非银行业周观点：地缘冲突加剧市场波动，高层定调防范金融风险

静待市场交易企稳，建议关注券商板块交易性机会 本周市场继续分化趋势，市场风偏下降，避险情绪不断升温。券商板块估值下探至1.54倍PB附近。短期而言，近阶段板块表现有所疲软可能因市场风偏下降，交投有所回落所致，市场对2022Q1业绩可能存在一定担忧，部分渠道了解到1月有券商出现下滑承压。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位，俄乌冲突不会改变美国紧缩趋势，节奏和路径可能有所变化。但我们认为今年有重大会议召开，可能会加大政策纠偏力度，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 保险板块估值底基本显现，以时间换空间 目前10年期中债国债到期收益率振荡回升至2.8%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，当下市场“高低切换”，保险股迎来难得的估值修复期，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，主要上市险企P/EV处于0.39-0.59倍之间。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数4573.42点（-1.67%），保险指数（中信）1890.36点（-5.11%），券商指数7231.76点（-3.63%），多元金融指数8064.24点（-3.29%）。 国家卫健委通报，2月25日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增确诊病例249例。其中境外输入病例156例（广东59例，上海55例，广西7例，天津6例，福建6例，云南6例，北京4例，浙江4例，山东4例，江苏2例，重庆2例，甘肃1例），含30例由无症状感染者转为确诊病例（广东22例，浙江4例，广西4例）；本土病例93例（内蒙古32例，其中呼和浩特市30例、呼伦贝尔市2例；广东30例，其中东莞市19例、深圳市9例、珠海市2例；辽宁10例，均在葫芦岛市；广西9例，均在防城港市；江苏4例，均在苏州市；云南3例，其中临沧市2例、红河哈尼族彝族自治州1例；四川2例，均在成都市；北京1例，在朝阳区；黑龙江1例，在鸡西市；福建1例，在厦门市），含1例由无症状感染者转为确诊病例（在江苏）。无新增死亡病例。无新增疑似病例。截至2月25日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例2431例（其中重症病例18例），累计治愈出院病例101786例，累计死亡病例4636例，累计报告确诊病例108853例，现有疑似病例4例。累计追踪到密切接触者1615287人，尚在医学观察的密切接触者61070人。 国际方面，本周俄乌军事冲突的黑天鹅事件导致国内外资本市场波动加大，市场避险情绪陡升，目前军事冲突与制裁有所升级（swift准备根据相关法律指示遵守制裁俄罗斯的规定），投资者密切关注事态进展。国内方面，“政策底”夯实下，各地基建项目加快释放，稳增长效果加速显现，“宽信用”确认、“经济底”在即。本周召开中央政治局工作会议以讨论政府工作报告，定调经济与金融市场发展，明确支持着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间；要强化党中央对金融工作的集中统一领导，坚定不移走好中国特色金融发展之路，要强化金融风险防控，坚决维护金融稳定大局。我们预计后续高层应该会适时出台更多稳市场政策。央行方面加大资金投放力度，5天净投放7900亿，央行持续大手笔逆回购，货币政策仍存宽松空间。预期未来三个月依然存在一次降准和一次降息的可能性，货币的宽松没有结束，还会继续，而且以我为主。证监会方面，召开2022年机构监管工作会议。会议强调，当前资本市场正处于发展关键期，促进机构功能发挥、加强行业风险防控是机构监管工作的重要环节。要以全面实行股票发行注册制为契机，以深化投资端改革为抓手，以改进风险管理为重点，持之以恒抓好各项重点任务，进一步推动证券基金行业高质量发展。 本周市场继续分化趋势，市场风偏下降，避险情绪不断升温。券商板块估值下探至1.54倍PB附近。短期而言，近阶段板块表现有所疲软可能因市场风偏下降，交投有所回落所致，市场对2022Q1业绩可能存在一定担忧，部分渠道了解到1月有券商出现下滑承压。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位，俄乌冲突不会改变美国紧缩趋势，节奏和路径可能有所变化。但我们认为今年有重大会议召开，可能会加大政策纠偏力度，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 本周保险股亦受风险事件影响而持续承压。1月市场数据反映寿险“开门红”承压，产险迎来增长拐点。寿险受各地防疫政策、人力滑落及2021年开门红高基数影响，保费规模及NBV增速面临向下压力。考虑去年3月份NBV呈断崖式下滑，基数压力减弱，预计3月NBV增速降幅收窄。全年来看，寿险重疾险销售困境及产品结构因素影响尚在，仍面临新单及NBV负增长压力；产险在经历2021年信保业务出清、综改不确定性等因素的影响下，2022年迎来稳增长拐点。车险增速显著回暖，上市险企（除平安）基本呈双位数增长，非车险增长较高点略回落，但仍是产险增长的重要拉力。资产端，央行在货币政策表述中可能透露出海外利率上升作出心理预期，需要重视美联储加息所带来的影响。 