产品结构改善，Q4单车收入创新高

公告要点：2021年全年长城汽车实现营业收入1363.17亿元，同比+31.95%；归母净利润67.82亿元，同比26.47%；扣非后归母净利润42.89亿元，同比+11.80%。2021Q4实现营业收入455.20亿元，同环比分别+10.58%/+57.68%； 归母净利润18.37亿元 ， 同环比分别-33.79%/+29.76%；扣非后归母净利润6.36亿元，同环比分别-67.53%/-21.58%。 Q4单车收入同环比大幅上涨，产品结构显著改善；新能源车型销量占比上升+费用投入同环比增加影响当季业绩表现：1）2021Q4长城汽车批发销量合计实现39.69万辆，同环比分别为-7.89%/+49.32%，营业收入同环比表现好于批发销量，主要系产品结构改善，坦克等高价车型销量占比提升，相对应哈弗等销量占比下滑。Q4坦克品牌销量占比8.06%，同环比分别+8.06pct/+0.73pct；哈弗品牌占比56.99%，同环比分别-13.84pct/-0.31pct，Q4单车收入11.47万元，同环比+20.05%/+5.59%。 2021年全年单车收入10.64万元，同比+14.43%。2）2021Q4单车净利0.46万元，同环比分别-28.12%/-13.10%，扣非后单车净利0.16万元，同环比分别-64.75%/-47.48%，主要系盈利能力相对较差的新能源车型销量占比提升以及费用率上升所致。Q4欧拉品牌销量占比12.67%，同环比分别+5.18pct/+0.56pct；费用率上升主要系Q4长城汽车自身股权激励费用计提+欧拉好猫事件补偿费用化以及年末发放职工年终奖等因素影响所致。展望2022年，芯片短缺持续缓解，长城自身2021年未交付订单有望实现规模交付；新车方面，六大品牌以欧拉/魏派/坦克为核心，芭蕾猫/闪电猫/圆梦/坦克700/坦克800等十余款全新车型陆续上市，高端智能电动不断加码，销量有望持续突破。 展望长期来看，天时+地利人和背景下，长城汽车迎来行业大周期：汽车行业电智能化行业变革，长城以组织变革推动向全球科技出行公司转型+核心技术全栈自研+超强产品定义能力+营销模式持续创新等为自身核心竞争力。技术方面以蜂巢能源+毫末智行分别两大子公司推动电动智能核心技术全面自研；产品上以哈弗/皮卡/魏派/欧拉/坦克/沙龙/光束七大品牌全面向上，分别聚焦不同细分市场实现针对性领先突破；销售端则经销&直营结合，并加快推动海外市场布局，以巴西+俄罗斯+泰国辐射海外不同地区，2025年有望实现全球市场400万年销量目标。 盈利预测与投资评级：考虑到芯片紧张+成本端上行，我们将长城汽车2021 ~2023年归母净利润预期由72/127/178亿元下调至68/110/171亿元，对应EPS分别为0.74/1.20/1.86元，对应PE为60/37/24倍。新一轮产品周期持续放量，基本面表现领先行业，看好长城汽车，维持“买入”评级。 风险提示：疫情控制低于预期；乘用车需求复苏低于预期。