光伏玻璃扩产再下一程，打造新的业绩增长点

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 旗滨集团(601636.SH) 2022年03月16日 买入（维持） 所属行业：建筑材料/玻璃制造 当前价格(元)：12.04 合理区间(元)：24.18-26.04 证券分析师 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -27.60 -26.72 -31.51 相对涨幅(%) -17.95 -14.65 -14.54 资料来源：德邦证券研究所，聚源数据 相关研究 1.《旗滨集团（601636.SH）：21Q4业绩增速放缓，静待开春新一轮量价齐升》，2022.1.27 2.《2022年建材策略报告-穿越周期，去芜存菁》，2021.12.15 3.《旗滨集团（601636.SH）：药玻产能再扩张，成长逻辑将逐步兑现》，2021.11.2 4.《旗滨集团（601636.SH）：浮法业绩高增长，静待新业务突破性进展》，2021.10.11 5.《旗滨集团（601636.SH）：浮法业务高弹性，产业链延伸打开未来成长空间》，2021.8.20 旗滨集团（601636.SH）：光伏玻璃扩产再下一程，打造新的业绩增长点 投资要点 事件：公司公告计划在马来西亚新建2条1200吨/天光伏玻璃生产线，项目投资31.2亿元，建设周期16个月；同时配套建设年产120万吨超白石英砂生产线，投资8.5亿元，建设周期13个月。此外，公司计划投资4.92亿元，在自己工厂建设分布式光伏发电项目，总建设装机143MWp。 点评： 光伏领域再加码，打造新的业绩增长点。我们认为，公司积极布局光伏领域，拥抱新能源赛道，打造光伏第二主业初见雏形。按照公司光伏玻璃建设规划，前期公司已计划在湖南郴州、福建漳州以及浙江绍兴、浙江宁波共新建5条1200吨/天的生产线并配套深加工生产线，同时考虑到转产的生产线2500吨/天，预计到2023年末，公司光伏玻璃产能将达到10900吨/天，若后续公司有新的扩产计划，未来公司光伏玻璃产能将跃居行业头部，随着光伏玻璃产能的陆续投产，将带来新的业绩增长点。公司成立子公司建设分布式光伏电站项目，一方面可以提升自身发电，降低用电成本；另一方面，积累光伏电站建设及运营经验，未来在双碳背景下，公司有望更深层次布局光伏领域。 光伏玻璃价格处于阶段性底部，遏制产能无序扩张。根据卓创资讯数据，目前光伏玻璃3.2mm（镀膜）价格约26元/平米，2mm（镀膜）价格约20元/平米；我们认为，当前价格基本降至小厂成本线，一定程度遏制行业无序扩张，有利于行业规范化发展；中期来看，在“碳达峰、碳中和”目标指引下，未来光伏行业有望保持快速发展，预计“十四五”期间全球年均新增装机量达到210-260GW，同时随着双玻组件渗透率不断提升，光伏玻璃的需求将维持高增长；而龙头公司拥有资金、渠道及成本等优势，更有利于产能扩张快速抢占市场份额。 短期疫情反复影响需求，看好疫情好转后价格新一轮上涨。我们认为，短期受疫情反复的影响，下游需求恢复不及预期，价格短期走弱，但稳增长背景下，地产各地因城施策边际放松，地产投资全年逐步回暖的态势明显；2018-2021年地产销售面积均超过17亿平，随着交房周期的到来以及保交房的背景下，地产新开工加速向竣工传导支撑需求，地产竣工需求韧性依旧。我们判断，随着疫情逐步好转，去年下半年以来推迟的订单将迎来赶工，压制的需求将集中释放，下游贸易商将开启新一轮补库。按照50%的分红比例测算，当前市值对应的股息率超过6%，低估值、高分红对于中长期投资者具有很强的吸引力。 新业务望迎突破，打开未来成长空间。公司电子玻璃技术路径基本实现突破，当前积极拓展下游渠道，22年有望实现商业化放量，并且二期项目已经启动建设；同时中性硼硅药用玻璃一期已经于21年1月末投产，随着技术瓶颈的突破以及产品的问世，产能扩张也有望加速；电子玻璃与中性硼硅管国产替代空间广阔，公司依托资源、渠道、成本等优势有望异军突起，未来产品结构将更加优化，高端产品提升公司竞争壁垒，整体估值有望抬升。 投资建议：公司光伏业务快速发展带来新的业绩增长点，产业链延伸打开未来成长性。我们维持2021-2023年公司业绩分别为44、47.3和60.7亿元，对应EPS分别为1.64、1.76和2.26元，对应PE估值分别为7.4、6.8和5.3倍；维持“买入”评级，维持目标价区间为24.18-26.04元。 风险提示： 原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；新业务拓展进度不及预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。 -51%-26%0%26%51%77%103%129%2021-032021-072021-112022-03旗滨集团沪深300 公司点评 旗滨集团（601636.SH） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 2,686.29 流通A股(百万股)： 2,686.29 52周内股价区间(元)： 11.70-28.17 总市值(百万元)： 32,342.91 总资产(百万元)： 19,004.36 每股净资产(元)： 4.66 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 9,306 9,644 14,481 17,491 22,359 (+/-)YOY(%) 11.1% 3.6% 50.2% 20.8% 