2022年2月21日，国务院印发《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划》（以下简称《规划》），同日，银保监会发布《关于扩大专属商业养老保险试点范围的通知》（以下简称《通知》），宣布3月1日起专属商业养老保险试点区域扩大到全国范围，在原有6家试点公司基础上，允许养老保险公司参加专属商业养老保险试点。总体来看，《通知》的出台，由于商业养老保险保费占比不高，短期对寿险负债端影响有限；长期随着《规划》等相关利好政策出台和落地，将有助于增加养老保险产品供给，提升寿险长期价值。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率振荡回升至2.8%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，当下市场“高低切换”，保险股迎来难得的估值修复期，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，主要上市险企P/EV处于0.39-0.59倍之间。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 个股角度，重点推荐中国平安、中国人寿，关注中国太保、新华保险。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（2021年未经审计非合并财务报表，2021东财证券实现收入73.00亿元，同比+58.86%；净利润48.25亿元，同比+66.74%），相关公司：东方证券（资管业务极具特色，已获得基金投顾业务试点，参股汇添富基金，业绩表现强劲）、东吴证券等（首批白名单公司，股东回购彰显长期发展信心，新三板业务靠前）、兴业证券（大资管收入贡献显著提升，自营收入缩水拖累业绩表现，估值有望持续修复）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（自营稳健、利息大增，资产质量预计明显改善，低估龙头），海通证券（自营、利息大增+减值损失大减，业绩保持高增速），相关公司国泰君安（2021年业绩快报显示归母净利润为150.13亿元同比增加34.98%）、广发证券（财富管理业务链优势尽显，资管业务表现强劲，投行业务有望深蹲起跳）、中金公司（首批白名单公司，场外业务具有特色，机构业务实力强劲）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值下降 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数4573.42点（-1.67%），保险指数（中信）1890.36点（-5.11%），券商指数7231.76点（-3.63%），多元金融指数8064.24点（-3.29%）。 本周沪深300指数4651.24点（1.08%），保险指数（中信）1992.10点（-2.07%）；上市险企方面：中国平安54.5元（-1.96%），新华保险39.89元（-2.25%），中国太保27.98元（-2.95%），中国人寿30.55元（-3.32%），中国太平10.32元（-14.14%），友邦保险88元（0.80%），中国财险8.42元（2.43%），保诚126元（-3.15%）。 券商指数7231.76点（-3.63%），券商板块全线下跌，跌幅较大的个股分别有：华泰证券（601688.SH），下跌1.03元（-6.08%），中原证券（601375.SH），下跌0.3元（-5.92%），中信证券（600030.SH），下跌1.32元（-5.36%)。 多元金融指数8064.24点（-3.29%），其中跌幅居前的有，深南股份（002417.SZ），下跌0.64元 （-10.19%）； 安信信托 （600816.SH）， 下跌0.41元 （-8.72%）； 渤海金控（000415.SZ），下跌0.10元（-3.69%）。涨幅居前的有，新力金融（600318.SH），上涨2.89元 （27.24%）； 民生控股 （000416.SZ）， 上涨0.47元 （12.27%）； 绿庭投资（600695.SH），上涨0.31元（9.60%）。 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观数据 本周资金面收紧。中债国债60日移动平均线下行，中债总全价/总净价指数下行。短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动+38.46BP；银行间同业拆借加权利率：7天（%）较上周变动+2.12BP。理财产品预期年收益率（人民币：全市场：1周：月）较上月变动-6.67BP（数据到11月）。余额宝7日年化收益率较上周变动-2.50BP。 图6：中债国债750移动平均线下行（单位：%） 图7：中债总全价/总净价指数下行 图8：主要债券到期收益率变化（单位：%） 图9：7天银行间质押式回购利率上行 图10：7天银行间同业拆借利率上行 图11：理财产品预期收益率变化 图12：余额宝7日年化收益率下行（单位：%） 2.1.2行业数据 截至2021年12月，保险行业累计原保险保费收入4.49万亿元，同比变动-0.79%（前11月为-1.27%）；其中健康险累计保险保费收入8447.02亿元，同比增长+3.36%（前11月为+3.32%）；财险公司原保险保费收入8714.90亿元，同比变动-35.84%（前11月为-36.87%）；中资寿险公司原保费收入16,160.33亿元，同比变动-48.98%（前11月为-48.66%）。 12月月度保费收入为3256.11亿元，同比变动+5.81%（11月为+0.74%），环比变动+25.86%（11月为+2.04%）。2021年12月，中资财险公司单月保费收入828.79亿元，同比、环比增速分别为-24.05%（11月为-32.40%）、+24.30%（11