产能扩建再加速，龙头地位稳固

1 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 宁德时代（300750） 证券研究报告·公司研究·电源设备 [Table_Main] 产能扩建再加速，龙头地位稳固 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 50,319 121,390 236,164 348,752 同比（%） 10% 141% 95% 48% 归母净利润（百万元） 5,583 11,674 24,018 37,486 同比（%） 22% 109% 106% 56% 每股收益（元/股） 2.40 5.01 10.30 16.08 P/E（倍） 246.30 117.82 57.27 36.69 投资要点  事件：1）拟投资不超过240亿元建设四川时代宜宾基地七至十期，项目建设期自开工起不超过20个月；2）与浙江远景签订《关于供需联动和产能保证的商务协议》，约定2022-2026年向浙江远景供应合计不低于57gwh动力电池，并收取产能保证金。  2025年产能规划750gwh+，扩产进度加速。公司拟新增投资不超过240亿元建设宜宾基地七至十期（对应80gwh左右），扩产进度进一步加速。公司2021年前三季度有效产能106gwh，在建产能投产后，我们预计2021年年底产能将达220-240GWh。公司扩产激进，此前定增扩产135gwh，贵州基地、厦门基地等陆续开工，我们预计2022年年底产能将超400gwh，全年有效出货能力达300gwh+。  优质电池产能紧缺，客户加深绑定大势所趋，宁德龙头地位稳固。浙江远景为吉利控股集团旗下控股子公司，公司与其签订《关于供需联动和产能保证的商务协议》，约定2022-2026年供应合计不低于57gwh的动力电池，并收取一定金额的产能保证金，若未完成年度量纲，违约方将支付违约金。行业内优质电池产能紧缺，宁德满产满销，下游客户签订有约束条款的合作协议提前锁定电池厂产能，电池厂商话语权进一步增强。  加大储能业务布局，与多家公司建立战略合作关系。公司近期与伊顿电气、阿特斯阳光电力集团、采埃孚集团、建发集团、中国华电、国家能源集团、三峡集团、中国建材、中铝集团等多家公司建立战略合作关系，在储能、电力系统、无人矿山、售后服务等方面开展全方位深度合作。2021年为储能爆发元年，我们预计公司出货15gwh以上，2022年我们预计出货达50gwh左右，将成公司重要增长点。  出货预期翻番增长，电池涨价预期强烈，我们预计明年年中盈利触底回升。我们预计2021年公司电池出货120GWh以上，同比+160%，其中国内动力80gwh，海外动力20gwh，储能及两轮车15gwh+，2022年出货有望超240gwh，连续两年翻番以上增长。盈利方面，当前为电池厂谈价窗口期，电池涨价预期强烈，我们预计2022年一季度涨价落地，价格涨幅10%+，将有效传导碳酸锂价格上涨，随着明年年中电池原材料涨价趋缓，电池盈利拐点明确。  盈利预测与投资评级：考虑下游景气度持续超预期及公司的龙头优势，我们预计公司2021-2023年归母净利润117/240/375亿元，同增109%/106%/56%，对应PE为118/57/37x，给予2022年80倍，目标价824元，维持“买入”评级。  风险提示：电动车销量不及预期，竞争加剧 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 588.00 一年最低/最高价 280.05/692.00 市净率(倍) 18.74 流通A股市值(百万元) 1198730.03 基础数据 每股净资产(元) 31.21 资产负债率(%) 67.82 总股本(百万股) 2330.85 流通A股(百万股) 2038.66 [Table_Report] 相关研究 1、《宁德时代（300750）：龙头具备超强盈利抗压力，业绩超市场预期》2021-10-28 2、《宁德时代（300750）：新型锂电池+电控布局，龙头技术进步加速》2021-09-14 3、《宁德时代（300750）：龙头超强盈利抗压能力，储能+出口亮眼打开成长空间》2021-08-26 [Table_Author] 2021年12月31日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证号：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 研究助理 岳斯瑶 yuesy@dwzq.com.cn -46%-23%0%23%46%69%91%114%2020-122021-042021-082021-12宁德时代沪深300 2 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 事件： 1）拟投资不超过240亿元建设四川时代宜宾基地七至十期，项目建设期自开工起不超过20个月； 2）与浙江远景签订《关于供需联动和产能保证的商务协议》，约定2022-2026年向浙江远景供应合计不低于57gwh动力电池，并收取产能保证金。 2025年产能规划750gwh+，扩产进度加速。公司拟新增投资不超过240亿元建设宜宾基地七至十期（对应80gwh左右），扩产进度进一步加速。公司2021年前三季度有效产能106gwh，在建产能投产后，我们预计2021年年底产能将达220-240GWh。公司扩产激进，此前定增扩产135gwh，贵州基地、厦门基地等陆续开工，我们预计2022年年底产能将超400gwh，全年有效出货能力达300gwh+。本次扩建宜宾基地，我们预计新增80gwh左右产能，2025年产能规划超750gwh，满足公司在手订单需求，可支撑公司保持全球30%以上装机份额。 