调整有所显效，短期阵痛不改长期乐观预期

事件：2022年1月25日，公司发布2021年年度业绩预告，预计2021年全年实现营收67.07~68.16亿元，同比增长22.87%~24.87%； 预计实现归母净利润2.41~3.06亿元，同比减少70.22%~61.82%；预计实现扣非归母净利润1.01~1.69亿元，同比减少85.09%~75.05%。 Q4业绩迅速恢复，长期来看公司经营渐回正轨。根据业绩预告，推算公司2021Q4实现收入23.31~24.40亿元，同比增长5.28%~10.21%；实现归母净利润3.74~4.42，同比下降49.53%~40.35%；实现扣非归母净利润3.15~3.83亿元，同比下降53.00%~42.85%。整体来看，公司三季度后对于产品结构、渠道政策的调整在业绩上有较为积极的反映，在较短时间内，公司保持较好的执行力。我们认为，短期增速减缓的根本症结（新产品试水过程经验不足）逐渐被解决，长期来看，随着公司包括托管云、MSS、SASE等在内的XaaS业务不断扩展，公司转型前景依旧乐观。 短期利润下降，订阅制转型背景下，长期盈利能力无虞。2021年公司利润相比收入增速明显下滑，一方面因为公司战略转型的推进，毛利率较低的云计算业务收入增长较快，收入占比逐步提升；而毛利率较高的网络安全业务增速慢，导致公司整体毛利率下滑，而原材料价格上涨进一步加剧了毛利率的下降；另一方面，公司正处于云转型关键期，在渠道与产品研发端需要进一步投入，费用稍增属于正常情况，但长期来看，渠道建设与技术预备一定复用性，同时IT基础架构类产品在企业IT系统中具有举足轻重的地位，一旦企业选用，往往不会随意替换，这也就为进一步稳固了深信服收入的增长基本盘。当公司度过了前期业务扩展阶段，未来的增量则主要来自于下游企业IT投入，在数字化转型大背景下，企业IT支出有望不断提升，以订阅制为收入模式的深信服未来收入基本增长有保障。 产品推陈出新不停，公司成长底板稳固：2022年，公司SASE产品线上有望推出更多新模块产品，重新定义安全边界，赋能政企云安全；在传统安全产品线，公司将立足前期优势，上线拳头产品的全新版本，紧跟市场需求；托管云与超融合互补性将逐渐显现，前期优势将不断巩固，同时受益于信创进程，公司云桌面将持续增长。我们预计21年全年公司安全业务增速5%-10%，云业务增速55%-65%，企业级无线业务增速20%-30%，综合毛利率63%-66%。 盈利预测与估值：根据公司2021年业绩预告，公司转型仍需一定节奏来充分适应， 我们调整前序报告预测值 ，预计2021-2023年公司收入分别为67.86/94.39/127.83亿，归母净利润分别为2.88/6.63/13.31亿元。给予公司2022年9~12x目标P/S，目标价204.36~272.48元，维持“买入”评级。 风险提示：业务拓展不及预期、渠道建设效果不及预期、网安行业竞争加剧