业绩符合预期，功能性护肤表现亮眼

公司发布2021年业绩，功能性护肤板块引领营收高增长。1）收入：21年实现收入49.5亿/+87.9%yoy，主要得益于功能性护肤业务收入高增长（+146.6%yoy）； 2）净利润：归母净利润7.8亿/+21.1%yoy，扣非后归母净利润6.6亿/+16.7%yoy； 3）经营性现金流：经营活动现金流净额12.8亿/+81.0%yoy。其中，Q4实现收入19.4亿/+86.8%yoy，归母净利润2.3亿/+9.0%yoy，扣非后归母净利润2.2亿/+11.4%yoy。21年业绩表现达成限制性股票激励计划首次授予部分第一个归属期归属条件。 阶段性费用投入增加致使盈利能力略有下降。1）毛利率：21年毛利率78.1%/-3.3pcts，主要系自21年起遵循会计准则将运费调整至营业成本核算所致，剔除运费及股权激励费用影响，综合毛利率与上年基本持平；单季度看Q4毛利率78.5%/-3.7pcts。2）费用率：21年销售费用率49.2%/+7.5pcts，销售费用24.4亿/+121.6pcts，增长主要系①销售人员较20年增加81.1%至1329人，致使职工薪酬增长、业绩奖励增加；②线上天猫、抖音多平台投入增加，线上推广服务费同比增长166.2%，及线下广告宣传费、市场开拓费增加。管理费用率6.1%，与去年基本持平略有下降。研发费用率5.7%/+0.4pcts，报告期内公司研发领域持续投入，研发项目数量达239个，同比增长94.3%，研发人员数量增至571人，同比增长51.5%，人均薪酬增长34.8%。3）净利率：21年归母净利率15.8%/-8.7pcts，单季度看Q4归母净利率11.7%/-8.4pcts。 坚持长期主义，看好战略性投入逐步兑现为各板块业绩贡献 1）原料业务：其他生物活性物质收入翻番，发力合成生物学。21年实现收入9.0亿/+28.6%yoy，毛利率72.2%，其中其他生物活性物收入1.5亿/+120.3%yoy，生物活性物平台型企业进一步形成。未来天津厂区预计于2022年4月前完成调整升级工作并正式投产，产能将在现有470吨基础上新增300吨，并计划于2022年在东营佛思特厂区开工建设无菌HA产线；与此同时，发力合成生物学，研发团队组建已初步完成、重点实验室已获省科技厅认定、产业基地已落户北京并即将投入使用，多维提升公司原料业务优势及市场竞争能力。 2）功能性护肤业务：同比高增147%，四大品牌迈入规模化发展新阶段。21年实现收入33.2亿/+146.6%yoy，毛利率79.0%，四大品牌均实现收入翻倍，其中润百颜首次实现单品牌年GMV破10亿，BM肌活实现286.2%高速增长，四大品牌均已度过初始成长期进入规模化阶段。具体来看，①品牌端：坚持科学-技术-产品-品牌的产业发展逻辑，明确规划未来2-3年的研发技术路线，深化四大品牌差异化定位；②产品端：一方面重视明星大单品打造，21年四大品牌均打造出各自核心爆款产品（明星大单品）及衍生系列，从主打品类上逐渐塑造品牌差异点； 另一方面，产品结构更加平衡，面膜、面霜乳液类产品收入占比大幅增加至24%/13%，逐步平衡次抛高占比格局（41%/-6pcts）；③渠道端：多元经营、全域营销效果初显，线上天猫渠道发力自播，达人直播占比下降至19%（-8%yoy），抖音渠道显著提升14%至17%左右；线下润百颜开设3家实体店，夸迪发展线下加盟店200+家；④组织架构端：为增强业务把控能力，逐步将潜力较大的渠道从代运营方式收归自运营，同时新成立多部门构建并完善业务中台体系，并给予前台业务全方位、多维度的支持，助力业务规模化拓展。 3）医疗终端业务：战略升级元年，用三年时间打造“润致”医美头部品牌。21年实现收入7.0亿/+21.5%yoy，毛利率82.1%，其中皮肤类医疗产品实现收入5.0亿/+15.9%yoy。2021年是公司医美业务战略升级元年，①品牌端：梳理品牌定位，润致将以面部年轻化为整体定位，用三年时间打造医美头部品牌；②产品端：5月御龄双子针上市，截至年底已链接1000+家先锋医美机构、与300+家医美机构达成深度战略合作，累计销售25+万支；年底推出适用于深层注射的双相交联超大颗粒产品“润致5号”；截至12月已获批水光设备（Ⅱ类），截至22年1月，已获批4项医用敷料产品（Ⅱ类）。未来短期看，现有两款在研单相透明质酸注射产品将于22年获批，基于微交联技术的第二代产品即将进入临床试验，水光设备的同系列新品即将问世；中长期看，润致将持续打造全部位、全层次抗衰产品矩阵，与此同时，通过胶原蛋白及再生材料研究、医美辅助类及医美设备产品布局，产品管线及矩阵将进一步完善；③渠道端：突破原有B2B营销模式，打通B2B、B2B2C营销新模式，并于5月推出“医美共生联盟赋能计划”，打通产品销售渠道的同时构建医美新生态；④组织架构端：打造七大中台的“强中台”架构，打破原有组织边界，组织运行效率得以提升。 4）食品业务：业务发展元年，三大品牌仍处建设推广期。水肌泉重点发力产品和渠道，结合医美业务在重点城市医美机构推广美业套餐组合，实现16个城市、384家机构的覆盖，并成功入驻KKV和盒马鲜生；黑零推出15个SKU，并打造出2款GMV破百万单品；休想角落针对熬夜人群健康问题的2.0系列多款新品预计于22年陆续上市。 投资建议：未来研发赋能原料优势进一步放大，功能性护肤业务持续高增，医美组织架构战略调整效果逐步兑现，食品业务持续发展，预计2022-2024年营业收入为69.3亿/89.9亿/112.1亿，同比增长40.0%/29.8%/24.7%，预计2022-2024年归母净利润为9.9亿/13.4亿/18.6亿，同比增长25.8%/36.4%/38.5%，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、新品研发注册不及预期风险、核心技术人员流失风险、食品业务开发不及预期。 股票数据 财务报表分析和预测