高管增持彰显信心，看好公司长期价值

事件：3月8日，公司公告董秘梁金女士拟通过自有或自筹资金，在未来6个月内增持公司股票，金额介于800~1000万元之间。本次增持未设价格区间，计划实施前，梁金女士未持有公司股份。 核心观点：高管增持彰显信心，看好公司长期价值。行业层面：2015-2021年，高机保有量、销量复合增速分别达到53%、59%，行业仍处于快速成长期；公司层面：2018-2021年，公司连续经历了贸易摩擦、新冠疫情、“双反”等压力测试，积极应对过程中，市场竞争力不断增强。我们认为，2022年决定公司业绩的核心要素不在于供给（产能与需求的匹配度），也不在于需求（国内外需求都很好），而在于收入稳定增长的情况下，产品结构和客户结构调整带来的利润弹性释放。 2022年，公司有望迎来基本面困境反转，当前估值处于历史底部水平，具备中长期投资价值。 我国高空作业平台设备保有量潜在规模约100万台，仍有较大市场空间：根据中国工程机械工业协会，从销量来看，2021年高空作业平台行业销售16.01万台（含出口），同比54.5%，2015-2021年复合增速达59%；从保有量来看，2021年全国保有量达38.44万台，同比43.4%，2015-2021年复合增速达53%；我国高空作业平台行业渗透率不断提升，仍处于高速扩容阶段，属于典型成长型赛道。对比中美高机终端市场应用，我国主要集中于建筑领域，而根据美国联合租赁投资者报告数据，美国建筑业应用仅占50%，根据我们推算，目前中美建筑业应用保有量较为接近，均为35万台左右，而我国建筑业规模较大，预计潜在保有量规模可达50万台。未来随着应用领域拓宽、设备渗透率提升，假设随着非建筑领域的开拓，建筑业应用占比逐步降至50%，则我国市场设备保有量潜在规模约100万台。 行业需求旺盛，有能力消化持续增加的产能，公司收入端有望保持稳定增长：作为全球需求规模最大、最成熟的市场，我们以美国为例，从两个角度验证行业需求：①制造端：根据特雷克斯（吉尼母公司）投资者关系报告，2021年，其高机业务在手订单规模持续扩大，截至21年Q4末，订单规模达19.56亿美元，环比+15%，同比+137%。2021年实现收入21.8亿美元，同比+22.2%，预计2022年收入中位数为23.5亿美元，同比+7.8%。②租赁端：根据全球第一大租赁商联合租赁投资者报告，2021年实际总资本开支超30亿美元，超过预算的20-23亿规模，预计2022年仍是采购设备的资本开支大年，预算总开支与2021年持平，达29-31亿美元。 最差时期已经过去，2022年公司有望实现盈利改善：公司双反终裁落地，前期压制性因素得到一定缓解，税率合计43.65%（其中反倾销31.7%、反补贴11.95%），结合公司2019年贸易摩擦时的应对方案，预计此次公司仍将采取三方共担模式，即公司→美国租赁商→终端客户共同承担，保证美国市场的正常销售。我们认为，双反短期会影响盈利，但中长期来看，提高了市场进入门槛，优化了格局。2022年决定公司业绩的核心要素是盈利弹性的释放，主要依靠①市场和客户结构优化：公司加强除美国外其他地区的布局力度，在欧洲、澳洲等地完成产品认证、渠道建立、客户开发工作，2021年是公司臂式产品在国内市场开拓的第一年，海外市场涉足较少，2022年有望成为臂式产品在海外市场开拓的元年，海外臂式毛利率水平高于国内，带来盈利能力的修复；②产品结构优化：一方面新臂式产能释放后规模化效应有望显现，另一方面，加快差异化新品开发并推向市场，包括玻璃吸盘车、轨道高空车、模板举升车等，新产品利润水平较高；③加强内部成本控制：一方面通过精细化管理加强规模化效应，另一方面，通过供应链管理，提高零部件国产化率。从外部环境变化来看，原材料价格、运费成本处于历史高位，成本端压力继续大幅加强的可能性较小。 投资建议：2月份，美国双反税率终裁结果落地，超出我们此前预期，因此基于保守预期对2022-2023年公司盈利预测进行下修，预计公司2021年-2023年的收入分别为50.5、61.3、76.1亿元，同比增速分别为70.7%、21.4%、24.2%，净利润分别为8.6、12.0、16.1亿元，同比增速分别为29.0%、40.2%、33.9%，对应PE分别为29、21、16倍；当前估值处于历史底部水平，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为68.73元，相当于2023年22倍的动态市盈率。 风险提示：贸易摩擦导致出口市场下滑较多；市场竞争加剧导致产品毛利率承压；定增项目建设进度不及预期；承担双反关税导致利润率下滑；受到美国市场再次制裁。 表1：对比美国市场，中国高空作业平台潜在保有量空间约100万台 图1：特雷克斯高空作业平台在手订单规模持续扩大 图2：2017-2022E特雷克斯高空作业平台收入及增速 图3：美国联合租赁历年总资本开支及占营收比重情况 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表