白糖月报：郑糖缓步上行 维持逢低做多

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 农产品组 研究员 徐亚光  021-68758679  xuyaguang@htfc.com 从业资格号：F3008645 投资咨询号：Z0012826 , 华泰期货|白糖月报2021-10-31 郑糖缓步上行 维持逢低做多 摘要： 2021 年来国际原糖整体呈现震荡上行格局，一季度由于国际上贸易流紧张，价格重修上行，二季度随着巴西开始逐步进入压榨高峰，贸易流逐步宽松，泰国等地也将面临产量恢复，这些压力导致原糖在价格高位受到压力，但当下看2021/22榨季考虑到巴西干旱天气的问题，以及后疫情时代全球宏观消费复苏，加上原油价格高位运行给燃料乙醇带来的价格优势，国际糖价下方支撑加强。9月原糖期价总体呈高位震荡态势，但全球经济放缓担忧，及宏观货币政策收紧趋势使得市场心理变得更为谨慎，叠加海运费高企需求端受到抑制，糖价出现震荡，但仍维持20美分一线高位盘整。 国内现货层面今年由于大型贸易商渠道下沉挤压中小终端市场，行业竞争进一步加剧，同时产销区价格倒挂，叠加物流运力紧张，影响国产糖尤其是广西糖去库存，来自贸易商角度的食糖销售偏悲观。消费好转期主要集中于传统节日备货需求， 9月后中秋、国庆备货结束回落后，市场景气度回落，价格有所回落。盘面表现相对也是偏弱，总体价格区间为5800-6000元/吨。新榨季临近，阶段性高库存仍在，榨季结转数量104吨，较往年均值增加50万吨。产量层面2021/22榨季国内食糖产量下降。甜菜糖减产没有悬念，甘蔗糖方面云南糖将先于广西糖上市，广西糖厂最早开机时间为11月上旬。我们预计总体供应端结转库存增量可以将减产缺口大部分覆盖，国产糖供应也无明显矛盾。目前盘面上最大的利多仍是负进口利润，进口成本上涨的影响终将反映到价格上。 全球糖市供需偏紧态势未减，目前看北半球甜菜糖已经开启生产序幕，全球糖市目光从即将收榨的巴西中南部转向即将开榨的印度与泰国。新榨季印度糖业出口政策力度减弱，出口成本增加有利于支撑国际糖价维持高位，国内糖价受外盘带动，价格重心有望缓慢上移。阶段性工业库存及榨季转结库存高企、20/21榨季期末结转工业库存在超100万吨的高位水平，现货市场存在一定的供应压力，但由于国产陈糖存在成本相对低的优势，考虑到新糖减产、成本上升，且今年糖厂资金面偏宽松，糖厂降价抛货意愿不强。整体未来现货价格向进口糖成本靠拢，配额外进口利润修复是长期趋势。11月01合约运行区间，5800-6300。 策略：逢低做多SR01合约。 风险：宏观风险 原油风险 华泰期货|白糖月报 2021-10-31 2 / 9 10月市场运行情况回顾 2021 年来国际原糖整体呈现震荡上行格局，一季度由于国际上贸易流紧张，价格重修上行，二季度随着巴西开始逐步进入压榨高峰，贸易流逐步宽松，泰国等地也将面临产量恢复，这些压力导致原糖在价格高位受到压力，但当下看2021/22榨季考虑到巴西干旱天气的问题，以及后疫情时代全球宏观消费复苏，加上原油价格高位运行给燃料乙醇带来的价格优势，国际糖价下方支撑加强。9月原糖期价总体呈高位震荡态势，但全球经济放缓担忧，及宏观货币政策收紧趋势使得市场心理变得更为谨慎，叠加海运费高企需求端受到抑制，糖价出现震荡，但仍维持20美分一线高位盘整。 国内现货层面今年由于大型贸易商渠道下沉挤压中小终端市场，行业竞争进一步加剧，同时产销区价格倒挂，叠加物流运力紧张，影响国产糖尤其是广西糖去库存，来自贸易商角度的食糖销售偏悲观。