宏观专题报告：2022年一季度GDP增速4.8%：冷暖分界线

“形神分离”情况下如何判断市场主流的经济增长感受 我们将2019年为基期的复合同比增速标记为“内神”数值，直接公布的当年同比增速标记为“外形”数值。我们猜测有人会采用外“形”作为判断国内经济增长状况的依据，也有人会采用内“神”作为判断国内经济增长状况的依据。 考虑到人与人之间的复杂关联性，会互相影响各自的判断，因此可能基本没有完全采用“外形”或完全采用“内神”作为判断依据的人，而是每个人都处于二者混合状态，即每个人既会受到“外形”数据的影响，也会受到“内神”数据的影响，但每个人受哪个数据影响的深浅不一样。 我们假设人们对经济增长状况采取何种判断依据是均匀分布的，同时如果乐观的人数占比超过一半，那市场上主流的经济增长状况感受就是偏正面的，如果悲观的人数占比超过一半，那市场上主流的经济增长状况感受就是偏负面的。 在此情形下，“外形”数据与“内神”数据提示的持平上期数值的中间点就是市场分歧的平衡点，当实际GDP同比增速数值落在平衡点右侧，则市场上主流的经济增长状况感受就是偏正面的，落在平衡点左侧，则市场上主流的经济增长状况感受就是偏负面的。 市场上主流的经济增长状况感受会明显影响市场风险偏好和盈利预期等市场要素，进而影响各类资产价格。 根据上述逻辑分析，2021年一季度市场主流经济增长感受偏正面，二季度、三季度偏负面，四季度处于平衡点附近。从中国10年期国债到期收益率走势来看，2021年一季度利率整体上升，二、三季度下行，四季度震荡，基本与本文论述中市场对国内经济增长状况的冷暖感受相吻合。 2022年一季度GDP同比超4.8%则市场经济增长感受将偏正面2021年四季度国内实际GDP同比增速为4.0%，因此“外形”数据提示的2022年一季度经济增长持平上期的数值为4.0%。 以2019年为基期，2021年四季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）为5.2%，2022年一季度实际GDP复合同比增速（即三年平均同比）要达到5.2%，则直接公布的当季实际GDP同比需要达到5.6%，因此“内神”数据提示的2022年一季度经济增长持平上期的数值为5.6%。 4.0%至5.6%的中间点约为4.8%，因此市场分歧平衡点数值为4.8%。 综上所述，2022年一季度GDP增速4.8%为市场对国内经济增长状况感受的冷暖分界线，如果2022年一季度公布的实际GDP同比增速超过4.8%，则市场主流对经济增长状况的感受偏正面，反之偏负面。 风险提示：均匀分布假设与现实差距过大。 “形神分离”情况下如何判断市场主流的经济增长感 受 近期市场对国内稳增长政策效果是否显著的讨论很多，而国内一季度GDP数据是检验国内稳增长政策效果是否显著最重要的依据。 但与此同时，还存在具体判断数值标准的分歧问题：2021年四季度国内GDP同比增速为4.0%，两年平均同比增速为5.2%，那2022年一季度国内GDP同比增速达到什么水平，才能判定国内2022年一季度经济增长状况优于2021年四季度呢？ 2021年四季度国内GDP同比增速4.0%为当时国内经济增长状况的外“形”，2021年四季度国内GDP两年平均同比增速5.2%为当时国内经济增长状况的内“神”，我们猜测有人会采用外“形”作为判断国内经济增长状况的依据，也有人会采用内“神”作为判断国内经济增长状况的依据。 考虑到人与人之间的复杂关联性，会互相影响各自的判断，因此可能基本没有完全采用“外形”或完全采用“内神”作为判断依据的人，而是每个人都处于二者混合状态，即每个人既会受到“外形”数据的影响，也会受到“内神”数据的影响，但每个人受哪个数据影响的深浅不一样。 我们假设人们对经济增长状况采取何种判断依据是均匀分布的，同时如果乐观的人数占比超过一半，那市场上主流的经济增长状况感受就是偏正面的，如果悲观的人数占比超过一半，那市场上主流的经济增长状况感受就是偏负面的。 在此情形下，“外形”数据与“内神”数据提示的持平上期数值的中间点就是市场分歧的平衡点，当实际GDP同比增速数值落在平衡点右侧，则市场上主流的经济增长状况感受就是偏正面的，落在平衡点左侧，则市场上主流的经济增长状况感受就是偏负面的。 市场上主流的经济增长状况感受会明显影响市场风险偏好和盈利预期等市场要素，进而影响各类资产价格。 图1：均匀分布情形下，市场分歧平衡点示意图 均匀分布假设下2021年市场主流的经济增长感受分 析 我们将以2019年为基期的复合同比增速作为“内神”数值，直接公布的当年同比增速作为“外形”数值，然后采用上述判定方法来分析2021年四个季度市场上主流的经济增长状况感受分别是什么样子。 从分析结果来看，2021年一季度市场主流经济增长感受偏正面，二季度、三季度偏负面，四季度处于平衡点附近。 从中国10年期国债到期收益率走势来看，2021年一季度利率整体上升，二、三季度下行，四季度震荡，基本与本文论述中市场对国内经济增长状况的冷暖感受相吻合。 