商业贸易行业零售双周报2022年01期：社零消费全年稳健，关注低估值板块主题催化机遇

行业动态：商超板块估值相对低位，关注春节/预制菜等预期催化 由于后疫情时期囤积必选消费品的需求有所回落，以及受社区团购等业态冲击，20年下半年以来超市板块表现承压明显，但经过一年多的调整，板块整体估值水平已经处于18年以来30%的历史分位。当前来看，一方面受益春节消费旺季/CPI短期有望温和上涨，对同店表现有所提振，另一方面，社区团购业态经历调整后对超市冲击影响有所减弱。此外，当前市场较为关注的预制菜主题有望提振板块情绪：超市企业借助完善的中央厨房体系，向上游延伸，同时借助零售渠道天然拥有的消费者数据，积极推动生鲜熟食领域的自有品牌建设，分享预制菜市场发展机遇。 社零数据：2021全年表现平稳，下半年可选消费相对承压 2021全年，社零总额44.08万亿元，同比增长12.5%，两年平均增速为3.9%，其中12月社零总额41269亿元，同比增长1.7%，增速环比11月下降2.2pct。网上零售额2021全年稳增长14.1至13.09万亿元，实物商品网上零售额在社零中的渗透率24.5%，同比去年平稳。分品类看，必选品类增长稳健，可选品类增长反映升级类消费需求持续释放，其中2021全年金银珠宝/文化办公用品/化妆品分别增长29.8%/18.8%/14%。 风险提示 疫情反复；企业展店不及预期；企业在研项目及渠道转型不及预期等投资建议 维持板块“超配”评级，首先，从全年维度仍建议积极关注行业长期景气度明确，短期在市场调整下，估值有望得到较为充分消化的优质赛道龙头：1）美妆个护品牌头尾部分化明显，未来品牌资产价值有望加速体现，重点推荐贝泰妮、珀莱雅、上海家化、水羊股份等；2）医美赛道长坡厚雪，行业法规的进一步规范将加速小企业和非合规产品出清，龙头企业受益于集中度提升，重点推荐爱美客、华熙生物等； 其次，短期积极关注低估值板块在主题催化下的估值修复机遇：1）超市板块前期调整充分，短期有望率先把握春节消费旺季机遇，以及在生鲜熟食领域的持续深耕分享预制菜市场发展红利，推荐关注生鲜供应链体系较为完善，且积极开展自有品牌建设的家家悦、天虹股份、永辉超市等；2）黄金珠宝板块估值性价比高，相关公司历经疫情洗礼，并在自身积极变革下有望实现逆势开店推动下的稳健增长，同时培育钻概念主题有望提振板块情绪，推荐关注黄金珠宝龙头周大生、周大福、潮宏基等。 行业动态：商超板块估值相对低位，关注春节/预制 菜等主题催化 受新兴业态冲击及基数影响等，超市板块估值处于历史相对低位 从股价表现看，自2020下半年以来，由于后疫情时期囤积必选消费品的需求及CPI有所回落，同时受社区团购等新兴业态冲击，超市板块表现有所承压。 据Wind数据，2020年下半年，SW超市指数下跌27.93%，而同期沪深300指数上涨34.76%；2021年全年，SW超市指数下跌26.12%，跑输沪深300指数20.93pct。 从估值角度看，至2022年1月16日，SW超市板块PE（ TTM ）37.6倍，位于2018年以来30%的历史分位，总体在一定程度上较为充分反映了前期基本面的利空因素。 图1：SW超市指数2021年股价相对沪深300的表现情况（%） 图2：SW超市板块2018年以来估值情况 关注CPI上行预期及预制菜等多重主题机遇，有望提振板块情绪超市同店增速与CPI增速正相关 对于超市企业而言，实际数据验证同店增速与CPI增速正相关，因为超市以售卖需求价格弹性较小的必选消费品为主，终端零售价提升时销量变化较小。具体从同店的情况来看，永辉超市、步步高及家家悦等的同店和食品CPI累计同比的拟合度较高。如2019年CPI整体呈现快速上涨的趋势，2019年8月以来，食品类CPI当月同比保持10%及10%以上，其中受非洲猪瘟影响，猪价快速上涨，成为本轮CPI上涨的主要推动力。