食品饮料行业周观察：信心提振，持续关注后续实质性改善带来的行情修复机会

投资要点： 白酒板块：估值处于合理区间，Q1有业绩支撑。今年以来白酒板块回调幅度较大。主要系国际局势影响资本市场风险偏好、国内受疫情管控等因素的干扰，但是长期来看白酒行业向高端化、品牌品质化集中的趋势不变，看今年势能仍将延续，当前估值处于合理区间，板块性价比高。 当前板块估值处于30-40X的合理区间，基本面向好趋势不变，从当前酒企披露的1-2月份经营数据来看表现亮眼，开门红顺利，一季度业绩将为板块提供有力支撑，我们认为全年要坚守高端酒的业绩较强确定性+积极拥抱次高端的业绩弹性，关注国改推动带来的红利，重点推荐贵州茅台、山西汾酒，舍得酒业、五粮液。 乳制品行业：提价对冲成本压力，竞争格局优化，毛销差有望持续改善。 疫情后民众健康意识提升，乳制品需求旺盛，原奶自2020年5月起价格便呈现上涨趋势，2022年3月初，原奶价格从2021年的4.38元/公斤高位微降至4.21元/公斤，但相较于2020年的均价3.79元/公斤仍处高位，我们预计2022年原奶价格不会再次出现大幅上涨，维持在相对较高的价位上。为应对原奶涨价，提价和精简费用投放，减少促销成为乳企的主要有效措施，参考过往来看，面临2010-2013年的原奶价格提升，伊利均采取了提价与控费措施，2011年与2014年毛销差分别提高2.49pct与3.25pct，我们预计2022年毛销差将同样得到改善，若后续成本压力趋缓，龙头盈利能力有望进一步提升，重点推荐伊利股份，关注蒙牛。 啤酒行业：成本端压力短期影响较小，长期提价传导预期顺畅。 1）进口大麦平均单价2022年2月增至312.4美元/吨（yoy+21.8%），瓦楞纸价格2021年年底4739.8元/吨（yoy+16.6%），啤酒企业由于提前锁定大麦价格且或有包装库存，成本端压力短期影响不大；2）行业高端化趋势延续，提价传导预期顺畅。青岛啤酒推出白啤樱花季新包装，新加坡Brewerkz推出首款益生菌覆盆子精酿啤酒，1-2月动销改善，据国家统计局发布1-2月酒类价格同比上涨1.8%，珠江啤酒1-2月销量实现同比增长8.78%，传导预期逐步顺畅；3）展望2022年，消费需求疫后持续回暖，龙头有望展现较强韧性。推荐青岛啤酒，建议关注华润啤酒、重庆啤酒。 风险提示：宏观经济不及预期、疫情影响反复、食品需求恢复不及预期、食品安全问题 1.周专题 3月16日，刘鹤总理主持金融委专题会议，会议回应了宏观经济、房地产、中概股等几大问题，充分传递稳定宏观经济、稳定金融市场的积极信号，有助于提振市场信心。 行情虽然可能还会存在震荡，持续关注后续实质性改善，静待行情修复机会。从板块遴选角度，当前我们建议优先一季度业绩确定性较强的白酒板块，重点关注乳制品、啤酒板块的改善。 1.1.白酒：估值处于合理区间，Q1有业绩支撑 受多方面因素影响，今年以来白酒板块回调幅度较大。我们认为主要原因有：1）国际局势严峻，资本市场风险偏好下降。在疫情、俄乌冲突等世界环境进一步影响下，宏观经济持续严峻，市场情绪悲观，外资受扰动短时间大量流出，资本市场风险偏好下降，避险情绪升温；2）国内受疫情管控影响，市场对白酒动销及需求持更谨慎态度。在疫情管控下白酒消费场景受到影响，经销商及厂家对白酒动销及市场需求情况持理性态度，行业整体预期有所变弱；3）前期仍有消费税传闻不时扰动市场情绪。 图1：白酒板块指数从2022年1月1日至今的表现 图2：近一月（2022年2月14日至今）外资流入流出 白酒行业向高端化、品牌品质化集中的趋势不变，1-2月份经营情况亮眼。消费升级为这一轮的主要驱动力，行业呈现结构性繁荣，高端化的趋势不变，市场份额继续向品牌企业、品质产品集中的趋势不变。根据上周部分酒企披露的2022年1-2月经营业绩看，2022年一季度大部分酒企开门红顺利实现，营收及利润保持增长，提振市场情绪，坚定板块信心。 