2022年1月20日利率债观察：一年之计在于春，春江水暖LPR先示

1、虽不出意外，但令人振奋 在北京的一场瑞雪中，我们迎来了今年的第一次LPR报价。报价的结果虽不出市场的意外，但让大家颇感振奋。不出意外是因为1年期和5年期以上LPR分别下降了10bp和5bp，基本符合市场的主流预期；让大家颇感振奋是因为这是难得的一次1Y LPR“两连降”以及1Y和5Y以上LPR的“双降”。 “两连降”是令人振奋的。回顾历史，无论是在“贷款基准利率时代”，还是在LPR改革之后的新纪元，相应利率“两连降”的情况都不多见，甚至连新冠疫情突如其来的2020年初亦没有。虽然LPR改革后最初的那两个月中1Y LPR曾由4.31%连续下降至4.20%，但那毕竟是在当时LPR定价偏高的背景下。而且，当前新发放贷款的定价已主要参考LPR，且存量贷款的LPR转换工作已经完成，因此本次“两连降”对于“两稳”（即“稳信用”和“稳增长”）的带动作用较改革之初那次更强。 5年期以上LPR的下降更是令人振奋的。2020年4月的那次5年期以上LPR的下降距今已过去了21个月，本月是自那次以后的首次变动。过去几年，中长期贷款在新增贷款以及贷款余额中的占比都在一半以上，是表内贷款的主要组成部分。银行发放制造业中长期贷款、固定资产投资贷款等中长期贷款主要参考5Y以上LPR，且上述贷款与占GDP约4成的资本形成总额密切相关。因此，本次5年期以上LPR的下降更加有助于推动企业融资成本稳中有降、保持信贷稳定增长、促进投资增速修复性提高，也凸显了金融机构支持实体经济的良好意愿。 2、宜早做计划、落贷为安 LPR的下降不仅可以实打实地直接推动贷款利率的下降，而且还释放出了鲜明的“稳信贷”、“稳经济”的政策信号。事实上，去年12月以来已经出台了不少有利于经济稳定的货币政策，也出现了不少良好的变化。我们认为，随着各项政策效果的显现和积累，金融机构必然会增加对实体经济的贷款投放。兵无常势，水无常形。实事求是地讲，目前这样的政策力度是不太可能一直存在的，几个月后较可能会随着信贷稳定性的提高而逐步弱化。一年之计在于春，春江水暖LPR先示。对于资金供求双方而言，此时宜早做贷款计划、落贷为安，尽早将贷款落实了，才能充分享受到当前政策的红利。对于处于资金供给方的银行而言，现在更是应迎客上门、主动出击，否则最优质的项目和贷款额度有可能被竞争者所获取。 毫无疑问，金融调控部门的一系列举动正在吹化贷款市场上的那层薄冰。当然，由于前期融资需求出现了收缩，因此现在市场中不免还存在一些质疑。比如说，在调研中一些银行反映当前有效融资需求不足，信贷部门找不到项目。实际上，这类问题在每次经济增速下行压力较大的阶段都曾出现过，且每次都顺利化解了，全球金融危机袭来的2008年和疫情突如其来的2020年皆如此。显然，这次也不会例外。而且我们相信，瑞雪和LPR报价都预兆着2022年会是个让人们满意的丰年。 3、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 1、虽不出意外，但令人振奋 在北京的一场瑞雪中，我们迎来了今年的第一次LPR报价。报价的结果虽不出市场的意外，但让大家颇感振奋。不出意外是因为1年期和5年期以上LPR分别下降了10bp和5bp，基本符合市场的主流预期；让大家颇感振奋是因为这是难得的一次1Y LPR“两连降”以及1Y和5Y以上LPR的“双降”。 图表1：1年期和5年期以上LPR “两连降”是令人振奋的。回顾历史，无论是在“贷款基准利率时代”，还是在LPR改革之后的新纪元，相应利率“两连降”的情况都不多见，甚至连新冠疫情突如其来的2020年初亦没有。虽然LPR改革后最初的那两个月中1Y LPR曾由4.31%连续下降至4.20%，但那毕竟是在当时LPR定价偏高的背景下。