3Q18业绩点评：业绩基本符合预期，游戏收入首次下降

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年11月14日 海外市场研究——腾讯控股（0700.HK） 业绩基本符合预期，游戏收入首次下降 ——腾讯控股（0700.HK）3Q18业绩点评 海外公司简报 ◆收入符合预期，Non-GAAP净利润超预期 3Q18公司营收806亿人民币，同比增24%，符合市场预期。收入增长主要受益于支付、网络广告、数字内容及云服务的增长。Non-GAAP归母净利润197亿元，同比增15.5%，增速超市场预期8个百分点。Non-GAAP净利率同比下降1.7个百分点至24.5%，主要由于利润率较高的增值服务收入占比下降以及销售费率的增加所致。 ◆游戏社交等增值业务同比增长5%，支付、云计算等同比增长69% Q3增值服务业务收入440亿元人民币，同比增长5%。其中1）网游收入首次出现负增长，同比下降4%至258亿元：手游收入195亿元，YoY 7%，QoQ 11%，增长主要由于10款新游戏的贡献及《王者荣耀》的环比增长；但增速显著放缓，主要由于受游戏版号审批暂停影响“吃鸡”类手游占用大量用户及时长，但无法完成变现。端游收入124亿元，YoY -15%，QoQ -4 %，主要由于用户向手游迁移及去年同期基数较高。2）社交网络收入182.36亿，同比增19%，主要由直播和视频订购等数字内容服务收入增加推动。受新电视剧和动漫刺激，视频订购用户同比增长79%至8200万。 其他业务收入203亿元，同比增69%，主要来自支付和云服务的贡献。公司保持中国移动支付市场领先地位，支付服务日均交易量同比增50%，线下日均商业支付交易量同比增200%。云业务收入同比增长逾100%，前三季度收入超过60亿元。公司云服务在游戏及直播领域维持领先地位，并扩大金融及零售等其他行业的市场份额 ◆网络广告变现速度加快，同比增长47%至162亿元 Q3网络广告收入162亿元，同比增47%，增速有所反弹。其中社交及其他广告同比增61%至112亿元，反映朋友圈广告资源增加、小程序新增广告形式、移动广告联盟和QQ看点的推动。媒体广告收入同比增69%至51亿元，主要由于电视剧和自制综艺节目的成功带动腾讯视频广告收入增加。 ◆维持“买入”评级，下调目标价至381港元/股 3月底以来游戏版号审批暂停，恢复时间仍不确定。受该影响公司游戏收入增速显著放缓，我们下调公司18/19/20年收入至3,100、3,862、4,776亿元人民币，同比分别增长30%、25%、24%；下调Non-GAAP净利润分别为761、973、1,351亿元，同比分别增长23%、31%、29%；基于分部估值，下调目标价至381港元，但仍看好公司长期发展，维持“买入”评级。 ◆风险提示：游戏及社交政策监管风险，网络广告业绩持续不达预期 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（亿元RMB） 1,519 2,378 3,100 3,862 4,776 营业收入增长率 47.71% 56.48% 30.36% 24.61% 23.66% Non-GAAP净利润(亿元RMB) 454 651 761 973 1,329 Non-GAAP净利润增长率 40.14% 43.39% 16.79% 27.86% 36.67% EPS（港元） 4.94 8.56 9.89 11.89 16.20 ROE（归属母公司） 22.1% 26.2% 28.6% 26.6% 27.6% P/E 55 32 28 23 17 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所预测，股价时间为2018年11月14日 买入（维持） 当前价/目标价：272.2/381.0港元 分析师 曹天宇 (执业证书编号：S0930517110001 ) 021-52523693 caoty@ebscn.com 范佳瓅 (执业证书编号：S0930518100002 ) 021-52523691 fanjiali@ebscn.com 秦波 (执业证书编号：S0930514060003 ) 021-52523839 qinbo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)：95.04 总市值(亿港元)：25,914.07 一年最低/最高(港元)：251.4-476.6 近3月换手率：29.4% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.6 -12.9 -17.7 绝对 -3.7 -19.0 -29.7 相关研报 业绩低于预期，游戏增速显著放缓 ········································· 2018-08-16 《业绩超预期，广告、支付维持高速增长 ··········································· 2018-05-18 2018-11-14 腾讯控股（0700.