非银行业周观点：外围市场波动加大，市场风偏下行

跨年行情波动加大，仍建议关注券商板块交易性机会 本周市场继续分化，市场一定程度上向均值回归迈进。券商板块企稳带动估值略微上升至1.69倍PB附近。短期而言，随着春节临近，市场风偏有所下降，券商板块受估值切换有所修复，预期春节前基本维持弱势震荡格局，需要等待信贷投放等流动性数据兑现拐点信号。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位。但我们认为随着新一轮的政策周期窗口临近，预期会有更多的资本市场政策出台，如近期的拟引进科创板做市商制度，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 保险板块估值底基本显现，以时间换空间 目前10年期中债国债到期收益率下探至2.71%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡，且受变种病毒及边际宽松政策影响可能会进一步下滑。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现估值低，在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；警惕短期主题性炒作冲高回落风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数4779.31点（1.11%），保险指数（中信）1965.08点（3.78%），券商指数7852.43点（2.13%），多元金融指数8881.81点（2.11%）。 国家卫健委通报，1月20日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增新冠肺炎确诊病例73例。其中境外输入病例50例（上海28例，广东10例，山东6例，北京2例，福建2例，河南1例，广西1例），含2例由无症状感染者转为确诊病例（河南1例，广东1例）；本土病例23例（天津8例，均在津南区；北京5例，其中房山区3例、丰台区2例；广东4例，均在珠海市；河南3例，均在安阳市；陕西3例，均在西安市）。无新增死亡病例。新增疑似病例1例，为境外输入病例（在上海）。 当日新增治愈出院病例197例，解除医学观察的密切接触者5215人，重症病例较前一日减少4例。境外输入现有确诊病例1212例（无重症病例），现有疑似病例5例。累计确诊病例12273例，累计治愈出院病例11061例，无死亡病例。截至1月20日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例3173例（其中重症病例12例），累计治愈出院病例97675例，累计死亡病例4636例，累计报告确诊病例105484例，现有疑似病例5例。累计追踪到密切接触者1496694人，尚在医学观察的密切接触者55263人。31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增无症状感染者31例，其中境外输入29例，本土2例（均在云南西双版纳傣族自治州）；当日转为确诊病例2例（均为境外输入）；当日解除医学观察19例（境外输入17例）；尚在医学观察的无症状感染者765例（境外输入720例）。累计收到港澳台地区通报确诊病例3 1027例。其中，香港特别行政区12907例（出院12493例，死亡213例），澳门特别行政区79例（出院79例），台湾地区18041例（出院13742例，死亡851例）。 国际方面，美国劳工部1月20日表示，首次申请失业救济人数连续第三周上升，达到2 8.6万人，增幅为5.5万人，是2021年10月中旬以来的最高水平。第四周申请失业金补助的人数增加2万人，至23.1万人，为2021年11月底以来最高水平。美国新冠病例的激增阻碍了从上一波疫情中渐渐开始复苏的就业市场。1月以来，美国十年期国债不断攀升，逼近2%水平，势创2016年11月以来最快月度涨势，造成了国际资本市场的巨幅波动。 国内方面，六中全会闭幕后，监管层加大了政策宣传力度，引导市场预期，以北交所设立及中央经济工作会议提出全面IPO注册制，预示着新一轮的资本市场政策供给窗口加快开启。央行加大市场呵护，践行“以我为主”的货币政策，超预期下调逆回购和MLF利率10bp。此后，LPR“降息”如期而至。1月1年期LPR报3.7%，下调10个基点；5年期以上品种报4.6%，下调5个基点。这也是时隔21个月LPR两个品种再现同步下调。 常备借贷便利利率隔夜、7天期、1个月期品种本周也均较此前下调10个基点。证监会召开年度监管会议，针对2022年的资本市场改革，会议提出，要坚持“稳字当头、稳中求进”，完整准确全面贯彻新发展理念，服务构建新发展格局和高质量发展，坚持“建制度、不干预、零容忍”，坚持“四个敬畏、一个合力”，把稳增长、防风险放到突出位置，继续全面深化改革开放。 本周市场继续分化，市场一定程度上向均值回归迈进。券商板块企稳带动估值略微上升至1.69倍PB附近。短期而言，随着春节临近，市场风偏有所下降，券商板块受估值切换有所修复，预期春节前基本维持弱势震荡格局，需要等待信贷投放等流动性数据兑现拐点信号。中长期看，今年市场外部风险明显加大，投资者面临中美经济金融周期错位。 但我们认为随着新一轮的政策周期窗口临近，预期会有更多的资本市场政策出台，如近期的拟引进科创板做市商制度，促进资本市场的长远发展，看好后续上行空间。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、北交所业务资源丰富及机构业务表现优质的券商。 预计保险公司2021年弱势收官，判断寿险仍在磨底，财险基本面好于寿险，市场紧盯开门红保费数据变化，预期寿险改善在今年下半年。11月边际保费增速继续下行。