件行情。 零部件见证了以【伯特利】为代表的多个细分领域龙头雏形展露。电动化是这3年行情的主角，智能化依然是配角。美股【英伟达】+A股【德赛西威】是智能化这3年龙头标的，但相比电动化核心主角依旧稍有逊色。这3年消费者核心是为电动化买单而不是智能化。国内新能源汽车渗透率15%是重要分界点，意味着汽车百年变革实现0-1阶段，将开启未来5年1-10阶段。总结这3年对我们最重要教训是“快速迭代汽车研究框架”。体现为2点：1）遗忘力真的很重要！过去的经验在变革期往往都是负债而不是资产。2）学习力一天也不能松懈！真正的汽车爆款是必须做到科学与艺术的完美结合。 没有学习力就意味着不可能抓住爆款。抓不住爆款就意味着百年汽车变革与你无关。 3.1.现象：以特斯拉为中心完成了三轮行情的演绎 我们采用典型样本数据来复盘：1）2019/6/3至2022/3/8的收盘价数据；2）选取代表性个股：【特斯拉】是参照系，新势力头部三家【理想-小鹏-蔚来】，一线自主【比亚迪+长城】，电池龙头【宁德时代】，T客户产业链代表【拓普集团】，自动驾驶域控制器代表【德赛西威】，底盘电子代表【伯特利】，AI芯片代表【英伟达】，功率半导体代表【斯达半导】。3）以【特斯拉】为标准，划分为6个阶段，3个股价上行阶段和3个股价下行阶段，且分别去分析各自阶段企业基本面运行结果。 现象一：以特斯拉为参照系，汽车板块行情经历了3次大幅上涨和3次调整。 第一次上涨阶段：时间选取了2019/6-2020/2，行情主升浪在2019Q4。从股价上涨幅度：特斯拉引领（约4倍）>宁德时代（约1.6倍）>拓普集团（约1.5倍）≈蔚来（约1.5倍）>伯特利（约1倍）>英伟达（约75%）>德赛西威（约70%）>比亚迪（约30%）>长城汽车（约持平），理想+小鹏+斯达半导还未上市。这波行情中特斯拉产业链是市场最强主线，主因是Model3成功让市场相信特斯拉可以实现0-1阶段。 第一次调整阶段：时间选取了2020/3，核心调整了1个月，开始调整节奏上时间有略微差异。从股价调整幅度排序：特斯拉领跌（约-50%）≈蔚来（约-50%）>拓普集团（约-36%）>宁德时代（约-30%）≈比亚迪（约-30%）≈英伟达（约-30%）≈德赛西威（约-30%）>伯特利（约-25%）>长城汽车（约-5%），理想+小鹏还未上市，斯达半导刚上市。这波特斯拉产业链标的领跌，主因是中国疫情爆发汽车出现停工停产。 第二次上升阶段：时间选取了2020/4-2021/1，持续周期长达近7个月。从股价上升幅度排序：蔚来领涨（约28倍）>特斯拉（约10倍）>长城汽车（约4倍）>比亚迪（约4倍）>小鹏（约3倍）≈宁德时代（约3倍）≈德赛西威（约3倍）>理想（约2倍）≈英伟达（约2倍）>拓普集团（约1.8倍）>斯达半导（约1.1倍）>伯特利（约60%）。 这波是第一次全面扩散，整车和电池为主，主因是中国疫情初步得到控制后需求恢复，从新能源到传统车先后恢复，尤其是2020年9月份排产和需求数据双重持续转正。市场不仅相信特斯拉，蔚小理三家也实现0-1概率很大了，传统一线自主也在积极转型并初见成效。 第二次调整阶段：时间选取了2021/2-2021/4，核心调整周期2个月，特斯拉周期比其他更长一个月。从股价调整幅度排序：小鹏领跌（约-60%）>理想（约-55%）>蔚来（约-50%）>特斯拉（约-35%）>拓普集团（约-35%）≈比亚迪（约-35%）>斯达半导（约-33%）>德赛西威（约-30%）≈长城汽车（约-30%）>宁德时代（约-25%）≈伯特利（约-25%）>英伟达（约-15%）。这波调整最大是新势力（缺芯刚开始担心新能源优先级低于油车），其他整车和零部件差异化不大。主因是2021年2月开始集中爆发车企缺芯潮，担心资源分配上新能源车优先级不如传统车。 第三次上升阶段：时间选取了2021/5-2021/10，持续周期长达近6个月。从股价上升幅度排序：伯特利领涨（约2倍）≈斯达半导（约2倍）≈英伟达（约2倍）>宁德时代（约1.2倍）>特斯拉（约1倍）≈拓普集团（约1倍）≈德赛西威（约1倍）≈长城汽车（约1倍）≈比亚迪（约1倍）≈小鹏（约1倍）>理想（约60%）>蔚来（约15%）。这波其实分为2个阶段：2021年4-8月份核心是整车行情，2021年9-10月份核心是零部件行情，总体是第二次全面扩散，最大黑马是缺芯受益品种。2021年4-8月行情主因是虽然缺芯但验证下来是合资比自主更缺，传统车比新能源车更缺，新能源&自主品牌市占率双双大幅提升，预期需求始终还在且芯片迟早会恢复。2021年9-10月份主因是发现芯片恢复不及预期且需求开始变弱，但零部件却因国产替代需求再次加速全面定点，所以这个阶段缺芯受益品种涨幅远远好于其他品类。 第三次调整阶段：时间选取了2021/11-2022/3（至今），已经调整4个月。从股价调整幅度排序：长城汽车领跌（约-60%）>蔚来（约-55%）>小鹏（约-50%）>斯达半导（约-40%）>特斯拉（约-35%）≈宁德时代（约-35%）>德赛西威（约-30%）≈比亚迪（约-30%）>理想（约-20%）≈伯特利（约-20%）>拓普集团（约-15%）。缺芯逐步引发的需求问题成为这波调整的主线，整车调整幅度大于供应链，长城汽车体现尤其明显。背后主因是市场发现缺芯缓解持续低于预期，且需求层面Q4是传统车低于预期，Q1因国补退坡+电池涨价担心新能源需求放缓，加上俄乌战争进一步带来原材料和缺芯缓解的不确定性。相对跌幅较少的还是缺芯受益品种和新能源产品力强的车企。 图4：2019/6至今汽车板块核心个股的收盘价复盘趋势（单位：美元（上图），元（下图）/ 现象二：以特斯拉为参