商业贸易行业商贸零售2022年2月投资策略：可选消费静待复苏，优质赛道龙头长期配置价值显现

投资建议：关注低估值板块修复机遇，优质赛道龙头调整充分 维持板块“超配”评级，首先，从全年维度仍建议积极关注行业长期景气度明确，短期在市场调整下，估值有望得到较为充分消化的优质赛道龙头：1）美妆个护品牌头尾部分化明显，未来品牌资产价值有望加速体现，重点推荐贝泰妮、珀莱雅、上海家化、水羊股份等；2）医美赛道长坡厚雪，行业法规的进一步规范将加速小企业和非合规产品出清，龙头企业受益于集中度提升，重点推荐爱美客、华熙生物等； 其次，短期积极关注低估值板块在主题催化下的估值修复机遇：1）超市板块前期调整充分，经营上社区团购冲击渐弱，短期有望率先把握春节消费旺季机遇，以及在生鲜熟食领域的持续深耕分享预制菜市场发展红利，推荐关注生鲜供应链体系较为完善，且积极开展自有品牌建设的家家悦、天虹股份等；2）黄金珠宝板块估值性价比高，相关公司历经疫情洗礼，并通过自身在产品、渠道等方面的积极变革下有望实现逆势开店推动下的稳健增长。推荐关注黄金珠宝龙头周大生、周大福、潮宏基等。 化妆品行业新政策密集落地，多维度规范行业发展 自2021年1月新版《化妆品监督管理条例》开始施行后，政府相关部门密集出台了一系列具体监管措施，从原料、产品注册备案、生产经营、功效宣称、标签管理等多个环节做出了规定和引导，具体来看： 原料端，原料备案新规下，规模化、原料备案材料健全的头部国产原料供应商有望通过及时报送获批及规范化生产实现脱颖而出；生产端，法规对品牌、代工厂等主体的责任进行明确，对化妆品生产质量管理进行了更为严格规定，有望出清部分中小代工厂；品牌端，受到上游原材料涨价以及功效评价新规等多重因素影响，中小品牌的产品开发成本以及上新周期有所影响；在流通端，平台紧跟监管部门节奏发布相关细则，强化对企业不合规的营销宣传行为打击力度。在此背景下，预计行业在加速不如洗牌期，头尾部企业经营效益进一步分化，龙头企业更具韧性。 社零及行情数据：21全年社零表现平稳，下半年可选消费相对承压2021年社会消费品零售总额44.08万亿元，同比增长12.5%，其中全国网上零售额同比+14.1%，必选品类增长稳健，可选品类在12月份有所放缓；22年1月市场行情方面，SW商业贸易指数下跌6.50%，板块跑赢大盘1.12pct；块指数涨跌幅在申万28个子行业中排名第8位。 风险提示： 疫情反复影响消费需求复苏；企业外延展店不及预期等。 投资建议：布局龙头，静待复苏 维持板块“超配”评级。首先，从全年维度仍建议积极关注行业长期景气度明确，短期在市场调整下，估值有望得到较为充分消化的优质赛道龙头：1）美妆个护品牌头尾部分化明显，未来品牌资产价值有望加速体现，重点推荐贝泰妮、珀莱雅、上海家化、水羊股份等；2）医美赛道长坡厚雪，行业法规的进一步规范将加速小企业和非合规产品出清，龙头企业受益于集中度提升，重点推荐爱美客、华熙生物等； 其次，短期积极关注低估值板块在主题催化下的估值修复机遇：1）超市板块前期调整充分，经营上社区团购冲击渐弱，短期有望率先把握春节消费旺季机遇，以及在生鲜熟食领域的持续深耕分享预制菜市场发展红利，推荐关注生鲜供应链体系较为完善，且积极开展自有品牌建设的家家悦、天虹股份等；2）黄金珠宝板块估值性价比高，相关公司历经疫情洗礼，并通过自身在产品、渠道等方面的积极变革下有望实现逆势开店推动下的稳健增长。推荐关注黄金珠宝龙头周大生、周大福、潮宏基等。 化妆品新规：新政策密集落地，多维度规范行业发展 2021年1月，我国新版《化妆品监督管理条例》开始施行。新版《条例》确立了注册人备案人、标准管理、原料分类、质量安全负责人、风险监测评价等一系列新制度。相应的部门规章、规范性文件等二、三级政策文件也在随后的一年内陆续出台，从原料、产品注册备案、生产经营、功效宣称、标签管理等多个环节做出规定和引导，行业迈入进一步强监管时代，产业链各环节成本升高，这也将出清一部分不合规经营的中小品牌企业，在此过程中，龙头企业依托更具韧性的经营布局，有望受益于市场格局优化趋势： 1）在原料端，新条例对原料实行双重分类管理制度，鼓励新原料开放，重视原料安全性。