三季报点评：毛利率拐点已至，储能业务增长亮眼

锦浪科技（300763） 三季报点评 证券研究报告·公司研究·电源设备 1 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 毛利率拐点已至，储能业务增长亮眼 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,084 3,463 5,271 7,793 同比（%） 83.0% 66.1% 52.2% 47.8% 归母净利润（百万元） 318 552 909 1,354 同比（%） 151.3% 73.7% 64.5% 49.0% 每股收益（元/股） 1.28 2.23 3.67 5.47 P/E（倍） 226.09 130.19 79.13 53.12 投资要点  2021Q1-3公司归母净利润3.63亿元，同比增长72.7%，符合我们的预期：公司发布2021年三季报，公司2021Q1-3实现营业收入23.04亿元，同比增长70.5%；实现利润总额3.94亿元，同比增长62.5%；实现归属母公司净利润3.63亿元，同比增长72.7%。其中2021Q3，实现营业收入8.50亿元，同比增长36.4%，环比增长1.6%；实现归属母公司净利润1.25亿元，同比增长35.9%，环比下降5.4%。Q1-3毛利率为28.5%，同比下降5.6pct，Q3毛利率26.9%，同比下降4.4pct，环比下降0.3pct。  逆变器出货量继续提升，毛利率环比基本持平：公司逆变器出货52-54万台，按照20年报单台功率18kW测算，出货量约9.3-9.7GW，同增95%左右，其中Q3出货19-20万台，测算约3.4-3.6GW，同比增长38-46%，环比增长1-7%。2021Q3公司逆变器平均单价约0.24元/W，环比略有上涨，主要是国内因芯片紧缺，国内Q2涨价逐步兑现所致，整体毛利率约26-27%，环比基本持平。  储能业务发力，收入占比显著提升：公司2021Q1-3储能逆变器业务收入1.1-1.2亿元，其中Q3收入0.5亿元+，收入占比由2021H1的4.5%提升至2021Q3的5.8%。储能逆变器出货仍保持高速增长，三季度出货超9000台（实际发出1万台，仍有部分在途未计入），毛利率维持45%左右。国内分时电价机制+各地方强制配储，打开储能长期空间。海外高电价和电力不稳定，公共项目与户用需求共振，储能市场快速发展。目前公司在手订单充足，主要市场在欧洲、澳洲、美洲等，充分受益于海外储能市场起量，公司预计2022年可实现10-20万台出货。  三费控制能力稳定，期间费用率下降3.55个百分点至13.80%：公司2021Q1-3费用同比增长25.19%至2.15亿元，期间费用率下降3.55个百分点至13.80%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比-0.86%、+43.04%、+64.29%、+348.82%至1.07亿元、1.92亿元、1.03亿元、0.19亿元；费用率分别下降3.34、下降1.6、下降0.17、上升1.39个百分点至4.63%、8.35%、4.45%、0.82%。Q3，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比-19.85%/+14.74%/+25.28%/+575.09%，费用率分别为4.44%/8.32%/4.51%/0.84%。  经营现金流表现亮眼，同比+62.34%：2021Q1-3经营活动现金流量净流入3.50亿元，同比增长62.34%，其中Q3经营活动现金流量净额1.03亿元；销售商品取得现金17.09亿元，同比增长70.78%。期末预收款项1.22亿元，比期初增长110.05亿元。期末应收账款5.2亿元，较期初增长0.56亿元，应收账款周转天数上升0.72天至48.66天。期末存货10.27亿元，较期初上升5.88亿元。  盈利预测与投资评级：基于芯片紧张、原材料价格上涨，我们略微下调公司2021年盈利预测；基于光伏未来高增长，公司作为龙头将受益，我们维持公司2022年盈利预测、上调公司2023年盈利预测。我们预计公司2021-2023年净利润预测为5.5/9.1/13.5亿元（前值为6.1/9.1/12.8亿元），同比+73.7%/+64.5%/+49.0%，对应2021-2023年EPS为2.23/3.67/5.47元。当前市值对应2021-2023年PE130/79/53倍，维持“买入”评级。  风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 278.79 一年最低/最高价 102.00/350.00 市净率(倍) 32.28 流通A股市值(百万元) 29928.98 基础数据 每股净资产(元) 8.64 资产负债率(%) 59.77 总股本(百万股) 247.58 流通A股(百万股) 107.35 [Table_Report] 相关研究 1、《锦浪科技（300763）：境内户用逆变器龙头地位稳固，储能业务高增》2021-08-03 2、《锦浪科技（300763）：20年报&21Q1点评：逆变器出货持续超预期，发力储能高增开启》2021-04-26 3、《锦浪科技（300763）：国内海外双双超预期，21年出口持续高增！》2021-01-25 [Table_Author] 2021年10月31日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证号：S0600520070006 15111833381 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 郭亚男 guoyn@dwzq.com.cn -54%0%54%109%163%217%271%326%380%2020-102021-022021-06锦浪科技沪深300 2 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 2021Q1-3公司归母净利润3.63亿元，同比增长72.7%，符合我们的预期：公司发布2021年三季报，公司2021Q1-3实现营业收入23.04亿元，同比增长70.5%；实现利润总额3.94亿元，同比增长62.5%；实现归属母公司净利润3.63亿元，同比增长72.7%。