表1：2022年1-2月份酒企披露业绩情况 2022年白酒势能持续，当前估值处于合理区间，板块性价比高。从3月5日政府工作报告对宏观经济、行业的定调来看，稳增长是今年的主要任务。在稳增长的基调下，我们认为下半年或仍存在消费的持续恢复、疫情防控政策调整、国企改革三年行动继续深化等积极变化。当前板块估值处于30-40X的合理区间，基本面向好趋势不变，我们认为全年要坚守高端酒的业绩较强确定性+积极拥抱次高端的业绩弹性，关注国改推动带来的红利，重点推荐贵州茅台、山西汾酒，舍得酒业、五粮液。 1.2.乳制品：提价对冲成本压力，竞争格局优化，毛销差有望持续改善 原奶价格仍处相对高位。疫情后民众健康意识提升，乳制品需求旺盛。原奶作为乳制品加工企业的主要原材料，自2020年5月起价格便呈现上涨趋势，2021年8月上涨至历史最高点4.38元/公斤。2022年3月初，原奶价格微降至4.21元/公斤，但相较于2020年的均价3.79元/公斤仍处高位。我们预计2022年原奶价格不会再次出现大幅上涨，但由于饲料价格较高，养殖业成本短期难以下降，原奶价格依旧会维持在相对较高的价位上。 图3：2020-2022年原奶价格走势图（元/公斤） 为应对原奶价格上行，乳企相应进行提价，减促费用，逐步改善毛销差。与过去每一轮原奶价格上行的做法一致，提价和精简费用投放，减少促销成为乳企应对原奶涨价的主要有效措施，参考过往来看，面临2010-2013年的原奶价格提升，伊利均采取了提价与控费措施，2011年与2014年毛销差分别提高2.49pct与3.25pct，我们预计2022年毛销差将同样得到改善。 图4：2008-2021H1的部分乳企的销售费用率（%） 图5：2008年-2021年前三季度伊利毛销差（%） 看2022年，提价对冲涨价压力，竞争格局优化，若后续成本压力趋缓，龙头盈利能力提升。乳制品终端需求逆势坚挺，乳企在提价与减促降费下利润弹性显现，盈利确定性较强。伊利、蒙牛战略分化下，乳制品板块竞争格局优化，终端费用率收缩。叠加2022年成本压力趋缓，龙头将持续升级产品结构提升盈利水平。根据伊利披露的2022年1-2月经营数据，公司1-2月收入同比增长15%以上，超预期实现开门红，基本面向好趋势不变。重点推荐基础白奶稳健，发力婴配奶粉第二曲线的伊利股份，建议关注特仑苏、每日鲜语等高端产品占比提升，奶酪等新业务加大投入的蒙牛乳业。 1.3.啤酒板块成本端压力短期影响较小，长期提价传导预期顺畅 啤酒板块近期原材料成本压力仍然存在，龙头企业因前期锁价短期影响较小。自2020年2月以来，大麦价格不断上涨，进口大麦平均单价由248.8美元/吨增至2022年2月312.4美元/吨（yoy+21.8%），2020-2022年CAGR为12.1%。自2020年下半年以来，作为主要包装原材料的瓦楞纸价格不断上涨，瓦楞纸价格2021年年底为4739.8元/吨（yoy+16.6%）。啤酒企业由于提前锁定大麦价格且或有包装库存，成本端压力短期影响不大。 图6：大麦进口平均单价及同比 图7：瓦楞纸价格及同比 行业中长期来看高端化态势依旧明显，产品结构不断改善。近期酒企均纷纷推出新品，促进消费升级，如青岛啤酒近期推出青岛白啤樱花季主题版包装，新加坡Brewerkz推出首款名为Red Billion的益生菌覆盆子精酿啤酒，在保持了传统啤酒酿造方法的同时保障了益生菌生存潜力，使得啤酒更为健康，消费者社交同时满足其肠道健康需求。 图8：青岛白啤樱花季主题版包装 图9：首款Red Billion益生菌覆盆子精酿啤酒 1-2月动销情况改善，提价传导预期顺利。据国际啤酒网报道，2022年1-2月四川省规模以上啤酒生产企业产量44.8万千升（yoy+12.3%），珠江啤酒销量实现同比增长8.78%，随着啤酒动销情况顺畅，提价传导终端较为顺利，据国家统计局发布的2022年2月份全国CPI数据，2月份酒类价格环比上涨0.2%，同比上涨2.0%，1-2月酒类价格同比上涨1.8%。 