经济恢复趋弱态势或将延续——2021年第三季度宏观经济分析及展望

宏观研究报告 1 经济恢复趋弱态势或将延续 ——2021年第三季度宏观经济分析及展望 研发部 何金中 陈晨 摘要： 2021年第三季度，全球经济持续恢复的同时，发达与新兴经济体修复节奏仍在分化，通胀、资本流动压力大，全球经济金融正面临宽松政策退出带来的挑战，我国经济发展面临的外部环境更趋复杂严峻。受地产调控、地方政府隐性债务监管、“缺芯”“限产”以及疫情散发等内外部因素叠加交织，工业生产、消费、投资等主要经济数据均有所回落，我国经济恢复进程趋弱。展望四季度，内部调控、疫情以及“缺芯”等因素对经济的负面影响在短期内难见明显改观，预计我国经济恢复趋弱的态势或将延续，但在财政政策进一步发力、货币政策维持稳定的支持下，整体经济增速仍将保持在合理区间。 一、外部环境更加复杂严峻 2021年第三季度，全球新冠疫情传播依然反复，疫情防控形势不乐观，疫苗接种进度在发达国家与新兴和发展中经济体间的差距进一步扩大，疫情仍将是影响全球经济恢复的关键变量。全球经济保持恢复态势，随着基数的抬升以及疫情的持续影响，全球经济恢复的节奏略有放缓；2021年9月，摩根大通全球综合PMI和综合PMI新订单指数分别为53.0%和53.3%，虽然仍处高位，但较上季度的高点58.5%和58.7%已明显回落; 2021年10月12日，国际货币基金组织（IMF）发布的最新一期《世界经济展望》预测的2021年全球经济增速为5.9%，相较7月预测下调了0.1个百分点。由于疫苗接种普及程度以及刺激政策力度的差异，发达与新兴经济体修复节奏仍在分化，发达经济体无论是经济增速或是景气度方面，均要好于大多数新兴和发展中经济体。 全球的通胀风险依然高企，9月份以来部分国家或地区爆发了能源危机，原油、天然气以及煤炭的价格持续大幅上涨，或进一步加剧全球的通胀风险，部分国家的消费者物价指数不断创新高。在高通胀的压力下，部分新兴经济体在经济恢复脆弱的情况下持续加息且节奏有所加快，如俄罗斯今年已连续加息六次、巴西加息五次，墨西哥、阿根廷、智利、斯里兰卡、匈牙利、捷克、秘鲁等国也均有加息；发达国家中，韩国已加息，欧洲央行宣布放缓紧急购债计划的购债速度，美联储亦启动缩减购债规模，全球已进入货币政策紧缩潮。在美联储缩减购债规模预期的推动下，美元指数快速上升，三季度最高达到了94.5，美国国债收益率也在上涨。受强势美元刺激，全球资本流动压力加大，全球经济金融在经济恢复 宏观研究报告 2 分化、疫情肆虐的背景下，正面临宽松政策退出带来的挑战。同时，中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融的不确定性，我国经济发展面临的外部环境更趋复杂严峻。 二、我国经济恢复趋弱的态势或延续 2021年前三季度，我国实现国内生产总值82.31万亿元，按可比价格计算，同比增长9.8%，两年平均增长5.2%，比上半年两年平均增速回落0.1个百分点。分季度来看，一季度同比增长18.3%，两年平均增长5.0%；二季度同比增长7.9%，两年平均增长5.5%；三季度同比增长4.9%，两年平均增长4.9%，亦较上半有所回落。总体来看，进入三季度以来，在房地产调控、地方政府隐性债务监管、“缺芯”“限产”以及疫情散发等因素交织叠加的影响下，我国经济恢复进程趋弱。短期内，无论是调控或是“缺芯”“限产”以及疫情散发等因素，预计仍将持续，我国经济恢复趋弱的态势或将延续，而在财政政策发力支持下，经济增速仍有望保持在合理区间。 （一）物价上涨压力总体可控 2021年前三季度，我国CPI累计增速为0.6%，涨幅较上半年扩大0.1个百分点，扣除食品和能源价格的核心CPI上涨0.7%，涨幅较上半年扩大0.3个百分点。从单月同比来看，受猪肉价格下降的影响，三季度我国CPI同比逐步回落，7-9月的同比涨幅分别为1.0%、0.8%和0.7%。