图表1：公司产能规划（GWh） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 3 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 优质电池产能紧缺，客户加深绑定大势所趋，宁德龙头地位稳固。浙江远景为吉利控股集团旗下控股子公司，公司与其签订《关于供需联动和产能保证的商务协议》，约定2022-2026年供应合计不低于57gwh的动力电池，并收取一定金额的产能保证金，若未完成年度量纲，违约方将支付违约金。行业内优质电池产能紧缺，宁德满产满销，下游客户签订有约束条款的合作协议提前锁定电池厂产能，电池厂商话语权进一步增强。 图表2：宁德时代合作车企整理 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 加大储能业务布局，与多家公司建立战略合作关系。公司近期与伊顿电气、阿特斯阳光电力集团、采埃孚集团、建发集团、中国华电、国家能源集团、三峡集团、中国建材、中铝集团等多家公司建立战略合作关系，在储能、电力系统、无人矿山、售后服务等方面开展全方位深度合作。2021年为储能爆发元年，我们预计公司出货15gwh以上， 4 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 2022年我们预计出货达50gwh左右，将成公司重要增长点。 出货预期翻番增长，电池涨价预期强烈，我们预计明年年中盈利触底回升。我们预计2021年公司电池出货120GWh以上，同比+160%，其中国内动力80gwh，海外动力20gwh，储能及两轮车15gwh+，2022年出货有望超240gwh，连续两年翻番以上增长。盈利方面，Q3动力储能电池毛利率环比微降，公司Q1-Q3动力毛利率22.52%，储能毛利率36%，材料毛利率22.85%，我们估算Q3动力毛利率21.8%，环比-0.3pct，储能毛利率34%，环比-2pct，2021Q4碳酸锂价格跳涨，目前成交价20-25万/吨，电池端盈利进一步承压；当前为电池厂谈价窗口期，电池涨价预期强烈，我们预计2022年一季度涨价落地，价格涨幅10%+，将有效传导碳酸锂价格上涨，随着2022年年中电池原材料涨价趋缓，电池盈利拐点明确。 图表3：动力电池成本拆分及涨价弹性测算（假设：碳酸锂18万/吨） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 5 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图表4：三元523电池毛利率弹性测算（万元/吨）（假设：其余原材料成本不变） 数据来源：百川盈孚，东吴证券研究所测算 盈利预测与投资评级：考虑下游景气度持续超预期及公司的龙头优势，我们预计公司2021-2023年归母净利润117/240/375亿元，同增109%/106%/56%，对应PE为118/57/37x，给予2022年80倍，目标价824元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，竞争加剧。 图表5：铁锂电池毛利率弹性测算（万元/吨）（假设：其余原材料成本不变） 数据来源：百川盈孚，东吴证券研究所测算 6 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 宁德时代三大财务预测表 资产负债表（百元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 112,865 161,115 229,709 328,109 营业收入 50,319 121,390 236,164 348,752 现金 68,424 66,627 67,459 92,674 减:营业成本 36,349 90,273 174,413 257,824 应收账款 11,294 19,057 43,254 63,874 营业税金及附加 295 712 1,385 2,045 存货 13,225 32,367 63,892 94,577 销售费用 2,217 4,370 8,030 11,509 其他流动资产 15,622 36,022 45,082 63,887 管理费用 1,768 3,620 6,651 9,244 非流动资产 43,753 75,589 113,359 148,782 研发费用 3,569 7,305 13,423 18,656 长期股权投资 4,813 4,813 4,813 4,813 财务费用 -713 -764 -443 -683 固定资产 19,622 30,303 66,144 103,435 资产减值损失 1,169 1,366 1,845 1,773 在建工程 5,750 27,448 29,448 27,748 加:投资净收益 -118 250 450 600 无形资产 2,518 2,383 2,345 2,206 其他收益 1,136 1,464 1,610 1,771 其他非流动资产 16,801 38,090 40,057 38,328 资产处置收益 -10 0 0 0 资产总计 156,618 236,704 343,069 476,890 营业利润 6,959 16,151 32,850 50,684 流动负债 54,977 123,897 222,201 322,056 加:营业外净收支 23 7 7 7 短期借款 6,335 1,500 1,500 1,500 利润总额 6,983 16,158 32,857 50,691 应付账款 15,635 42,045 78,844 113,019 减:所得税费用 879 2,424 4,