2021年业绩预亏点评：全货机业务继续贡献盈利，大股东注资提升持续经营能力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年1月30日 公司研究 全货机业务继续贡献盈利，大股东注资提升持续经营能力 ——南方航空（600029.SH）2021年业绩预亏点评 A股：增持（维持） ◆事件：公司发布2021年业绩预亏公告。公司21年预计归母净亏损约113亿元-128亿元，较上年同期亏损（108亿元）扩大5亿元-20亿元；其中公司2021年第四季度预计归母净亏损约52亿元-67亿元，较2020年同期亏损（34亿元）扩大18亿元-33亿元，较公司21年第三季度亏损（14亿元）扩大38亿元-53亿元。公司21年预计扣非净亏损约117亿元-135亿元，较上年同期亏损（117亿元）可能小幅增加；其中21年第四季度扣非归母净亏损约52亿元-70亿元。 ◆国内航空需求复苏，公司国内航线ASK回升。公司2021年ASK（可用座公里）较2020年同期下降0.37%，较2019年同期下降38.0%，其中国内客运需求恢复较好，2021年国内航线ASK较2020年同期上涨5.9%，较2019年同期下降12.7%；海外航空供需仍处于低位，2021年国际航线、地区航线ASK较19年同期分别下降92.3%、89.4%。公司2021年综合客座率为71.3%，较2020年同期减少0.21pct，较19年同期减少11.6pct。公司2021年12月底共运营878架飞机，较2020年底增加1.3%，高于上年同期增速（0.6%）。 ◆整体旅客周转量同比微降，21年前三季度收入同比上涨。虽然21年国内航空需求有所恢复，但公司主基地所在的广州等地依然受到局部疫情的负面冲击，公司21年整体旅客周转量同比下降0.66%，其中国内航线、国际航线、地区航线旅客周转量分别同比变化+5.8%、-69.0%、-36.2%；由于海外疫情反复，航空货运仍保持较高景气度，公司21年收入货邮吨公里同比增加6.3%。公司21年前三季度营业收入785亿元，较20年同期上涨20.1%，较19年同期下降32.7%。 ◆全货机业务继续贡献盈利，大股东注资提升公司持续经营能力。2021年布伦特原油年度均价约70.9美元/桶，较2020年（43.0美元/桶）大幅上涨，给公司经营成本带来较大压力，不过公司依靠货运业务的良好表现，公司2021年前三季度毛利率为0.95%，同比由负转正。此外公司日前公告增发（A股不超过45亿元、H股不超过18亿港元）用于补充流动资金和运营资金，均由大股东及其全资子公司认购，将提升公司持续经营能力，并进一步增强核心竞争力。 ◆投资建议：国内外疫情反复，航空客运需求恢复受负面冲击，我们认为头部航空公司的成长逻辑和区位优势并未因疫情发生本质变化；随着新冠疫苗/治疗技术的不断推进，航空客运需求必将逐步恢复，公司价值重估是确定性事件。基于新冠疫情持续时间超出预期，暂不考虑增发，我们下调公司21-22年净利润预测分别至-119亿元、-31亿元（原为-53亿元、+19亿元），我们认为明年下半年海外航空需求会有显著恢复，上调23年净利润预测至32亿元（原为29亿元）；基于公司未来基本面将逐步好转，维持公司A股、H股“增持”评级。 ◆风险提示：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 154,322 92,561 101,258 134,844 158,305 营业收入增长率 7.45% -40.02% 9.40% 33.17% 17.40% 净利润（百万元） 2,651 -10,842 -11,928 -3,074 3,153 净利润增长率 -11.13% -509% - - - EPS（元） 0.22 -0.71 -0.70 -0.18 0.19 ROE（归属母公司)（摊薄） 4.15% -15.63% -17.64% -4.76% 4.66% P/E（A股） 34 - - - 39 P/E（H股） 19 - - - 22 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-01-28；汇率：按1HKD=0.82CNY换算；因可转债转股，公司总股本增加至169.5亿股。 当前价：7.33元 H股：增持（维持） 当前价：4.93港元 作者 分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002 021-52523841 chengxx@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 169.48 总市值(亿元)： 1242.32 一年最低/最高(元)： 5.09/7.49 近3月换手率： 15.97% 股价相对走势 -20%-11%-3%6%15%12/2003/2107/2110/21南方航空沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 15.62 18.77 40.46 绝对 9.08 11.74 25.73 资料来源：Wind 相关研报 精细化管理提升自身效率，21年非油单位成本同比下降——春秋航空（601021.SH）2021年业绩预盈点评（2022-01-28） 国内航空需求环比回升，22年行业有望继续恢复——航空运输业2021年12月经营数据点评（2022-01-18） 柳暗花明，拨云见日——交通运输行业2022年投资策略（2021-11-15） 国内需求复苏，毛利率有望转正——南方航空（600029.SH）2021年中报点评（2021-08-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 南方航空（600029.SH / 1055.HK） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 