收入高增创新高，减值扰动不改长期价值

事件：2月27日公元股份发布2021年业绩快报，报告期内，公司实现营收88.8亿，同比+26.2%；归母净利5.9亿元，同比-22.8%；扣非归母净利5.5亿元，同比-22.9%。 对应单四季度实现营收25.1亿元，同比+10.0%；归母净利2.3亿元，同比+0.8%，扣非归母净利2.2亿元，同比+2.4%。 点评： 收入端：行业集中度向头部集中+产能持续释放，全年收入高增创历史新高。 公司全年营收取得较快增长且创下历史新高，我们认为这主要得益于管材市场向头部企业加速集中，公司产能持续释放的同时积极完善销售网络布局，得以实现市占率的进一步提升。在国际市场方面，公司管道出口销售业务同比增长约65%，太阳能出口销售业务增长约51%。据半年报披露，公司年产能达100万吨以上，较去年年末80万吨产能实现较大幅度增长，产销规模位列国内第二，是目前A股上市规模最大的塑料管道企业，产能规模的持续扩大将进一步巩固公司龙头地位。 利润端：原料成本压力有所缓解，减值扰动不改降本控费业绩释放长期趋势。 全年公司PVC/PE/PPR树脂等原料同比上涨30%，致使销售毛利率同比-6.8pct。同时，全年股权激励、薪资社保致使管理费用增加，以及恒大应收款项减值由账龄组合计提改为单项计提致使信用减值损失增加。从单四季度来看，公司销售毛利率为19.1%，环比+2.0pct，归母净利率为9.3%，环比+4.8pct，盈利能力环比有所改善。我们判断，这主要由于公司产品原料价格自三季度高位有所回落以及提价措施在四季度销售中有所体现。信用减值计提方面，截至21年9月，公司和恒大集团及其成员企业仍有应收账款余额4.78亿元，其中已逾期未兑付承兑汇票金额2.12亿元。我们预计部分减值影响在22/23年仍将有所体现，但鉴于公司其余地产客户均系头部资金实力较强企业，我们认为恒大事件对公司影响仅为短期扰动，不改降本控费持续业绩释放的长期趋势。 投资建议：公司短期盈利虽受原料价格波动及信用减值影响，但中长期更看重市场开拓情况。公司作为塑管行业龙头企业，产能持续稳步扩张，加之销售渠道加速下沉，工程、地产业务有望持续发力，同时，降本增效的持续推进也为后续盈利释放提供坚实保障。 由于受原料价格波动及产品调价影响， 我们将21-23年公司营收预测调整至88.9/106.7/123.7亿元（原值92.6、106.7、123.7亿元），归母净利润调整至5.9/7.7/9.4亿元（原值5.6、7.7、9.4亿元），当前股价对应PE分别为11、9、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；基建项目增速、海绵城市管网建设推进不达预期；原料价大幅波动风险；B端客户应收账款风险。 图表1：公司财务指标