产品结构升级推动行业景气度上升，PCB钻孔设备龙头充分受益

深耕行业二十年，公司已成国内PCB专用设备龙头企业。 ①公司定位：PCB钻孔设备龙头，逐步拓展曝光、成型、检测等PCB核心设备。公司成立于2002年，专注PCB专用设备的研发、生产和销售，是全球PCB专用设备企业中产品线最广泛的企业之一。产品广泛覆盖多层板、HDI板、IC封装基板、挠性板及刚挠结合板等多个PCB细分领域。能够为客户提供多类型机械钻孔设备、多光源激光钻孔设备，针对不同感光材料的激光直接成像设备，机械及激光成型设备，通用、专用及专用高精架构的多规格测试设备等多品类设备。公司客户涵盖2019年NTI全球百强PCB企业榜单中的89家及CPCA2019中国综合PCB百强排行榜中的95家企业。 ②经营状况：业绩保持高速增长趋势，持续研发投入提升产品竞争优势。公司专注PC B设备行业多年，业绩整体保持稳定增长趋势。2015-2020年公司营业收入从4.15亿元增长至22.10亿元，CAGR达40%；归母净利润从0.54亿元增长至3.04亿元，CAGR达41%。公司期间费用率保持稳定，研发投入显著提高，有望提高竞争优势。目前钻孔类设备贡献公司主要收入来源，2021年上半年钻孔类设备收入14.11亿元，占比高达74.12%。 ③股权结构：股权结构稳定，股权激励充分。截至2022年1月6日，公司母公司大族激光直接持有公司94.15%的股份，为公司的控股股东。高云峰先生通过大族激光间接控制大族数控，为大族数控实际控制人。同时为建立长效激励机制，公司于2020年实施股权激励，管理层及核心员工分别通过族鑫聚贤、族芯聚贤持股平台和自然人增资方式持股，合计持有5%股权。未来大族数控分拆上市将有利于公司长远发展，通过上市融资增强公司综合实力，将为公司未来发展带来更大动力。 行业层面：产品结构逐步升级，行业厂商扩产带动专用设备市场需求 ①PCB技术发展拓宽终端市场应用，带动设备行业发展。PCB板高速、高密度等需求特征，正持续推动产业链高端发展化趋势。PCB是电子元器件及连接电路的根基，是电子信息产业链的重要组成部分，广泛应用于通讯电子、消费电子、计算机、汽车电子、工业控制、医疗器械、国防及航空航天等领域，预计到2025年，全球PCB下游应用市场有望达到863亿美元规模。而PCB专用设备处于产业链中游，终端应用市场的快速发展将进一步推动专用设备行业的发展。 ②行业景气度高涨，中国厂商成为PCB制造中坚力量。全球PCB行业景气度上涨带动行业产值不断上升，2020年全球PCB产业总产值达到652.19亿美元，预计到2025年产值可达到863亿美元。近年来，伴随中国经济稳定增长及技术水平的提升，中国逐渐成为全球最为重要的PCB生产基地，中国PCB产值占比由2000年8.10%上升至2020年的53.80%，且仍保持增长态势。而中国PCB产业在供应国内市场需求的同时，产能亦在不断外溢供应全球，2021年预计同比增长8.4%，2025年中国PCB总产值将达461. 18亿美元。中国厂商正成为PCB制造的中坚力量，而政策的催化也将继续催化设备需求增长及技术需求的提升。 ③产品结构加速升级，设备需求呈几何级数增长。伴随终端电子信息产业链的快速发展，高附加值PCB产业需求不断上涨，2000年中高端产品占比仅为22.1%，到2025年相关占比有望达到52.48%。技术含量更高的HDI板、高层板及软板等中高端产品需求日益提高。经测算，在同等产出情况下，HDI产线的钻孔设备投入为高多层板的2.16倍，低多层板的5.60倍，以钻孔设备为代表的PCB专用设备需求呈几何级数增长。我们对中国大陆多层板及HDI产值情况进行了测算，2021-2023年中国大陆多层板及HDI板合计产值增量为168.50/207.90/239.58亿元。 竞争力分析：钻孔设备龙头+产品及服务优势，市场空间广阔 ①产品布局完善，钻孔设备龙头。公司持续强化产品升级迭代，逐步完成单一产品生产商向一站式解决方案服务商转变。