图2：2021年中国10年期国债到期收益率走势 2021年一季度 2020年四季度国内实际GDP同比增速为6.4%，因此“外形”数据提示的2021年一季度经济增长持平上期的数值为6.4%。 以2019年为基期，2020年四季度实际GDP同比增速为6.4%，2021年一季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）要达到6.4%，则直接公布的当季实际GDP同比需要达到21.5%，因此“内神”数据提示的2021年一季度经济增长持平上期的数值为21.5%。 6.4%至21.5%的中间点为14.0%，因此市场分歧平衡点数值为14.0%。 2021年一季度公布的实际GDP同比增速为18.3%，落在市场分歧平衡点右侧，市场主流经济增长状况感受偏正面，但由于18.3%的同比增速低于“内神”数据提示的持平上期数值，因此市场上仍有部分人的感受是偏负面的。 图3：2021年一季度市场主流经济增长状况感受偏正面 2021年二季度 2021年一季度国内实际GDP同比增速为18.3%，因此“外形”数据提示的2021年二季度经济增长持平上期的数值为18.3%。 以2019年为基期，2021年一季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）为4.9%，2021年二季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）要达到4.9%，则直接公布的当季实际GDP同比需要达到6.7%，因此“内神”数据提示的2021年二季度经济增长持平上期的数值为6.7%。 6.7%至18.3%的中间点为12.5%，因此市场分歧平衡点数值为12.5%。 2021年二季度公布的实际GDP同比增速为7.9%，落在市场分歧平衡点左侧，市场主流经济增长状况感受偏负面，但由于7.9%的同比增速高于“内神”数据提示的持平上期数值，因此市场上仍有部分人的感受是偏正面的。 图4：2021年二季度市场主流经济增长状况感受偏负面 2021年三季度 2021年二季度国内实际GDP同比增速为7.9%，因此“外形”数据提示的2021年三季度经济增长持平上期的数值为7.9%。 以2019年为基期，2021年二季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）为5.5%，2021年三季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）要达到5.5%，则直接公布的当季实际GDP同比需要达到6.2%，因此“内神”数据提示的2021年三季度经济增长持平上期的数值为6.2%。 6.2%至7.9%的中间点为7.0%，因此市场分歧平衡点数值为7.0%。 2021年三季度公布的实际GDP同比增速为4.9%，落在市场分歧平衡点左侧，同时也落在比平衡点更低的“内神”数据提示的持平上期数值，因此2021年三季度几乎所有人的经济增长状况感受均是负面的。 图5：2021年三季度市场主流经济增长状况感受偏负面 2021年四季度 2021年三季度国内实际GDP同比增速为4.9%，因此“外形”数据提示的2021年四季度经济增长持平上期的数值为4.9%。 以2019年为基期，2021年三季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）为4.8%，2021年四季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）要达到4.8%，则直接公布的当季实际GDP同比需要达到3.2%，因此“内神”数据提示的2021年四季度经济增长持平上期的数值为3.2%。 3.2%至4.9%的中间点约为4.0%，因此市场分歧平衡点数值为4.0%。 2021年四季度公布的实际GDP同比增速为4.0%，正好落在市场分歧平衡点附近，此时市场分歧最为激烈，大约一半的人对经济增长状况感受偏正面，另一半的人对经济增长状况感受偏负面。 图6：2021年四季度市场主流经济增长状况感受处于平衡点附近 2022年一季度GDP增速4.8%：冷暖分界线 2021年四季度国内实际GDP同比增速为4.0%，因此“外形”数据提示的2022年一季度经济增长持平上期的数值为4.0%。 以2019年为基期，2021年四季度实际GDP复合同比增速（即两年平均同比）为5.2%，2022年一季度实际GDP复合同比增速（即三年平均同比）要达到5.2%，则直接公布的当季实际GDP同比需要达到5.6%，因此“内神”数据提示的2022年一季度经济增长持平上期的数值为5.6%。 4.0%至5.6%的中间点约为4.8%，因此市场分歧平衡点数值为4.8%。 如果2022年一季度公布的实际GDP同比增速为4.8%，则市场分歧仍处于最为激烈状态，大约一半的人对经济增长状况感受偏正面，另一半的人对经济增长状况感受偏负面。 如果2022年一季度公布的实际GDP同比增速超过4.8%，则市场主流对经济增长状况的感受偏正面，反之偏负面。 图7：2022年一季度GDP增速4.8%：冷暖分界线