消费好转期主要集中于传统节日备货需求， 9月后中秋、国庆备货结束回落后，市场景气度回落，价格有所回落。盘面表现相对也是偏弱，总体价格区间为5800-6000元/吨。新榨季临近，阶段性高库存仍在，榨季结转数量104吨，较往年均值增加50万吨。产量层面2021/22榨季国内食糖产量下降。甜菜糖减产没有悬念，甘蔗糖方面云南糖将先于广西糖上市，广西糖厂最早开机时间为11月上旬。我们预计总体供应端结转库存增量可以将减产缺口大部分覆盖，国产糖供应也无明显矛盾。目前盘面上最大的利多仍是负进口利润，进口成本上涨的影响终将反映到价格上，前期得益于还不算太高的进口成本，加工糖厂持续以低于广西糖到港价20-30元/吨的价格报价，销售较为顺畅，后期随着到岸成本不断增加，加工糖挺价意愿较为明显。 图表1：郑糖主力合约走势 单位：元/吨 图表2：现货糖价走势 单位：元/吨 资料来源： 华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.004,600.004,800.005,000.005,200.005,400.005,600.005,800.002020-...2020-...2020-...2020-...2020-...2020-...2021-...2021-...2021-...2021-...2021-...2021-...郑糖主力原糖主力4,600.004,800.005,000.005,200.005,400.005,600.005,800.006,000.00南宁糖价柳州糖价 华泰期货|白糖月报 2021-10-31 3 / 9 国外原糖基本面情况 全球方面，全球食糖供给偏紧态势未减。国际食糖供需预估出现多次调整，但整体供需缺口都较为温和，ISO预计2020/21年度全球食糖供应缺口为310万吨，低于之前测的480万吨。预计全球消费量为1.724亿吨，低于此前估计的1.738亿吨，但仍比上一年度增加1.2%。ISO下调了消费量预估，因印度和巴西的新冠病例增加以及旅行限制导致，预计2020/21年度全球产量从先前预测的1.69亿吨小幅上调至1.692亿吨，主要因巴西中南部产量上调，但被泰国和古巴产量下降部分抵消。ISO预计2021/22年度全球食糖供应缺口为380万吨，高于5月的260万吨。预计全球消费量将增加1.6%至1.745亿吨，全球食糖产量将增加0.2%至1.706亿吨。 图表3：USDA全球糖供需平衡表 图表4：巴西累计制糖比 资料来源： 华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 巴西生物燃料在能源结构中占比较高，其中燃料乙醇地位重要巴西是全世界碳强度最低的国家之一，能源结构中45%为可再生能源。巴西甘蔗协会Unica的数据，在2020/21年度巴西玉米乙醇占到全国生物乙醇产量的9%，但9成以上仍是甘蔗乙醇。糖和乙醇的生产用蔗竞争（乙醇与汽油比价、糖醇比价、汇率）巴西绝大部分糖厂是既可以生产乙醇也可以产糖的，根据品种生产收益的相对差异来灵活调整生产用蔗比，从而影响到相应品种产量。2020/21榨季，在巴西中南部的269家甘蔗加工厂中，有60个工厂只提炼乙醇或糖，其他 华泰期货|白糖月报 2021-10-31 4 / 9 的既可以产糖也可以生产乙醇。影响巴西糖、醇生产用蔗竞争力的指标主要是糖和乙醇的市场价格，当乙醇折糖价格高于糖价，糖厂会倾向于将更多的甘蔗用于生产乙醇，从而减少糖的生产，反之则更倾向于生产糖，而乙醇的价格又受制于汽油。从历史情况看，生产乙醇用蔗比例在50%-65%范围内波动。 