受新规的影响，自2021年12月31日原料安全信息登记平台上线后，品牌方、工厂需要进行原料报送，如果缺少原料报送码，将直接影响产品备案，从而阻碍上市销售进程。另外由于一些原料销量少及技术保密问题，有些原料上放弃原料报送或者暂缓原料报送，也使得部分下游化妆品生产企业与品牌方受到一定影响。但在这一过程中，一些规模化生产、原料备案材料健全的头部国产原料供应商有望进一步脱颖而出。 图1：化妆品原料监管基本框架 2）在生产端，新《条例》中对品牌、代工厂等主体的责任进行明确，规定化妆品注册人、备案人是产品的第一责任人，可以自行生产化妆品，也可以委托其他企业生产化妆品，但需对化妆品的质量安全和功效宣称负责。同时要求化妆品注册人、备案人、受托生产企业应当设质量安全负责人，承担相应的产品质量安全管理和产品放行职责。质量安全负责人应当具备化妆品质量安全相关专业知识，并具有5年以上化妆品生产或者质量安全管理经验。因此对企业的产品生产质量提出了更高的要求。此外，今年1月国家药监局2022年的第1号文件《化妆品生产质量管理规范》，直指化妆品生产企业，对生产质量管理进行了更为严格与细致的规定。规定有望出清一部分中小代工企业，从而为头部企业创造更加良性的发展土壤。 图2：国家药监局2022年1月6日发布《化妆品生产质量管理规范》 3）在品牌端，受到上游原料涨价以及新规等多重因素影响，成本有所上涨。根据2021年4月出台的《化妆品功效宣称评价规范》要求，自2022年1月1日起，化妆品注册人、备案人申请特殊化妆品注册或者进行普通化妆品备案的，应当进行功效评价，并在国家药监局指定的专门网站上传产品功效宣称依据的摘要。从2022年开始，伴随原料安全信息填报、上传产品功效宣称依据摘要、化妆品GMP等，直接带来化妆品企业成本上涨。 图3：《化妆品功效宣称评价项目要求》 4）在平台端，电商平台紧跟监管部门节奏，进一步规范化发展。平台纷纷响应监管部门号召，制定更严格的美妆品类流通细则。如抖音电商作为化妆品销售渠道，紧跟监管部门的要求，及时发布相应通知约束商家的营销以及销售行为。 据青眼统计，2021年1月至今，抖音电商已先后发布了13个与化妆品经营相关的管理细则，基本与药监部门保持同步。2022年1月28日，抖音电商发布的针对化妆品品质抽检、儿童化妆品商品发布及宣传、美妆行业商品质量要求等4个实施细正式生效实施。 表1：2021年1月以来抖音电商发布的与化妆品相关的规则 重点公司业绩预告 贝泰妮：2021年净利润同比增长51%-64%，功效护肤龙头行稳致远 21年公司实现归母净利润8.2亿至8.9亿元，同比增长50.87%至63.75%。实现扣非净利润7.7亿元-8.4亿元，预计同比增长50.20%-63.85%。其中，四季度预计实现归母净利4.65亿-5.35亿元，同增41.59%-62.92%，虽然整体消费环境承压，但我们预计公司四季度收入端在线上双11的良好表现以及线下渠道持续推进布局下仍将延续三季度的加速增长势头。 整体来看，21年公司在产品端继续夯实推新，渠道端加速推进多平台布局，进而在消费大环境承压下，依旧取得了远高于行业平均水平的高速增长。长期来看，公司主品牌薇诺娜在新品开拓和产品升级，以及新平台的加速放量下，有望持续实现量价齐升，并受益行业需求爆发及龙头优势的强化。同时公司积极推进多品牌建设，母婴子品牌今年有望在产品进一步完善后，通过电商布局实现加速成长，且抗衰新品牌也有望顺利推出，通过扎根专业渠道实现快速破局。 此外，公司外延战略仍在持续推进，从而积极实现皮肤大健康生态圈的建设。 上海家化：2021年业绩实现高增长，机制变革改善成效突显 公司2021年预计实现营收约76.6亿元，同增约9%。其中Q4预计营收增长约9.8%。