国产镜片领先品牌，离焦镜有望快速放量

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 镜片行业市场空间广阔，公司为国内知名综合类眼镜镜片生产商。国内近视患者规模庞大，镜片需求不断上升，根据statistic公布的统计数据显示，2019年度中国镜片销售量为2.22亿片，同期，明月镜片境内销量为2897万片，明月镜片占国内镜片销量比例为13.05%。 公司产品结构不断优化，离焦镜产品有望成为新增长点。公司产品覆盖各折射率的常规镜片及防蓝光、视力管控等功能镜片，满足人们多样化、高端化需求；目前离焦镜市场仍被蔡司成长乐等进口品牌产品占据，公司于2021年6月推出明月“轻松控”，考虑到公司离焦镜片与国外品牌产品更具性价比优势，有望迎来快速放量。 直销为主，经销为辅，全渠道布局推动公司快速发展。公司渠道资源丰富，销售网络遍布全国。截至2020年末，公司眼视光产品经销商客户达82家、直销客户数3169家、授权合作的电商企业数量近百家。渠道端，公司采取直销为主、经销为辅的销售模式，直销模式是公司收入的主要来源，经销模式占比逐渐提升。2020年，公司直销模式收入占比68.7%，经销模式收入占比为30.6%，与2018年相比提升6.85%。 公司IPO发行3359万股份，发行价为26.91元/股。募集资金主要用于高端树脂镜片扩产项目、常规树脂镜片扩产及技术升级项目、研发中心建设项目、营销网络及产品展示中心建设项目。 盈利预测与投资建议 公司全渠道的布局有望推动镜片产品快速放量，未来离焦镜产品有望逐渐贡献业绩增量。预计公司21-23年归母净利润分别为0.84/1.05/1.26亿元，分别同比增长20%/25%/20%，对应EPS分别为0.63/0.78/0.94元/股，现价对应21/22/23年PE倍数为87/70/58倍；我们选用相对估值法对公司进行估值，参考同行业上市公司可比公司情况，给予公司12个月内65倍PE，目标价51元。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 国产替代不及预期风险、经销商管理风险、应收账款发生坏账风险、原材料价格波动风险、限售股解禁风险。 镜片黄金赛道空间广阔，明月品牌价值持续提升 国内知名综合类眼镜镜片生产商，销售网络遍布全国 公司是一家国内领先的综合类眼镜镜片生产商，其“明月镜片”品牌具有良好的品牌形象及市场知名度。公司业务涵盖树脂原料的研发、生产及销售，镜片光学结构、光学膜层及功能化镜片的研发及设计，树脂镜片大规模工业化生产及个性化定制生产，镜架设计及成镜的生产、销售。公司建立了完善的全国性销售网络，直接及间接覆盖和服务全国各省市地区逾万家门店客户。 明月镜片在国内镜片行业市场份额处于领先位置。根据艾瑞咨询发布的《中国眼镜镜片行业白皮书》数据，从国内眼镜片市场销售额来看，明月镜片以6.1%的市场份额排在第四位。 图表1：2020年中国眼镜镜片市场份额（按销售额） 明月镜片在国内销量领先。根据statistic公布的统计数据显示，2019年度中国镜片销售量为2.22亿片，同期，明月镜片境内销量为2897万片，明月镜片占国内镜片销量比例为13.05%。根据Euromonitor Cousoulting出具的《市场地位声明认证函》，整体框架眼镜镜片以零售量计，明月镜片于2016-2020年连续五年中国大陆范围内销售领先。 图表2：2020年中国眼镜镜片市场份额（按销售额） 渠道资源丰富，销售网络遍布全国。公司销售模式分为直销、经销和代销。 经过多年的发展，公司积累了丰富的资源，截至2020年末，公司眼视光产品经销商客户达82家、直销客户数3169家、授权合作的电商企业数量近百家。 图表3：与公司合作的终端眼镜门店在全国各省分布情况（省份个数单位：个）（截至2020年末） 图表4：公司各大平台授权合作的电商企业数量（个）（截至2020年末） 公司华东地区收入由2018年2.25亿元增长至2020年的2.74亿元，华东地区1H2021收入为1.38亿元。