而且，当前新发放贷款的定价已主要参考LPR，且存量贷款的LPR转换工作已经完成，因此本次“两连降”对于“两稳”（即“稳信用”和“稳增长”）的带动作用较改革之初那次更强。 值得一提的是，虽然22年1月这次LPR的下降与21年12月那次都具有降低实体企业贷款利率的作用，但在政策意义上还是有些差异的。前一次LPR下降的动力来源于加点幅度的收缩，更多地反映了过去一段时间内货币政策的综合效果。本次LPR下降的动力为MLF利率的下调，MLF利率是央行政策利率，这便更加强烈地释放出货币政策充足发力的信号。 图表2：1YMLF利率与1YLPR的加点幅度 5年期以上LPR的下降更是令人振奋的。2020年4月的那次5年期以上LPR的下降距今已过去了21个月，本月是自那次以后的首次变动。过去几年，中长期贷款在新增贷款以及贷款余额中的占比都在一半以上，是表内贷款的主要组成部分。银行发放制造业中长期贷款、固定资产投资贷款等中长期贷款主要参考5Y以上LPR，且上述贷款与占GDP约4成的资本形成总额密切相关。因此，本次5年期以上LPR的下降更加有助于推动企业融资成本稳中有降、保持信贷稳定增长、促进投资增速修复性提高，也凸显了金融机构支持实体经济的良好意愿。 图表3：历年新增中长期贷款的规模以及其在各项贷款中的占比 2、宜早做计划、落贷为安 LPR的下降不仅可以实打实地直接推动贷款利率的下降，而且还释放出了鲜明的“稳信贷”、“稳经济”的政策信号。事实上，去年12月以来已经出台了不少有利于经济稳定的货币政策，也出现了不少良好的变化。例如：21年12月6日，人民银行宣布下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，优化了金融机构的资金结构，同时也增加了其资金运用压力。12月16日，人民银行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，强调“增强信贷总量增长的稳定性”。12月20日，一年期LPR下降了5bp，这有助于缓解银行发放贷款过程中所受到的利率约束，解决所谓的“没需求”的问题。2021年年底前，碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款等结构性货币政策工具已落地，其对增强信贷总量增长的稳定性亦是有贡献的。22年1月17日，OMO和MLF利率均降低了10bp，引导了市场利率下行，且该日两项工具共计净投放流动性2900亿元，量价结合地稳定经济增长。1月18日，在国新办举行的新闻会上，人民银行主动回应市场关切，引导市场预期，取得了立竿见影的效果，当日10Y国债收益率立即下行4.5bp。我们认为，随着各项政策效果的显现和积累，金融机构必然会增加对实体经济的贷款投放。 图表4：DR007与10Y国债收益率 兵无常势，水无常形。实事求是地讲，目前这样的政策力度是不太可能一直存在的，几个月后较可能会随着信贷稳定性的提高而逐步弱化。一年之计在于春，春江水暖LPR先示。对于资金供求双方而言，此时宜早做贷款计划、落贷为安，尽早将贷款落实了，才好充分享受到当前政策的红利。对于处于资金供给方的银行而言，现在更是应迎客上门、主动出击，否则最优质的项目和贷款额度有可能被竞争者所获取。 毫无疑问，金融调控部门的一系列举动正在吹化贷款市场上的那层薄冰。当然，由于前期融资需求出现了收缩，因此现在市场中不免还存在一些质疑。比如说，在调研中一些银行反映当前有效融资需求不足，信贷部门找不到项目。实际上，这类问题在每次经济增速下行压力较大的阶段都曾出现过，且每次都顺利化解了，全球金融危机袭来的2008年和疫情突如其来的2020年皆如此。显然，这次也不会例外。而且我们相信，瑞雪和LPR报价都预兆着2022年会是个让人们满意的丰年。 3、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。