同期我们可以看到，永辉超市2019H1和2019全年的同店增速分别为3.10%/2.80%，家家悦2019H1和2019全年同店增速分别为4.42%/5.78%。 图3：超市企业同店增速与CPI食品累计同比（%） 图4：CPI：当月同比（%） 展望来看，我们认为短期CPI具有温和上涨的支撑要素：包括春节消费旺季来临，肉/菜等食品价格有望上行；强有力疫情防控举措下，疫情对线下消费的抑制逐步减弱，利于服务价格水平的提升以及PPI向下仍有一定的传导影响。 回顾以往春节消费期间，各地商超企业总体上均有较好的销售表现。据联商网报道，2021年春节期间，杭州全市13家超市企业累计实现营业额5.29亿元，同比增长16.5%，各区县（市）综合体、商场、超市促销、引流多措并举，春节销售增长明显；2021年春节期间，兰州全市13家大型商超黄金周7天实现销售额1.6亿元，按可比口径增长47.3%，与2019年春节黄金周相比增长6.7%。 预制菜关注度提升，超市企业产业链布局较为完善 预制菜指经过洗、切、搭配、调味等预加工而成的成品或者半成品菜，具有“即食”、“加热即食”等便利化优势，同时保持一定的口感。随着需求端疫情进一步催化“宅经济”的发展以及供给端冷链物流等设施的完善，预制菜行业规模近年来整体增速较快。据艾媒咨询数据，2020年预制菜市场规模已达2888亿元，同比+18%，预计至2023年有望达到5165亿元。 图5：预制菜市场规模及预测（亿元、%） 图6：中国冷链车保有量及冷库容量情况 实际上，商超企业早先便积极布局了预制菜领域，尤其是推出生鲜熟食等产品，包括店内和线上同时提供熟食产品，满足消费者便利化购物需求，以及在线上业态冲击下提高自身经营壁垒。 图7：永辉超市线下熟食餐饮区 图8：天虹超市线上售卖的餐饮熟食及快手菜 超市企业在预制菜领域布局较为完善，拥有生产加工、物流运输及终端零售的全产业链优势，即可以在快速发展的预制菜市场面向B端提供生产及渠道等服务，亦可在C端提供预制菜产品，满足广泛的消费需求及在生鲜熟食赛道打造自有品牌，提升毛利率水平，具体来看： 1）面向B端方面：首先超市业态为终端预制菜品牌提供了零售渠道，行业需求的快速发展也有利于完善超市的产品结构，吸引客流；其次，部分龙头超市拥有较为完善的生鲜加工和运输体系，可提供生鲜B2B服务。如永辉直接持股39.11%的彩食鲜平台（截至21年中报）作为一站式食材解决方案服务商，可为企事业单位、校园、餐饮酒店、等客户提供预制菜、生鲜熟食等。 据永辉超市披露的数据，彩食鲜业务2016年启动，2017年彩食鲜主营收入便达到10亿元，2018年主营收入进一步增加至24亿元。目前在北京、福建、重庆、等地建立了32个大型生鲜中央工厂/仓，业务范围辐射全国20个省市。 图9：永辉彩食鲜介绍 2）面向C端满足消费者便利化购物需求，打造自有品牌，生鲜熟食具有高频复购的特征，消费者对于性价比高、卫生且具有一定口感的产品亦形成较强的粘性。而自有品牌建设对于超市企业而言，有利于形成稳定的客流及提升毛利率水平。据零售业垂直媒体《第三只眼看零售》报道，天虹超市事业部总经理在2020年曾表示，“自有品牌产品在同等品质下，售价能低20%，毛利率能高出至少10%”。 超市企业借助建设完善的中央厨房体系，向上游延伸，同时借助零售渠道天然拥有的消费者偏好数据，积极推动生鲜熟食领域的自有品牌建设，分享预制菜市场发展机遇。 家家悦早在2013年下半年便建成了中央厨房，生产酱卤制品、中西式面点、快餐、粥汤、凉菜等，将传统意义的单店厨师现场制作升级为由公司集中研发、统一配方等，将熟食、快餐等业务规模化、标准化、程序化，保证产品质量的同时亦可提供高性价比商品。截至2021上半年，家家悦自有品牌收入占比超过12%，较2015年提升超过3pct。 天虹股份打造自有品牌及在3R商品（即食即煮即烹商品）方面持续投入与建设：2019年/2020年，自有品牌商品销售分别同比+38%/+46%，3R商品2020年销售同比+20%，显著高于公司整体收入的增速。 