其中2021Q3，实现营业收入8.50亿元，同比增长36.4%，环比增长1.6%；实现归属母公司净利润1.25亿元，同比增长35.9%，环比下降5.4%。Q1-3毛利率为28.5%，同比下降5.6pct，Q3毛利率26.9%，同比下降4.4pct，环比下降0.3pct。 图1：2021Q1-3收入23.04亿元，同比增长70.52%；盈利3.36亿元，同比增长72.71%（亿元，%） 锦浪科技 2021Q1-3 2020Q1-3 同比 2021Q3 2020Q3 同比 2021Q2 环比 营业收入 23.04 13.51 70.5% 8.50 6.24 36.4% 8.37 1.6% 毛利率 28.5% 34.1% -5.6% 26.9% 31.3% -4.4% 27.2% -0.3% 营业利润 3.94 2.48 58.6% 1.38 1.08 28.1% 1.33 3.9% 利润总额 3.94 2.43 62.5% 1.38 1.04 33.5% 1.33 3.8% 归属母公司净利润 3.63 2.10 72.7% 1.25 0.92 35.9% 1.32 -5.4% 扣非归母净利润 3.01 1.92 56.8% 0.99 0.73 36.4% 1.09 -9.2% 归母净利率 15.8% 15.6% 0.2% 14.7% 14.7% 0.0% 15.8% -1.1% 股本 2.48 1.38 - 2.48 1.38 - 2.48 - EPS 1.47 1.52 -3.6% 0.50 0.66 -24.1% 0.53 -5.4% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：2021Q1-3收入23.04亿元，同比+70.52（亿元，%） 图3：2021Q1-3归母净利润3.63亿元，同比+72.71%（亿元，%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 0.33 0.71 1.77 2.86 8.23 8.31 11.39 20.84 23.04 0.00%115.56%150.04%61.16%188.17%0.96%37.01%82.98%70.52%-50%0%50%100%150%200%0510152025201320142015201620172018201920202021Q1-3营业收入同比0.04 0.20 0.30 1.18 1.18 1.27 3.18 3.63 -171.69%419.11%47.89%296.30%0.21%7.22%151.30%72.71%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020132014201520162017201820192020归属母公司净利润同比 3 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图4：2021Q3收入8.5亿元，同比+36.35%（亿元，%） 图5：2021Q3归母净利润1.25亿元，同比+35.94%（亿元，%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：2021Q1-3毛利率、净利率同比-5.63、+0.2pct（%） 图7：2021Q3毛利率、净利率同比-4.4pct、-0.04pct（%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 逆变器出货量继续提升，毛利率环比基本持平：公司逆变器出货52-54万台，按照20年报单台功率18kW测算，出货量约9.3-9.7GW，同增95%左右，其中Q3出货19-20万台，测算约3.4-3.6GW，同比增长38-46%，环比增长1-7%。2021Q3公司逆变器平均单价约0.24元/W，环比略有上涨，主要是国内因芯片紧缺，国内Q2涨价逐步兑现所致，整体毛利率约26-27%，环比基本持平，公司价格上涨订单毛利率未明显改善的原因主要是：1）海运紧张，2021Q3运费支出增长1300万左右，若扣除运费上涨因素的影响，逆变器毛利率环比提升1pct；2）三季度出货维持海外占比50%左右的结构。10月初公司在国内市场再次提价5-10%，海外正酝酿涨价，我们预计后续毛利率将逐步改善；明年看，公司新建产能释放，总产能将达到100万台，日韩市场重点突破并逐步向大型地面电站推进，且芯片紧缺问题将逐季缓解，我们预计明年公司出货量将持续提升。 1.60 2.51 3.63 3.64 2.82 4.46 6.24 7.33 6.17 8.37 8.50 13.88%1.57%81.66%49.80%75.49%77.36%71.68%101.44%119.04%87.65%36.35%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%01234567892019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3单季收入同比0.07 0.24 0.42 0.54 0.59 0.60 0.92 1.08 1.06 1.32 1.25 14.69%-34.27%9.12%45.38%766.54%146.84%119.86%100.53%81.29%120.79%35.94%-100%0%100