根据CPCA行业协会对PCB专用设备的排名，公司连续十二年位列中国电子电路行业百强排行榜（专用仪器和设备类）第一名，子公司麦逊电子连续七年位列第四名，具有领先的行业地位。公司钻孔设备凭借技术优势及产能优势，市占率将持续提高。我们结合前述多层板及HDI板产值增量预测、公司市占率预测，经测算2021-2023年公司钻孔机业务收入为29.31、41.03及57.44亿元。 ②持续研发投入，产品具有竞争力。PCB专用设备行业具有技术密集的特点，要求公司具备丰富的技术储备及大量的研发人才；新进入企业由于缺乏对前瞻性技术的有效研究和掌控，而公司凭借近二十年的技术沉淀，产品可广泛应用于不同场景及不同细分市场、不同工序及不同类别的设备，为PCB行业打造了具备竞争优势的工序解决方案。 同时公司建立了完善的研发体系，核心研发人员稳定亦确保了公司研发水平稳定提升。 ③丰富的产品矩阵及全方位服务，客户粘性强。公司凭借具有竞争力的产品矩阵及丰富的销售经验，积累了丰富的客户资源；而PCB制造商对PCB板的品质有极高要求，一旦确定设备供应商，不会轻易更换。公司产品工序齐全，目前已覆盖全球多家领先P CB厂商的各个工序，协同效应亦促使公司在开拓及维护客户成本中维持在较低水平。 此外，公司始终以客户需求为核心，提供快速响应及全方位服务。 盈利预测。公司是国内PCB钻孔设备龙头企业，未来伴随下游终端应用拓展带来景气度提升，中高端产品需求推动更高技术设备需求，公司业绩有望进一步增长，预计20 21-2023年公司实现营业收入分别为39.60亿元、55.70亿元、75.44亿元；实现归母净利润分别为6.91亿元、10.04亿元、13.50亿元。 风险提示：行业和市场竞争风险、产业政策变化的风险、技术被赶超或替代的风险、部分原材料境外依赖及单一供应商采购风险、产品质量控制风险、新冠疫情加剧导致经营环境恶化的风险。 1、深耕行业二十年，公司已成国内PCB专用设备龙头企业 1.1公司定位：PCB专用设备龙头，逐步拓展产品布局 公司深耕PCB专用设备行业近二十载，引领国内PCB专用设备市场与技术的潮头。公司成立于2002年，主营业务为PCB专用设备的研发、生产和销售，是全球PCB专用设备企业中产品线最广泛的企业之一。2008年，公司收购麦逊电子有限公司，业务延伸PCB检测工序；2014年，获得深圳认定“企业技术中心”；2016年，多波长阻焊曝光机LDI-S30，进入阻焊曝光设备市场，完成PCB多工序曝光设备布局。公司连续十一年位列CPCA发布的中国电子电路行业百强排行榜(专用仪器和设备类)第一名，子公司麦逊电子连续六年位列第四名，主要产品销量在行业内保持领先地位，凭借近二十年的技术沉淀，为PCB行业打造了具备竞争优势的工序解决方案，主要产品在性能、可靠性上已达到了行业先进水平，满足国内外龙头客户的技术要求，不断加速对进口设备的国产替代。 图表1：公司发展历程 公司产品广泛，覆盖多个PCB细分领域。公司凭借对高速高精运动控制、精密机械、电气工程、软件算法、先进光学系统、激光技术、图像处理、电子测试等先进技术的综合运用，先后拓展了钻孔、曝光、成型、检测等多个PCB关键工序及多层板、HDI板、IC封装基板、挠性板及刚挠结合板等多个PCB细分市场，能够为客户提供多类型机械钻孔设备、多光源激光钻孔设备，针对不同感光材料的激光直接成像设备，机械及激光成型设备，通用、专用及专用高精架构的多规格测试设备等多品类设备，客户涵盖2019年NTI全球百强PCB企业榜单中的89家及CPCA 2019中国综合PCB百强排行榜中的95家企业。 图表2：公司主要产品介绍 1.2经营状况：业绩保持稳定增长，持续研发投入提升产品竞争优势 专注PCB设备行业多年，公司业绩整体保持高速增长趋势。2015-2020年公司营业收入从4.15亿元增长至22.10亿元，CAGR达40%；归母净利润从0.54亿元增长至3.04亿元，CAGR达41%。