2021年11月制造业PMI指数点评：生产恢复价格回落，企业主动补库

` 请务必阅读尾页重要声明 日期： 2021年12月01日 分析师： 陈彦利 Tel： 021-53686170 E-mail： chenyanli@shzq.com SAC编号： S0870517070002 相关报告： 生产恢复价格回落 企业主动补库 ——2021年11月制造业PMI指数点评  主要观点 生产恢复价格回落 11月制造业PMI止跌回升，重回扩张区间。生产的恢复是本月PMI回升的主要原因。供给恢复较需求更快。随着各项能源保供稳价政策的多管齐下，电力供应持续好转，企业生产经营恢复。生产指数升至扩张区间。而需求方面则呈现弱恢复，改善幅度远不及生产。外贸景气度持续回升。海外圣诞季的到来将进一步提振海外需求，支撑出口的强韧。近期新的变种病毒再度引发部分国家“封国”，或导致全球供应链恢复的时间进一步延长，仍需持续观察。但整体来言，随着后续疫情影响变化，中国外贸的高光时刻逐渐消退，未来出口下降仍是大概率事件，尽管时间有延后，海内外疫情形势的变化，影响的只是比变化的进程和节奏，不会影响方向。价格指数快速回落，且跌幅较大，尤其出厂价格直接跌破临界点。11月主要大宗商品价格均有回落，保供稳价效果显著，PPI拐点在即。生产恢复，企业补库。生产的恢复，带动企业相关库存以及采购量均出现了明显的回升。原材料价格的回落，也有助于需求的恢复。企业的在手订单、原材料库存以及产成品库存均明显回升。这三项指数在10月创下新低，供给约束消除后，企业也表现出了补库的动力，采购需求回升。 非制造业保持稳定。非制造业商务活动指数为52.3%，比上月略降0.1个百分点。服务业受到国内疫情多发影响有所放缓。但建筑业扩张加快，其中土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别为60.5%和56.5%，比上月上升5.4和0.5个百分点，表明基建活动有所加快。随着专项债的发行加快，基建得以提振。根据国常会的要求，面对新的下行压力，基建是抓手，在专项债的助力下有望继续加快。 11月制造业景气度止跌反弹，重回扩张区间。生产恢复，供应约束消除后，价格回落，订单回升。制造业的改善也有望缓解经济的下行压力。 “高通胀”和“平经济”的组合格局未变 “高通胀”和“平经济”的组合格局未变，市场的“滞涨”忧虑仍不能完全消除。支撑通胀预期的现实是持续1年上下的大宗商品高价格，以及由此造成的高PPI，担忧传导至下游CPI；经济平的预期在于楼市泡沫和疫情影响持续下，投资和消费的双疲弱现实态势。经济转型时期会经历较长时期的“底部徘徊”时期，因此经济增长持续偏软有其阶段性特征，前期对房地产行业的过度催化更是延长了这一过程。在经济低迷时期，通缩问题是比通胀更为现实的隐忧；由于终端需求比较疲软，当前的高PPI难以向下游传导。在全球范围内，主要核心经济体的高通胀都是暂时的——2021年美国的高通胀来自于人民币汇率的大幅度升值，欧元区受德国税赋优惠制度取消的影响，英国则是供应链不畅。总体而言，导致这些核心国高通胀的因素2022年都将消失。 数据点评 证券研究报告 宏观研究 数据点评 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 事件：11月官方制造业PMI数据公布 .................................................. 3 事件解析：数据特征和变动原因 ........................................................... 3 1. 中小企业产能释放 ................................................................... 4 2. 供需同步改善，外贸景气度继续回升 ................................... 5 3. 生产恢复企业补库 ................................................................... 6 4. 企业信心改善 ........................................................................... 7 事件影响：对经济和市场 ....................................................................... 7 5.“高通胀”和“平经济”的组合格局未变 ............................. 7 6. 市场短期压力持续 ................................................................... 8 事件预测：趋势判断 ............................................................................... 8 7. 转向内需，政策平稳 ............................................................... 8 图 图 1 官方制造业PMI (%) ................................................................. 4 图 2 大中小型企业PMI (%) ............................................................. 