当前据RenovaBio规划下的减排目标，到2030年，巴西燃料乙醇消费量将从现在的300亿升左右增至500亿升以上。要达到该目标：首先需要政策倾斜，来支撑起足够的燃料消费市场（通过燃油和乙醇的税收调节，来增强乙醇在燃料消费市场的竞争优势；通过对乙醇及灵活燃料汽车的税收优惠扶持政策；维持较高的乙醇在汽油中的强制掺兑比例。当下看在巴西生物燃料价格高企的情况下，为满足日益增长的需求，巴西的糖厂和乙醇厂可能会暂时减少糖产量，以增加乙醇产量。虽然目前巴西的疫情远未结束，但是民众汽车的出行量已经逐步增加，乙醇价格再次走高。Unica 表示，10月上半月，巴西中南部地区糖产量较去年 同期下滑 56%至114万吨。 图表5：巴西糖醇比价 图表6：巴西压榨量 单位：万吨 资料来源： 华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 印度乙醇产业发展目标长期将推动糖价 在印度甘蔗的种植回报相当高，对许多农民来说是首选作物，这导致印度糖生产过剩。高昂的甘蔗价格意味着这种糖的制造成本很高，出口将会亏损。降低国内糖库存的唯一方法是补贴出口。印度政府想保证农民收入，为了消化过剩糖从而一直补贴国内出口企业。政府已决定解决问题的最佳方法是发展当地的甘蔗乙醇产业，他们不是付钱给糖厂来出口糖，而是付钱给糖厂来建造能够将甘蔗汁或高蔗糖糖蜜加工成乙醇以与汽油混合的酒精厂。 在明年2022年印度汽油中乙醇掺混目标为10%（E10）；对于乙醇掺混目标20%（E20），早01000200030004000500060002016/1/152017/1/152018/1/152019/1/152020/1/152021/1/15 华泰期货|白糖月报 2021-10-31 5 / 9 前印度官方将E20目标的实现时间定在2030年，2021年上半年印度政府将该目标的计划实现时间提前到了2025年，近日（2021年6月初）又表示将该目标再度提前至2023年。目前印度燃料乙醇产能在42.5亿升，下年度还将有5亿升的新增产能，印度或可以在2022年实现10%混合的目标。目前印度石油销售公司（OMC）预计将在2021/22财年（2021年12月至2022年11月）采购45.7亿升乙醇，从糖厂采购28.3亿升乙醇，用于10%乙醇比例的汽油混合燃料。此外，在28.3亿升中，用糖蜜（C-heavy molasses)生产5.97亿升乙醇，使用甘蔗汁生产4.22亿升和使用糖蜜（B-heavy molasses)生产18.1亿升乙醇。初步估算，若2022年乙醇混掺比例达到10%的目标，可能需要300-400万吨糖被分流至乙醇生产中，目前行业机构多预期300-350万吨糖被分流至乙醇生产中。 四季度市场关注焦点转向北半球主产国。印度作为下一阶段最主要的食糖出口来源国很大程度上掌握了市场定价主导权，其食糖出口政策取消及国内食糖最低售价（MSP）提升将封锁国际糖价下限——19美分。现印度部分地区的糖厂已停止食糖出口步伐，等待国际糖价涨到糖厂更为满意的位置，才能触发其出口意愿。在经历了连续两年的顺利去库存之后，印度新榨季的食糖期初库存已降至近年低位。 新榨季大部分国家的食糖产量都将出现一定程度的复苏，其中以印度，泰国和欧盟增产为主，但印度出口总量受限，泰国、俄罗斯和欧盟等国也不会回到产量历史高峰的位置，所以绝大部分国家增产的总量也抵不过巴西减产的量大，而且巴西未来食糖产量有继续缩减的空间和可能，食糖消费继续增加的预期维持乐观的判断，由此导致新榨季全球食糖市场供需缺口有继续扩大的可能和客观条件。 图表7：印度供需 图表8：印度库销比 资料来源： 华泰期货研究院 资