2019年公司营业收入及净利润较2018年有所回落，主要原因是2018年公司获得了嘉联益（集团）的偶发性订单，向其销售激光成型机，销售金额为2.81亿元，同时2019年受中美贸易摩擦影响，下游PCB制造商对资本性开支趋于谨慎，对公司设备产品需求有所减弱。根据Prismark数据，同期全球PCB产值同比下降1.7%至613.11亿美元。2021年上半年，公司业绩大幅增长，营业收入19.06亿元，同比增长82.94%；归母净利润2.62亿元，同比增长48.43%。 图表3：公司营收及净利润情况 钻孔类设备贡献公司主要收入。2021上半年公司主营业务收入金额为19.04亿元，其中钻孔类设备收入14.11亿元，占比74.12%；曝光类设备业务收入1.57亿元，占比8.25%；检测类设备业务收入1.54亿元，占比8.09%； 其他业务收入总计1.82亿元，占比9.54%。2021上半年公司钻孔类设备业务毛利率为30.19%，曝光类设备业务毛利率为47.60%，检测类设备业务毛利率为45.96%。2020年公司钻孔类设备业务毛利率为30.54%，同比提升0.20%；曝光类设备业务毛利率为45.91%，同比下降0.11%；检测类设备业务毛利率为46.95%，同比提升3.60%。 图表4：2021H1公司主营业务销量占比 盈利能力保持稳定，期间费用率维持低水平。2021上半年毛利率由2020年34.92%下降至34.06%，毛利率下滑主要由于公司为加快钻孔类设备国产替代步伐，采取维持较低毛利率的方式来提高营收占比较大的钻孔类设备的性价比。目前公司钻孔类设备的产销量处于行业领先地位，规模化效应较强； 未来公司将通过提升生产和存货周转的效率，在维持产品高性价比的同时，以合理的毛利水平的去获取更大市场份额。此外，2020年公司期间费用率为19.45%；销售费用率为8.28%，同比下降0.43pct；管理费用率为3.58%，同比上升0.28pct；财务费用率为0.07%，同比上升0.09pct。2021年上半年期间费用率有所下降，为17.05%；销售费用率为7.00%；管理费用率为3.52%；财务费用率为-0.38%。公司期间费用率从2019起逐年下降，低于同行业平均水平，主要由于公司聚焦PCB关键工序产品，行业地位和规模化优势明显；同时公司子公司较少，较早实施精细化和流程化管理，管理费用率较低。 图表5：公司毛利率及净利率变化趋势 图表6：公司期间费用占营业收入比重变化趋势 研发投入不断增加，持续提高公司的竞争优势。2020年公司研发投入显著提高，达到1.66亿元，同比增长53.78%，而2021年上半年研发费用达1.52亿元，同比增长142.79%。研发投入大幅增长主要原因系公司为进一步提升行业地位并保持竞争优势，抓住行业发展机会。研发项目主要集中于在现有成熟技术体系下对设备功能、精度、效率及稳定性的不断更新迭代，在细分领域不断推出更高性能的产品，提升产品的市场竞争力。同时，公司重视技术研发，将全部核心技术人员纳入了股权激励计划范围。截至2021年6月30日，公司已取得165项发明专利及150项软件著作权，在同行业可比公司中处于领先地位。 图表7：公司研发费用及占营业收入比重情况 图表8：公司发明专利及软件著作权情况（单位：项） 为应对大幅增长的订单需求，经营性应收项目增加。2018-2021上半年公司经营性现金流净额分别为1.85/2.70/-0.51/-1.43亿元，净利润分别为3.74/2.27/3.04/2.63亿元。2018年两者差异较大的主要原因系公司经营性应收项目增加以及公司当期处置子公司股权产生投资收益。而2020年和2021上半年由于公司业务快速增长，为应对大幅增长的订单需求，加大了原材料备货，存货增长分别为5.57亿元和4.51亿元，同时随着营业收入快速增长，经营性应收项目增加4.07亿元和4.73亿元。未来公司将进一步通过股权融资、债务融资等手段，