华东地区收入占比由2018年的45%提升至2020年的51%，华东地区1H2021收入占比为51%。公司在华东地区积累了较强的品牌影响力、丰富的渠道和营运经验，未来有望带动其他地区收入不断增长。 图表5：公司各地区收入情况（万元） 图表6：公司各地区收入贡献占比（%） 打通产业链上游，全产业链布局优势明显。公司与知名原料供应商进行战略合作，坚持自主创新，创造了独特的原料产品，实现了部分镜片原料的自给，打通了产业链上游，从而确保原料供应的及时性和原料的高品质。 公司自产原料主要为1.56和1.60折射率的预聚物，经过多年的摸索与改进，公司原料产品品质优良，不但能够实现自给，而且也对业内其他镜片厂商销售。 图表7：镜片行业产业链 公司全面推行品牌战略，针对不同产品系列实行差异化的“品牌战略政策”。 主动调整对外销售产品结构，积极聚焦中高端镜片市场，重点研发并推广功能性镜片系列等差异化竞争优势镜片品类。公司各项业务价格均实现稳步提升，镜片业务及成镜业务价格提升幅度较大。 图表8：2018-1H2021公司镜片平均售价（元/片） 图表9：2018-1H2021原料平均售价（元/公斤） 图表10：2018-1H2021成镜平均售价（元/副） 图表11：2018-1H2021镜架平均售价（元/副） 营收净利润双增长，品牌溢价下毛利率维持较高水平 公司2018年、2019年、2020年分别实现营业收入5.09亿元、5.53亿元和5.40亿元。公司1H2021营业收入为2.72亿元。 分业务来看，公司收入主要来源于镜片、原料、成镜、镜架四个部分。 镜片业务为公司的主要业务，收入占比较高。2018年、2019年、2020年公司镜片业务收入分别为4.30亿元、4.48亿元和4.36亿元，公司1H2021镜片业务收入为2.16亿元，占主营业务收入80%。 原料业务：2018年、2019年、2020年分别实现收入5735万元、6188万元和4855万元，1H2021实现收入2661万元，占主营业收入比例为9.83%。 成镜业务：成镜业务收入高速增长，占主营业务收入比例稳步提升。 公司2018、2019、2020、1H2021成镜业务收入分别为851万元、3076万元、4956万元和2604万元，占主营业务收入比例分别为1.69%、5.59%、9.21%和9.61%，2019年收入增速为261%，2020年收入增速为61%，公司电商平台自营旗舰店逐渐成熟，品牌效应明显，成镜销量增长较快。 镜架业务：2018年、2019年、2020年，镜架业务收入分别为608万元、974万元和361万元，1H2021，公司镜架业务实现收入171万元，占主营业务收入0.63%。 图表12：2018-1H2021公司收入情况（亿元） 图表13：2018-1H2021收入情况按业务拆分（万元） 公司“明月镜片”品牌知名度较高，具有较高品牌溢价。公司2018-2020年毛利率分别为44%、51%、47%。 镜片业务维持较高毛利率，成镜业务毛利率增长较快。分业务来看，收入占比较高的镜片业务维持高毛利率且稳步提升，2018-1H2021毛利率分别为47.90%、53.76%、56.63%、58.24%。成镜业务毛利率增长较快，主要系公司自营零售业务快速发展，零售渠道单价较高且成镜业务逐步形成规模化发展态势带来单位成本进一步降低所致，成镜业务毛利率由2018年的21.75%增长至2020年的64.66%，1H2021毛利率为67.61%。 图表14：可比公司毛利率情况（%） 图表15：公司毛利率情况按业务拆分（%） 公司归母净利润由2018年的3285万元增长至2020年的7000万元，年复合增速为46%，1H2021公司归母净利润为3413万元。 随着公司销售网络不断扩大，形成规模效应导致成本不断降低，同时，随公司经营效率的提高，公司净利率由2018年的6.53%增长至2020年的13.01%，1H2021公司净利率为12.60%。 