预计实现归母净利润6.55亿元，同增52%。扣非归母净利润增长约74%。 预计公司营收将顺利完成2020年度股权激励目标的最低行权目标76亿元，而归母利润则远超于公司2021年最新一期股权激励的最高考核目标5.04亿元。 整体来看，2021年公司收入端在行业大环境承压，以及自身海外业务、特渠业务受到短期不利因素影响下，通过渠道转型以及品牌聚焦，依旧维持稳健表现。 利润端则远超股权激励上限目标，体现公司内部改革成效突显。整体来看，公司作为传统日化龙头，品牌资产丰厚，渠道资源稳定。而在新管理层上任以来，公司首先产品端在梳理精简SKU后积极推进品类升级创新，护肤品类取得有质量的快速成长；其次渠道端虽然短期受海外疫情以及特渠影响，但数字化管理团队调整到位后，电商有望取得持续性成长，同时积极发力抖快新平台，打开渠道增量；品牌端通过与天猫合作品牌孵化器项目，为未来持续多品牌外延提供储备。长期来看公司品牌矩阵深厚，机制理顺后中长期仍具业绩释放弹性。 爱美客：2021年净利润增长超100%，各产品线稳健高增 公司2021年预计实现归母净利润9亿元-10亿元，同比增长104.66%-127.40%，实现扣非净利润8.5亿元-9.5亿元，预计同比增长100.36%-123.93%。具体来看：1）四季度公司预计实现归母净利润1.91亿元-2.91亿元，净利率环比Q3预计有所下降，但整体全年表现仍较为亮眼，预计主要系单季度费用端增加影响 ，包括年底的员工激励、 研发投入增加及拟收购韩国肉毒企业Huons BioPharma Co., Ltd.产生的中介费用；2）分产品看，预计公司核心品牌“嗨体”系列市场销售持续优异，预计2021年全年增长120%左右；长效玻尿酸产品“宝尼达”的市场认可和接受度提升，预计2021年销售增长100%左右；再生材料新品“濡白天使”打开新的增量空间，分享再生医美市场红利，预计2021年销售收入达到6000-7000万元。 总体上，公司2021年业绩继续实现了高速增长，各产品线增速稳健。公司作为国内轻医美注射类产品龙头企业，未来将依托研发、渠道、资本等优势，持续积极开拓新产品线，打造和完善医美产品矩阵，持续提升市场竞争力。 青松股份：预计21年净利润亏损8.2-9.2亿元 在疫情、新规、上游原料涨价多重作用下，化妆品代工厂承压。2022年1月25日晚间，青松股份发布2021年度业绩预告，预计2021年实现营收36-38亿元；归母净利润亏损8.2亿元到9.2亿元，这是公司上市以来的首次亏损。 受疫情、行业监管政策及宏观经济因素影响，诺斯贝尔公司2021年预计实现营业收入24亿元至26亿元，同比2020年26.71亿元的营业收入有所下降； 经营净利润（不含计提长期资产减值）预计为-3500万元至0万元，同比2020年的2.8亿元下降。主要系大宗商品价格波动以及上游供应链紧张，化妆品主要原材料价格持续上涨趋势，导致生产成本上涨，影响产品毛利率。据此，公司拟对商誉及诺斯贝尔长期资产计提减值准备8.6-9.6亿元。 表2：重点公司2021年业绩预告情况 近期行业数据跟踪 社零数据：2021全年表现平稳，下半年可选消费相对承压 2021年，社会消费品零售总额44.08万亿元，同比增长12.5%，两年平均增速为3.9%，其中，除汽车以外的消费品零售额39.70万亿元，同比增长12.9%，扣除价格因素，2021年社会消费品零售总额比上年实际增长10.7%。据国家统计局数据，2021全年消费总体稳健，最终消费支出对经济增长贡献率为65.4%，拉动经济增长5.3个百分点。 其中2021年12月份，社会消费品零售总额41269亿元，同比增长1.7%，增速环比11月下降2.2pct，除汽车外的消费品零售额36618亿元，同比增长3.0%。 图4：社会消费品零售总额同比变化情况（%） 电商情况看，2021年全年全国网上零售额13.09万亿元，比上年增长14.1%，其中实物商品网上零售额10.80万