154,322 92,561 101,258 134,844 158,305 营业成本 135,668 94,903 111,065 128,839 141,125 折旧和摊销 9,288 13,970 14,689 15,627 16,392 税金及附加 348 330 304 270 317 销售费用 7,923 5,248 5,063 6,068 7,124 管理费用 4,040 3,989 4,050 3,506 4,116 研发费用 352 367 506 674 792 财务费用 7,460 2,993 3,085 4,780 5,547 投资收益 225 -401 200 400 600 营业利润 3,202 -15,641 -18,701 -5,522 3,842 利润总额 4,070 -15,186 -18,131 -4,672 4,792 所得税 975 -3,366 -4,261 -1,098 1,126 净利润 3,095 -11,820 -13,870 -3,574 3,666 少数股东损益 444 -978 -1,942 -500 513 归属母公司净利润 2,651 -10,842 -11,928 -3,074 3,153 EPS(按最新股本计) 0.22 -0.71 -0.70 -0.18 0.19 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 38,122 9,049 -1,117 21,178 26,014 净利润 2,651 -10,842 -11,928 -3,074 3,153 折旧摊销 9,288 13,970 14,689 15,627 16,392 净营运资金增加 -19,954 -1,915 14,929 3,353 4,504 其他 46,137 7,836 -18,807 5,272 1,965 投资活动产生现金流 -14,624 -7,754 -33,856 -25,625 -25,400 净资本支出 -14,808 -8,213 -25,000 -20,000 -20,000 长期投资变化 6,445 5,673 0 0 0 其他资产变化 -6,261 -5,214 -8,856 -5,625 -5,400 融资活动现金流 -28,847 22,299 34,464 12,843 5,251 股本变化 0 3,062 1,619 0 0 债务净变化 -11,291 39,577 27,362 17,600 10,785 无息负债变化 72,411 -27,917 -10,923 6,099 2,386 净现金流 -5,343 23,570 -509 8,397 5,865 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 306,646 326,115 338,871 359,019 375,870 货币资金 1,994 25,823 25,314 33,711 39,576 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 3,197 2,544 2,315 3,194 3,907 应收票据 1 12 0 0 0 其他应收款（合计） 2,358 0 1,061 1,153 1,004 存货 1,893 1,760 1,799 2,141 2,452 其他流动资产 5,486 8,114 8,114 8,114 8,114 流动资产合计 16,738 38,985 40,386 49,838 56,727 其他权益工具 1,049 799 799 799 799 长期股权投资 6,445 5,673 5,673 5,673 5,673 固定+使用权资产 234,315 231,294 252,779 266,835 277,376 在建工程 39,344 32,438 24,969 19,485 16,742 无形资产 3,709 6,155 5,945 5,747 5,555 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 1,287 1,731 1,731 1,731 1,731 非流动资产合计 289,908 287,130 298,485 309,181 319,143 总负债 229,592 241,252 257,691 281,390 294,560 短期借款 12,250 25,286 71,261 87,401 97,080 应付账款 13,797 11,974 8,436 13,048 14,273 应付票据 0 278 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 32,800 14,996 14,996 14,996 14,996 流动负债合计 95,490 95,681 125,679 149,748 162,763 长期借款 2,391 8,811 8,811 8,811 8,811 应付债券 11,246 29,323 15,842 15,472 15,627 其他非流动负债 120,233 107,357 107,357 107,357 107,357 非流动负债合计 134,102 145,571 132,012 131,642 131,797 股东权益 77,054 84,863 81,180 77,629 81,309 股本 12,267 15,329 16,948 16,948 16,948 公积金 28,202 41,629 50,113 50,113 50,429 未分配利润 22,988 12,146 218 -2,856 -19 归属母公司权益 63,863 69,346 67,605 64,555 67,721 少数股东权益 13,191 15,517 13,575 13,075 13,588 盈利能