保险行业累计原保险保费收入4.16万亿元同比变动-1.27%（前10月为-1.40%）；其中寿险公司原保险保费收入3.11万亿元同比变动-0.55%（前10月为-0.47%）；产险公司原保险保费收入10575.47亿元同比变动-3.32%（前10月为-4.14%）。11月月度保费收入为2590.8 1亿元，同比变动+0.74%（10月为-3.02%），环比增长+2.04%（10月为-27.25%）；其中寿险公司单月原保费收入1647.45亿元，同比变动-2.01%（10月为-5.78%），环比增长-2. 43%（10月为-32.84%）；产险公司单月原保费收入943.36亿元，同比变动+5.93%（10月为+2.98%），环比变动+10.93%（10月为-12.83%）。我们预计受各地防疫政策的影响、人力的滑落及2021年的开门红高基数，预计2022年开门红的压力较大，可能到2022Q 2保费销售的边际环比会有所好转。资产端，需要重视房地产端的风险敞口影响，监管层加大了对房地产合理需求的政策宣誓，一定程度上加大了地产信贷资金的正常需求，预计对保险公司投资端的影响可能趋于缓和；险资融券业务新规，一定程度对资产端收益率形成正反馈。 此外，偿二代二期工程，核心解决实际资本认定不审慎以及最低资本结构不合理两大问题，二期工程提升实际资本认定标准，优化最低资本结构，二期工程通过资本严监管引导保险业回归保障本源，防范行业风险，利好行业长期稳定发展。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率下探至2.71%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡，且受变种病毒及边际宽松政策影响可能会进一步下滑。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现估值低，在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 个股角度，重点推荐中国平安（重视华夏幸福债务重组方案超预期带来的估值修复机会，长期相对看好）、关注中国太保（三季报引领保险行业，前友邦中国CEO蔡强新任太保寿险CEO，加大改革力度，预计5大系统加快推出，为开门红助力）；建议关注相关公司新华保险（Q3经营压力加大，需聚焦后续改革效果）；密切关注中国人寿（白涛回归，紧跟后续事件进展）。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（2021年未经审计非合并财务报表，2021东财证券实现收入73.00亿元，同比+58.86%；净利润48.25亿元，同比+66.74%），相关公司：东方证券（资管业务极具特色，已获得基金投顾业务试点，参股汇添富基金，业绩表现强劲）、东吴证券等（首批白名单公司，股东回购彰显长期发展信心，新三板业务靠前）、兴业证券（大资管收入贡献显著提升，自营收入缩水拖累业绩表现，估值有望持续修复）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：重点推荐申万宏源（新三板业务龙头）、华泰证券（自营稳健、利息大增，资产质量预计明显改善，低估龙头），海通证券（自营、利息大增+减值损失大减，业绩保持高增速），相关公司国泰君安（2021年业绩快报显示归母净利润为150.13亿元同比增加34.98%）、广发证券（财富管理业务链优势尽显，资管业务表现强劲，投行业务有望深蹲起跳）、中金公司（首批白名单公司，场外业务具有特色，机构业务实力强劲）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值下降 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数4779.31点（1.11%），保险指数（中信）1965.08点（3.78%），券商指数7852.43点（2.13%），多元金融指数8881.81点（2.11%）。 本周沪深300指数4779.31点（1.11%），保险指数（中信）1965.08点（3.78%）；上市险企方面：中国平安53.55元（4.79%），新华保险40.01元（3.65%），中国太保28.21元（4.06%），中国人寿29.54元（1.86%），中国太平11.78港元（3.51%），友邦保险88.8港元（5.09%），中国财险7.22港元（1.69%），保诚136.9港元（-3.93%）。 券商指数7852.43点（2.13%），券商板块小幅上涨，涨幅较大的个股分别有：中原证券（601375.SH），上涨0.39元（7.86%），华泰证券（601688.SH），上涨1.25元（7.46%），国泰君安（601211.SH），上涨1.13元（6.55%)；跌幅较大的个股分别有：山西证券（002500.SZ），下跌0.35元（-5.4%），财通证券（601108.SH），下跌0.15元（-1.45%），东吴证券（601555.SH），下跌0.08元（-0.94%)。 多元金融指数8881.81点（2.11%），其中跌幅居前的有，安信信托（600816.SH），下跌0.49元 （-11.16%）；易见股份（600093.SH），下跌0.28元 （-10.69%）；新力金融（600318.SH），下跌0.72元（-6.17%）。涨幅居前的有，同花顺（300033.SZ），上涨5.77元 （4.66%）； 爱建集团 （600643.SH）， 上涨0.26元 （3.84%）； 深南股份（002417.SZ），上涨0.19元（3.64%）。 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观数据 本周资金面略有宽松。中债国债60日移动平均线下行，中债总全价/总净价指数上行。 短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动+0