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（亿元RMB） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 1,519 2,378 3,100 3,862 4,776 营业成本 -674 -1,208 -1,662 -2,029 -2,353 利息收入 26 39 44 54 67 其他收益净额 36 201 230 193 239 销售及市场推广开支 -121 -177 -263 -333 -411 一般及行政开支 -225 -331 -409 -502 -621 经营利润 561 903 1,039 1,246 1,697 财务成本净额 -20 -29 -33 0 0 分占联营公司及合营公司亏损 -25 8 15 0 0 除税前盈利 516 882 1,020 1,246 1,697 所得税开支 -102 -157 -166 -212 -288 期内盈利 414 725 855 1,034 1,408 归母净利润 411 715 834 1,003 1,366 Non-GAAP归母净利 454 651 761 973 1,329 资产负债表（亿元RMB） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 3,959 5,547 6,391 7,890 9,746 现金、现金等同及短期投资 1,239 1,429 1,703 2,526 3,281 应收账款与票据 102 165 216 269 332 库存 3 3 4 5 6 其他短期资产 149 187 244 304 376 总计流动资产 1,492 1,784 2,167 3,103 3,995 财产、厂房及设备，净值 237 319 393 457 528 长期投资 918 1,385 1,634 1,977 2,692 其他长期资产 1,312 2,058 2,197 2,353 2,530 总负债 2,097 2,776 3,402 4,002 4,646 应付与应计账款 543 892 1,227 1,503 1,727 短期债务 157 204 241 292 397 其他短期负债 312 421 549 684 846 总计流动负债 1,012 1,517 2,018 2,479 2,971 长期债务 938 1,115 1,226 1,349 1,483 其他长期负债 147 144 158 174 191 总股东权益 1,862 2,771 2,989 3,889 5,100 股本与资本公积 173 222 122 122 122 留存收益 1,385 2,027 2,779 3,679 4,890 其他股东权益 188 312 68 68 68 少数/非控制性权益 116 210 21 21 21 现金流量表（亿元RMB） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 680 1,178 1,343 1,487 1,859 净利润 411 715 834 1,003 1,366 折旧、摊销 127 97 133 156 201 非现金营运资本变动 110 356 355 297 250 非现金项目 32 10 21 31 42 投资活动产生现金流 -734 -1,378 -595 -719 -1,165 固定及无形资产变动 -187 -202 -263 -290 -358 长期投资净变动 -317 -467 -249 -343 -715 收购与剥离净现金 -93 -709 -83 -87 -91 其他 -137 0 0 0 0 融资活动现金流 314 408 -474 55 61 已付股利 -37 -80 -103 -134 -197 债务(偿付)所得现金 375 224 148 173 240 股权(回购)现金 -17 49 -100 0 0 其他融资活动 -6 215 -419 16 17 净现金流 260 208 275 822 755 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 2018-11-14 腾讯控股（0700.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 47.7% 56.5% 30.4% 24.6% 23.7% 净利润增长率 42.7% 76.3% 17.9% 21.0% 36.2% Non-GAAP净利润增长率 40.1% 43.4% 16.8% 27.9% 36.7% EBITDA增长率 45.3% 43.4% 0.2% 28.5% 37.8% EBIT增长率 37.6% 32.7% 15.6% 30.5% 39.3% 估值指标 PE 55 31.8 27.5 22.9 17 PB 12 8 8 6 5 EV/EBITDA 37 26 26 20 15 EV/EBIT 46 35 30 23 17 盈利能力（%） 毛利率 55.6% 49.2% 46.4% 47.5% 50.7% EBITDA率 41.2% 37.7% 29.0% 29.9% 33.3% EBIT率 32.8% 27.9% 24.7% 25.9% 29.1% 税前净利润率 34.0% 37.1% 32.9% 32.3% 35.5% 税后净利润率（归属母公司） 27.0% 30.5% 27.6% 26.8% 29.5% ROA 10.4% 13.1% 13.4% 13.1% 14.4% ROE（归属母公司）（摊薄） 22.1% 26.2% 28.6% 26.6% 27.6% 偿债能力 流动比率 1.5 1.2 1.1 1.3 1.3 速动比率 1.32 1.05 0.95 1.13 1.22 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS(人民币元） 4.38 7.60 8.78 10.55 14.37 EPS(港元) 4.94 8.56 9.89 11.89 16.20 每股红利(人民币元） 0.39 0.85 1.08 1.41 2.07 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 2018-11-14 腾讯控股（0700.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持