展望2022年，我们重申： 1）原料及包材成本价格有望企稳，酒企成本压力得到缓解，上游产量逐步释放,2021年12月啤酒产量236万千升（yoy+10.9%，增速环比11月+1.3pct）。 2）疫情影响逐步消散，啤酒产品提价持续向终端传导，自2021Q4以来，350ml及630ml啤酒单罐（瓶）价均有提升，2022年1月36大中城市日用工业消费品350ml啤酒平均价格为4.12元/罐（环比2021年12月提升0.24%）。渠道库存及动销亦有望受益消费需求复苏持续改善。 3）结构升级疫情下仍持续进行，消费者的消费升级需求与酒企品牌竞争使得产品高端化加速明显，企业盈利水平有望持续改善。 4）目前国内多地与企业已形成良好疫情反馈与应急机制，同时，居民大众品消费潜力仍然旺盛，伴随国内疫苗覆盖率持续上升、特效药渐进及相关防控政策优化，全国多地反复疫情逐步稳健下，消费需求疫后持续回暖，龙头有望展现较强韧性，叠加提价效应持续下公司业绩有望迎来较大弹性，具备布局价值，推荐青岛啤酒，建议关注华润啤酒、重庆啤酒。 2.本周食品饮料行情回顾 2.1.板块表现 本周（2022/03/13-2022/03/19）上证指数下跌1.77%，深证成指下跌0.95%，申万食品饮料指数下跌3.63%，在28个申万一级行业中排名第26位。从食品饮料子行业来看，本周板块涨幅前三的是保健品（+3.75%）、乳品（-1.54%）、预加工食品（-2.01%）板块，跌幅前三的是肉制品（-6.30%）、软饮料（-5.20%）、啤酒（-5.01%）板块。 图10：本周申万一级行业涨跌幅 图11：本周食品饮料子版块涨跌幅 个股方面，食品饮料板块中总统计112家公司，其中上涨10家，下跌102家。涨幅前五分别是：金达威（+7.35%）、均瑶健康（+4.06%）、妙可蓝多（+2.37%）、惠泉啤酒（+1.35%）、仙乐健康（+1.04%）；跌幅前五分别是：口子窖（-20.37%）、ST通葡（-13.40%）、金徽酒（-11.77%）、老白干酒（-11.58%）、迎驾贡酒（-10.98%）。 表2：本周（20220313-20220319）食品饮料板块内个股涨跌幅前五 2.2.主要食品饮料跟踪数据更新 2.2.1.外资对板块及个股的持股数据 从沪（深）港通持股情况来看，白酒板块重点公司贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒 、 洋河股份在本周末 （2022/03/19） 的沪 （ 深 ） 港通持股比例分别为6.59%/5.37%/2.37%/2.50%/2.63%，同比上周-0.25pct/-0.18pct/-0.06pct/-0.08pct/+0.05pct； 海天味业沪港通持股比例为6.85%，同比上周-0.00pct；青岛啤酒沪港通持股比例为2.37%，同比上周-0.07pct；伊利股份沪港通持股比例为16.12%，同比上周-0.34pct。 图12：食品饮料板块外资持股总市值及占比（亿元，%） 图13：茅台沪股通持股 图14：五粮液深股通持股 图15：泸州老窖深股通持股 图16：山西汾酒沪股通持股 图17：洋河股份深股通持股 图18：海天味业沪股通持股 图19：青岛啤酒沪股通持股 图20：伊利股份沪股通持股 2.2.2.重点产品价格数据跟踪 高端白酒批价：截至本周末（20220319），茅台22年整箱批价2950元/瓶（单位下同），环比上周下降150元，22年散瓶批价2690元，环比上周下降55元，茅台1935批价1470元，环比上周下降30元；五粮液批价965元，环比与上周持平；国窖1573批价920元，环比与上周持平。 图21：飞天茅台22年批价走势 图22：飞天茅台21年批价走势 图23：茅台1935批价走势 图24：五粮液及国窖1573批价走势 图25：白酒产量（万千升，当月值） 图26：啤酒产量（万千升，当月值） 图27：生鲜乳（原奶）主产区平均价（元/公斤） 3.本周重要