加大品牌宣传力度，销售费用率不断提高。公司销售费用率由2018年的15.08%增长至2020年的20.87%，1H2021销售费用率为21.81%。销售费用率提高主要由于公司为提升“明月镜片”品牌影响力，不断加大广告宣传费用的投入。 图表16：2018-1H2021公司归母净利润与净利率情况 图表17：2018-1H2021公司各项费用率（%） 眼镜市场蓬勃发展，镜片产品空间广阔 国内近视患者规模庞大，近视呈现低龄化趋势。世界卫生组织的研究报告显示，中国近视患者人数多达6亿，随着手机、电脑等电子产品的普及以及课业压力的增大、儿童青少年近视发生率较高。根据国家卫健委数据，2020年小学生、初中生、高中生的近视率分别为35.6%、71.1%、80.5%。 图表18：2018年与2020年不同阶段青少年近视发生率 国内庞大的视光矫正需求为我国眼镜行业快速发展提供市场机遇，市场规模不断增长。根据Euromonitor International数据，中国眼镜行业市场规模由2014年的645亿元增加至2019年的884亿元。预计到2023年，中国眼镜市场规模突破千亿。 镜片是眼镜市场核心产品。根据艾瑞咨询《中国眼镜行业白皮书》，2020年中国眼镜市场产品构成中，镜片占比最高，达到38.4%。 图表19：中国眼镜行业市场规模及预测（亿元） 图表20：2020年中国眼镜市场产品构成占比（%） 根据Euromonitor International数据，我国镜片销量由2014年的1.09亿副增长至2019年的1.37亿副，销售量占全球的比重由16.58%增长至18.99%，预计2023年眼镜片销售规模有望增长至1.57亿副。（眼镜镜片市场规模=消费者购买镜片的平均花费×2023年眼镜片销售规模） 居民消费意识逐步提升，镜片人均购买量不断增长。随着居民消费水平以及消费意识的提升，中国镜片人均购买量不断提升，由2014年的7.75副/百人增加至2018年的9.23副/百人，预计到2023年，我国眼镜片人均购买量将达到10.83副/百人。（人均购买=销售量/总人口）。 图表21：中国镜片销售规模统计及预测(百万副) 图表22：中国眼镜片人均购买量及预测（副/百人） 产品结构不断优化，离焦镜片有望成为新增长点 公司离焦镜片有望实现国产替代，迎来第二增长曲线 儿童青少年近视发生率居高不下。根据国家卫健委发布的《中国眼健康行业白皮书》数据，2018、2019、2020年儿童青少年（中小学生）的近视发生率分别为53.6%、50.2%、52.7%。 图表23：儿童青少年近视率（%） 儿童青少年近视进展速度快，应尽早采取矫正预防措施。根据Clin Exp Optom发表的《A less myopic future: what are the prospects?》研究表明，近视发生年纪越小，近视度数进展越快，因此，应尽早采取矫正预防措施。 图表24：近视发生年龄与近视度数进展关系（横轴：年龄；纵轴：度数） 国家高度重视青少年近视防控，出台多项护眼政策。近年来国家高度重视青少年近视防控工作，卫健委、教育部等多部门多次印发有关青少年近视防控的方案、指导意见等。2021年，中央财政通过一般公共预算安排256万元，用于开展全国儿童青少年近视防控相关工作。 近视防控上升为国家战略，有望带动近视防控及矫正产品需求放量。儿童青少年视力问题受到社会各界的高度重视，2018年8月，教育部、卫健委等八部门联合印发《综合防控儿童青少年近视实施方案》，近视防控上升为国家战略，我们认为随着社会各界对青少年视力问题重视度进一步提升，有望带动近视防控以及矫正产品需求放量。 图表25：近年来有关青少年近视防控的政策文件 离焦镜片具有近视矫正防控矫正效果。离焦镜片可使周边区域成像在视网膜前，从而抑制眼轴增长，起到防控近视的作用。离焦镜使中心视力处图像投影至视网膜