分项来看，前三季度食品价格下降1.6%，降幅比上半年扩大1.4个百分点，影响CPI下降约0.30个百分点，主要是猪肉价格下降带动，今年前三季度猪肉价格平均下降28.0%，降幅比上半年扩大8.7个百分点，影响CPI下降约0.66个百分点。前三季度非食品价格上涨1.1%，涨幅比上半年扩大0.4个百分点，影响CPI上涨约0.93个百分点，非食品中，工业消费品价格上涨1.5%，涨幅比上半年扩大0.6个百分点，主要是能源价格上涨带动。前三季度，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨13.4%、14.6%和7.4%，涨幅比上半年均有扩大，合计影响CPI上涨约0.40个百分点；除能源外的工业消费品价格总体涨幅较小，前三季度平均上涨0.2%。后续来看，四季度猪肉供应量仍然充足，猪肉价格预计仍将低位运行，而近期部分地区果蔬价格因天气和运输成本因素出现明显上涨，叠加非食品价格的上涨，CPI同比涨幅面临上升压力，但预计幅度有限。 宏观研究报告 3 图表 1 消费者物价指数同比增速走势（单位：%） 数据来源：Wind，新世纪评级计算、绘制 2021年前三季度，我国PPI累计同比上涨6.7%，涨幅较上半年扩大1.6个百分点。其中生产资料价格上涨较多，前三季度累计同比上涨8.9%，涨幅较上半年扩大2.1个百分点，影响PPI上涨6.61个百分点；生活资料价格总体平稳，前三季度累计同比上涨0.2%，涨幅较上半年扩大0.1个百分点，影响PPI上涨0.05个百分点。月度数据来看，今年以来，受大宗商品价格上涨冲击，叠加去年同期基数较低影响，PPI同比快速上涨，涨幅由1月份的0.3%逐月扩大至9月份的10.7%，创历史新高。后续来看，10中旬开始，在发改委的监管干预措施下，煤炭以及部分工业品价格短期内大幅下跌，短期内一定程度上将遏制PPI的进一步上涨态势，PPI有望自高位回落。 （二）就业形势总体平稳 2021年前三季度，我国新增城镇就业1045万人，完成全年预期目标的95%，新增就业目标完成情况良好；1~9月份，全国城镇调查失业率均值为5.2%，低于5.5%左右的宏观调控预期目标，就业形势总体平稳，但就业的结构性矛盾依然较大。三季度以来，我国青年调查失业率虽然呈下降态势，而绝对水平仍处高位，9月份16-24岁青年失业率为14.6%，比全国城镇调查失业率4.9%高出近三倍。同时，散发疫情对部分接触性、聚集性服务行业的恢复构成限制，用工需求偏弱。总体看来，我国面临的就业压力仍然较大。 图表 2 我国单月新增就业及年度高校毕业生情况（单位：万人） 月份\年份 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 1月 89 89 — 89 87 88 86 69 76 2月 102 110 — 83 101 88 88 39 72 3月 151 145 153 146 146 154 150 121 149 4月 128 129 121 125 131 141 135 125 140 5月 132 134 136 134 134 142 138 106 137 -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.002016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-09CPI:当月同比月CPI:食品:当月同比月CPI:非食品:当月同比月 宏观研究报告 4 月份\年份 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 6月 123 130 137 140 136 139 140 104 124 7月 119 121 123 118 120 128 130 107 124 8月 112 115 111 113 119 110 117 110 116 9月 110 109 114 119 123 117 113 