27.8% 净利润(百万元) 1,346 1,825 4,398 4,727 6,069 (+/-)YOY(%) 11.5% 35.6% 141.0% 7.5% 28.4% 全面摊薄EPS(元) 0.50 0.68 1.64 1.76 2.26 毛利率(%) 29.4% 37.3% 50.2% 45.1% 44.0% 净资产收益率(%) 16.3% 19.3% 31.7% 25.4% 24.6% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 旗滨集团（601636.SH） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 9,644 14,481 17,491 22,359 每股收益 0.68 1.64 1.76 2.26 营业成本 6,049 7,210 9,606 12,523 每股净资产 3.53 5.16 6.92 9.18 毛利率% 37.3% 50.2% 45.1% 44.0% 每股经营现金流 1.16 1.98 2.17 2.69 营业税金及附加 126 189 228 292 每股股利 0.35 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 价值评估(倍) 营业费用 87 131 158 202 P/E 18.84 7.35 6.84 5.33 营业费用率% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% P/B 3.63 2.33 1.74 1.31 管理费用 721 1,376 1,364 1,565 P/S 3.35 2.23 1.85 1.45 管理费用率% 7.5% 9.5% 7.8% 7.0% EV/EBITDA 10.98 5.75 5.31 3.95 研发费用 412 598 735 931 股息率% 2.7% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 4.3% 4.1% 4.2% 4.2% 盈利能力指标(%) EBIT 2,250 4,978 5,400 6,847 毛利率 37.3% 50.2% 45.1% 44.0% 财务费用 129 87 97 101 净利润率 18.9% 30.4% 27.0% 27.1% 财务费用率% 1.3% 0.6% 0.6% 0.5% 净资产收益率 19.3% 31.7% 25.4% 24.6% 资产减值损失 -138 -57 -87 -72 资产回报率 12.7% 22.5% 18.8% 18.8% 投资收益 2 3 4 5 投资回报率 16.9% 26.8% 22.2% 21.9% 营业利润 2,097 5,017 5,436 6,955 盈利增长(%) 营业外收支 -1 5 7 7 营业收入增长率 3.6% 50.2% 20.8% 27.8% 利润总额 2,096 5,022 5,442 6,962 EBIT增长率 40.3% 121.3% 8.5% 26.8% EBITDA 3,236 5,605 6,028 7,474 净利润增长率 35.6% 141.0% 7.5% 28.4% 所得税 272 628 719 898 偿债能力指标 有效所得税率% 13.0% 12.5% 13.2% 12.9% 资产负债率 33.4% 28.7% 25.8% 23.6% 少数股东损益 -2 -4 -4 -5 流动比率 0.9 1.7 1.6 1.9 归属母公司所有者净利润 1,825 4,398 4,727 6,069 速动比率 0.6 1.3 1.1 1.4 现金比率 0.2 0.8 0.7 1.1 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 910 2,456 2,774 5,305 应收帐款周转天数 5.3 5.3 5.3 5.3 应收账款及应收票据 272 408 493 630 存货周转天数 60.7 60.7 60.7 60.7 存货 1,007 1,200 1,599 2,084 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 其它流动资产 1,124 1,148 1,181 1,225 固定资产周转率 1.2 1.3 1.1 1.1 流动资产合计 3,312 5,211 6,047 9,243 长期股权投资 43 43 43 43 固定资产 8,118 11,435 15,951 19,751 在建工程 1,105 931 1,029 1,059 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 1,040 1,210 1,379 1,548 净利润 1,825 4,398 4,727 6,069 非流动资产合计 11,013 14,316 19,101 23,099 少数股东损益 -2 -4 -4 -5 资产总计 14,326 19,527 25,148 32,342 非现金支出 1,129 685 714 699 短期借款 1,268 0 0 0 非经营收益 78 80 88 91 应付票据及应付账款 1,045 1,245 1,659 2,163 营运资金变动 87 171 300 375 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 3,118 5,331 5,826 7,229