货币政策执行报告点评：“以我为主”的微妙变化

事件： 2月11日，央行发布2021年四季度货币政策执行报告。 点评： 国内经济三重压力、全球经济三大不确定性，海外货币政策调整的关注上升 央行对国内经济研判基本延续去年底定调，对通胀着墨不多、维持通胀压力可控的判断。四季度报告指出，“我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”，与去年底中央经济工作会议、四季度货币政策委员会例会保持一致； “国内经济面临下行压力”的表述，比三季度“保持经济平稳运行的难度加大”更为谨慎，也提到经济潜在增速下行、人口增长放缓、低碳转型等中长期挑战。 央行强调全球经济面临的三大不确定性，对主要经济体货币政策调整尤为关注。 相较三季度报告，四季度报告明显指出外部环境存在不确定性，包括疫情、通胀和发达经济体货币政策调整三大不确定性，尤其是多次提及主要经济体货币政策；例如，“美联储表示将加息和缩表…全球跨境资本流动和金融市场调整的风险上升”，“加强对…主要经济体货币政策调整等不确定因素的监测分析”。 “以我为主”的内涵或已发生变化，定调较三季度积极、比年底年初表态弱化 “以我为主”不再放在基调位置、只在汇率部分提及，或意味着央行对美联储政策外溢影响的关注上升。三季度报告在定调靠前的位置突出强调“以我为主”，“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，以我为主，稳字当头”；而四季度报告在主基调位置删掉类似表态，只是在汇率部分提及“以我为主，以市场供求为基础，增强人民币汇率弹性”。实际上，变化在四季度货币政策委员会例会上已有体现，通稿中删掉了2019年底以来一直有的表述“集中精力办好自己的事”。 政策总体定调较三季度积极，相较年底年初表态有所弱化。相较于三季度的“稳字当头，把握好政策力度和节奏”，四季度强调，“加大跨周期调节力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，注重充足发力、精准发力、靠前发力”。 不同于四季度例会，没有强调“与逆周期调节相结合”，也没有此前新闻发布会“把货币政策工具箱开得再大一些”类似表述，新增“不搞„大水漫灌‟”表述。 政策操作层面，央行注重“总量稳、结构优”，对金融风险的担忧明显缓解 政策操作层面，央行继续强调，保持货币信贷合理增长、注重“结构引导”。相较于三季度的“保持货币信贷和社会融资规模合理增长”，四季度只提及“保持货币信贷合理增长”，这也是货币政策影响较为直接的，央行强调要实现“实现总量稳、结构优的较好组合”；引导机构有力扩大贷款投放，增加对信贷增长缓慢地区的信贷投放，提高中小微企业供应链融资可得性，支持绿色低碳转型等。 央行对地产表态与去年底一致，对金融风险的担忧明显缓解。相较三季度，四季度删掉了“保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”，强调“更好满足购房者合理住房需求”等，与四季度货币政策委员会例会一致。三季度工作安排中，两大安排强调“坚持防风险与促发展并重”、“坚持底线思维”；而四季度专栏指出“防范化解重大风险取得重要成果”，因而不再突出强调相关工作安排。 风险提示：CPI通胀超预期，全球经济政治地缘冲突加剧。 图表1：2021年四季度货币政策执行报告对比表 风险提示：1、在猪肉供给出清加快、需求收放缓下，新一轮猪周期或将重启；同时，原油供给弹性受限、全球需求修复，可能带来原油价格的持续高位，不排除形成“猪油共振”的可能，叠加消费的逐步修复，年内CPI通胀可能阶段性超预期；2、俄乌冲突升级，地缘冲突加剧。