117 107 10月 98 100 105 101 94 93 96 111 — 11月 78 79 80 81 89 93 86 90 — 12月 68 61 61 65 71 68 73 97 — 当年新增就业总计 1310 1322 1312 1314 1351 1361 1352 1186 — 当年毕业生合计 699 727 749 765 795 820 834 874 909 数据来源：Wind，新世纪评级整理、计算 （三）限产限电拖累工业生产增速 2021年第三季度，我国制造业PMI持续下降，9月当月制造业PMI为49.6%，降至临界点以下，为2020年3月以来首次跌破荣枯线，制造业景气度大幅回落。其中，生产指数和新订单指数分别为49.5%和49.3%，较上月分别下降1.4和0.3个百分点，均为年内低点，且生产指数创近十年同期新低、新订单指数连续两个月位于收缩区间，表明制造业生产活动和市场需求总体放缓。受疫情和汛期的冲击，三季度服务业PMI呈先降后升态势，分别为52.5%、45.2%和52.4%；三季度建筑业PMI分别为57.5%、60.5%和57.5%，持续位于高景气区间。 工业生产方面，2021年前三季度，全国规模以上工业增加值同比增长11.8%，增速较上半年回落4.1个百分点；两年平均增长6.4%，较上半年回落0.6个百分点，增速与疫情前水平相当；特别是三季度，受国内疫情、洪涝灾害、“限产限电”“缺芯”等因素影响，工业生产增速放缓，7-9月工业增加值两年平均增速分别为5.6%、5.4%和5.0%。从三大门类看，采矿业以及电力、热力、燃气及水生产和供应业分别增长4.7%、12.0%，两年平均增速分别为2.0%、6.3%；制造业增长12.5%，两年平均增速为7.0%。 宏观研究报告 5 图表 3 2021年前三季度主要行业增加值累计同比增速（单位：%） 数据来源：Wind，新世纪评级绘制 分行业来看，41个大类行业中，有39个行业同比增长，增长面达95.1%，超半数行业实现两位数增长。其中，装备制造业和高技术制造业增长较快，1-9月分别同比增长16.2%和20.1%，增速分别快于全部规模以上工业4.4个和8.3个百分点，对全部规模以上工业增长贡献率分别达44.9%和25.2%，两年平均分别增长10.3%和12.8%，均高于疫情前同期水平约4个百分点。从产品看，新能源汽车同比大幅增长172.5%，工业机器人、太阳能电池、智能手表等体现新动能的产品同比增速均在50%以上。 工业企业利润方面，1-9月份，我国规模以上工业企业利润同比增长44.7%，较2019年同期增长41.2%，两年平均增长18.8%；三季度，工业企业利润同比增长14.3%，继续保持两位数增长；两年平均增长15.1%，企业经营状况继续改善，利润保持稳定增长态势。分三大门类来看，采矿业和制造业利润保持较高增速，1-9月采矿业和制造业利润同比分别增长1.62倍和42.9%；电力、热力、燃气及水生产和供应业则同比下降15.2%。在41个工业大类行业中，35个行业利润总额同比增长，其中石油、煤炭及其他燃料加工业利润总额同比增长9.3倍，石油和天然气开采业增长2.67倍，有色金属冶炼和压延加工业增长1.62倍，而食品制造业同比下降0.6%、汽车制造业和纺织业仅同比增长1.2%和1.4%，工业企业利润表现在行业间不平衡的状况较为突出。 总体来看，受国内疫情、洪涝灾害、“限产限电”以及“缺芯”等因素影响，我国工业生产增速放缓。展望四季度，汽车生产“缺芯”以及能耗双控的负面影响预计将持续拖累工业生产，工业生产仍将承压。 05101520253035 宏观研究报告 6 （四）消费修复仍需较长时间 2021年前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率为64.8%，较上半年提高3.1个百分点，拉动GDP增长6.3个百分点，两年平均拉动GDP增长2.3个百分点，为拉动经济增长的最主要