5 图 3 新订单及生产指数（%） ......................................................... 6 图 4 库存及采购量指数（%） ......................................................... 6 图 5 购进价格、从业人员及经营活动指数指数（%） ................. 7 rQtOrPqQwOoRzRtRpMnRmObR9RbRpNqQsQoPjMmNmOlOqQnM6MpOpPwMsRpPwMoMpN 数据点评 请务必阅读尾页重要声明 3 事件：11月官方制造业PMI数据公布 11月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.1%，比上月上升0.9个百分点，位于临界点以上，制造业重回扩张区间。 11月份，非制造业商务活动指数为52.3%，比上月略降0.1个百分点，继续高于临界点，非制造业保持稳定恢复。 11月份，综合PMI产出指数为52.2%，比上月上升1.4个百分点，表明我国企业生产经营活动总体扩张步伐有所加快。 事件解析：数据特征和变动原因 11月制造业PMI止跌回升，重回扩张区间。三季度以来由于疫情、汛情、限电限产等因素，PMI指数快速回落至收缩区间，创下49.2%历史新低。但随着各项能源保供稳价政策的多管齐下，电力供应持续好转，企业生产经营恢复，制造业景气度明显回升。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点，也说明了生产的恢复是本月PMI回升的主要原因。 供给恢复较需求更快。生产指数为52.0%，比上月上升3.6个百分点，升至扩张区间。随着电力供应的改善，实际上工业生产本10月已有所回升。而由于PMI是环比数据，也意味着11月工业生产有望进一步加快。而需求方面则呈现弱恢复，改善幅度远不及生产。新订单指数为49.4%，比上月上升0.6个百分点，其中年底食品饮料行业进入传统旺季，新订单指数升至55.0%以上较高景气区间；但木材加工及家具、化学原料及化学制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业位于43.0%以下低位区间，行业市场需求偏弱。 外贸景气度持续回升。海外圣诞季的到来将进一步提振海外需求，支撑出口的强韧。新出口订单指数和进口指数分别为48.5%和48.1%，比上月上升1.9和0.6个百分点。近期新的变种病毒再度引发部分国家“封国”，或导致全球供应链恢复的时间进一步延长，仍需持续观察。但整体来言，随着后续疫情影响变化，中国外贸的高光时刻逐渐消退，未来出口下降仍是大概率事件，尽管时间有延后，海内外疫情形势的变化，影响的只是比变化的进程和节奏，不会影响方向。 价格指数快速回落。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为52.9%和48.9%，明显低于上月19.2和12.2个百分点。价格 数据点评 请务必阅读尾页重要声明 4 指数的快速回落，尤其出厂价格直接跌破临界点。11月主要大宗商品价格均有回落，保供稳价效果显著，PPI拐点在即。从行业情况看，化学原料及化学制品、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工等行业的两个价格指数均显著回落，降至临界点以下，表明部分基础原材料生产行业的采购价格和产品销售价格回落明显。 非制造业保持稳定。非制造业商务活动指数为52.3%，比上月略降0.1个百分点。服务业受到国内疫情多发影响有所放缓。但建筑业扩张加快，其中土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别为60.5%和56.5%，比上月上升5.4和0.5个百分点，表明基建活动有所加快。随着专项债的发行加快，基建得以提振。根据国常会的要求，面对新的下行压力，要统筹做好今明两年专项债管理政策衔接，更好发挥专项债资金带动社会资金的作用，扩大有效投资，以利扩大内需、促进消费。稳增长要求下基建是抓手，在专项债的助力下有望继续加快。 由于制造业的回升，11月份，综合PMI产出指数为52.2%，比上月上升1.4个百分点。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为52.0%和52.3%，一升一降。 图 1 官方制造业PMI (%) 数据来源：Wind， 上海证券研究所 1. 中小企业产能释放 大型企业PMI为50.2%，比上月略降0.1个百分点，继续高于临界点，保持稳定。中型企业PMI为51.2%，比上月上升2.6个百分点，重回临界点以上。小型企业PMI为48.5%，比上月上升1.03035404550552020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-11官方PMI荣枯线 数据点评 请务必阅读尾页重要声明 5 个百分点，低于临界点。限电限产影响下，中小企业备受冲击，大型企业表现相对稳健。因此本月生产恢复后，中小企业PMI迅速反弹，产能得以释放，景气度得以回升。 图 2 大中小型企业PMI (%) 数据来源：Wind， 上海证券研究所 2. 供需同步改善，外贸景气度继续回升 生产指数为52.0%，比上月上升3.6个百分点，表明制造业生产活动加快。新订单指数为49.4%，比上月上升0