图10：家家悦中央厨房 图11：天虹股份自有品牌商品及3R商品销售增速（%） 总体上，超市企业当前估值已在一定程度上反映了前期基本面的利空因素，春节消费旺季及预制菜主题等有望提振板块情绪。同时从外部竞争看，线上零售的低价竞争逐步得到缓和，社区团购等新兴业态对超市业态的冲击减弱，行业长期也将回归供应链建设，线下龙头商超的价值也将得到进一步凸显。建议关注在预制菜领域积极布局，生鲜供应链体系较为完善，且积极开展自有品牌建设的家家悦、天虹股份、永辉超市等。 社零数据跟踪：2021全年表现平稳，下半年可选消 费相对承压 2021年，社会消费品零售总额44.08万亿元，同比增长12.5%，两年平均增速为3.9%，其中，除汽车以外的消费品零售额39.70万亿元，同比增长12.9%，扣除价格因素，2021年社会消费品零售总额比上年实际增长10.7%。据国家统计局数据，2021全年消费总体稳健，最终消费支出对经济增长贡献率为65.4%，拉动经济增长5.3个百分点。 其中2021年12月份，社会消费品零售总额41269亿元，同比增长1.7%，增速环比11月下降2.2pct，除汽车外的消费品零售额36618亿元，同比增长3.0%。 图12：社会消费品零售总额同比变化情况（%） 电商情况看，2021年全年全国网上零售额13.09万亿元，比上年增长14.1%，其中实物商品网上零售额10.80万亿元，同比增长12.0%，占社会消费品零售总额的比重为24.5%，渗透率较2020年下降0.4pct。在实物商品网上零售额中，吃类、穿类和用类商品分别增长17.8%、8.3%和12.5。 图13：实物商品网上零售额累计同比及占社零比重（%） 图14：实物商品网上零售额分品类同比情况（%） 分品类看，必选品类增长稳健，2021年全年同比增速：粮油食品+10.8%、饮料20.4%、烟酒21.2%、日用品类14.4%、文化办公用品18.8%、中西药品9.9%； 12月份同比/环比增速分别为：粮油食品+11.3%/-3.5%、饮料12.6%/-2.9%、烟酒7%/6.3%、日用品类18.8%/10.2%、文化办公用品7.4%/-10.7%、中西药品9.4%/0.1%。 12月份可选品类增速下降，12月份同比/环比增速分别为：化妆品+2.5%/-5.7%、服装-2.3%/-1.8%、黄金珠宝-0.2%/-5.9%；21年全年同比增速：化妆品+14%、服装12.7%、黄金珠宝29.8%；增速环比分别+1.0pct/+2.8pct/-6.9pct。耐用消费品方面，21年12月家电类/家具类分别同比-6%/-3.1%，增速环比分别-12.6pct/-9.2pct。 图15：限额以上单位商品零售：必选品类当月同比情况（%） 图16：限额以上单位商品零售：必选品类当月同比情况（%） 图17：限额以上单位商品零售：可选品类当月同比情况（%） 图18：限额以上单位商品零售：耐用品类当月同比情况（%） 投资建议 维持板块“超配”评级，首先，从全年维度仍建议积极关注行业长期景气度明确，短期在市场调整下，估值有望得到较为充分消化的优质赛道龙头：1）美妆个护品牌头尾部分化明显，未来品牌资产价值有望加速体现，重点推荐贝泰妮、珀莱雅、上海家化、水羊股份等；2）医美赛道长坡厚雪，行业法规的进一步规范将加速小企业和非合规产品出清，龙头企业受益于集中度提升，重点推荐爱美客、华熙生物等； 其次，短期积极关注低估值板块在主题催化下的估值修复机遇：1）超市板块前期调整充分，短期有望率先把握春节消费旺季机遇，以及在生鲜熟食领域的持续深耕分享预制菜市场发展红利，推荐关注生鲜供应链体系较为完善，且积极开展自有品牌建设的家家悦、天虹股份、永辉超市等；2）黄金珠宝板块估值性价比高，相关公司历经疫情洗礼，并在自身积极变革下实现逆势开店推动下稳健增长。推荐关注黄金珠宝龙头周大生、周大福、潮宏基等。 附表：重点公司盈利预测及估值