常规业务增长迅速，业绩超预期

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 医药生物 ｜ 医疗服务 常规业务增长迅速，业绩超预期 2021年10月28日 评级 推荐 评级变动 首次 合理区间 117.00-136.50元 交易数据 当前价格（元） 109.16 52周价格区间（元） 81.91-178.47 总市值（百万） 50646.00 流通市值（百万） 50305.00 总股本（万股） 46395.88 流通股（万股） 46083.51 涨跌幅比较 % 1M 3M 12M 金域医学 7.63 -11.41 -2.78 医疗服务 -9.25 -3.85 17.20 邹建军 分析师 执业证书编号：S0530521080001 0731-84403452 吴号 研究助理 wuhao2@cfzq.com 相关报告 预测指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入（百万元） 5269 8244 12126 11474 12424 净利润（百万元） 402 1510 2152 1808 1854 每股收益（元） 0.87 3.25 4.64 3.90 4.00 每股净资产（元） 4.90 8.16 12.30 15.77 19.33 P/E 125.88 33.55 23.53 28.02 27.32 P/B 22.26 13.37 8.88 6.92 5.65 资料来源：Wind，财信证券 投资要点：  事件：公司发布2021年第三季度报告。2021Q3，公司实现营业收入31.62亿元，同比+34.39%；实现归母净利润6.13亿元，同比+22.84%；实现扣非归母净利润6.19亿元，同比+28.36%，业绩增长超预期。  常规业务实现快速增长，新冠检测持续贡献业绩增量。2021年前三季度，扣除新冠检测后的常规业务收入为52.61亿元，较2020年+33.34%，较2019年+34.21%；其中，2021Q3，扣除新冠检测后的常规业务收入约为19.15亿元，较2020年+14.08%，较2019年+39.09%。公司常规业务增长良好，一方面因为新冠疫情影响减弱，医院诊疗量持续恢复；另一方面因为公司注重高质量发展，高端项目及优质客户不断增加。新冠检测业务方面，2021Q3，公司核酸检测量超7000万人份，新冠检测业务贡献收入约12亿元。  规模效应和收入结构优化提升公司盈利水平。2021年前三季度，公司整体毛利率同比提升0.89pct至46.63%，其中医学检测业务毛利率同比提升0.43pct至46.45%。期间费用率方面，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为11.43%、11.20%、0.09%，同比下降0.46pct、0.39pct、0.18pct。报告期内，公司盈利水平同比提升，主要因为收入规模增长导致固定成本费用的摊薄效应明显以及项目结构、客户结构持续优化。  盈利预测与投资建议： 2021-2023年，预计公司实现归母利润21.52/18.08/18.54亿元，EPS分别为4.64/3.90/4.00元，当前股价对应的PE分别为23.53/ 28.02/ 27.32倍，考虑到：（1）国外可比公司美国控股实验室新冠疫情出现前的2005-2019年的营收、净利润复合增速分别为8.15%、4.45%，PE均值为18.06倍；（2）未来两年，预计公司新冠检测业务贡献的业绩将呈下降趋势，除新冠检测外的常规检测业务将保持20%的增长，常规业务将成为公司业绩的主要来源；给予公司2022年30-35倍PE，对应的目标价为117.00-136.50元/股，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。  风险提示：市场和政策变动风险，检验样本控制风险，医学检验及病理诊断服务执业风险。 -24%-13%-2%9%20%31%42%53%2020-102021-02金域医学医疗服务公司点评 金域医学（603882） 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 事件：公司发布2021年第三季度报告。2021年1-9月，公司实现营收86.17亿元，同比+47.87%；实现归母净利润16.72亿元，同比+58.52%；实现扣非归母净利润16.48亿元，同比+61.62%。单看2021Q3，公司实现营业收入31.62亿元，同比+34.39%；实现归母净利润6.13亿元，同比+22.84%；实现扣非归母净利润6.19亿元，同比+28.36%。 常规业务实现快速增长，新冠检测持续贡献业绩增量。2021年前三季度，扣除新冠检测后的常规业务收入为52.61亿元，较2020年+33.34%，较2019年+34.21%；其中，2021Q3，扣除新冠检测后的常规业务收入约为19.15亿元，较2020年+14.08%，较2019年+39.09%。公司常规业务增长良好，一方面因为新冠疫情影响减弱，医院诊疗量持续恢复；另一方面因为公司注重高质量发展，高端项目及优质客户不断增加。2021年前三季度，公司血液疾病诊断业务、神经&临床免疫诊断业务、实体肿瘤诊断业务分别较2020年增长31.40%/42.80%/38.50%，较2019年增长67.50%/54.50%/61.30%。新冠检测业务方面，受广州、南京、扬州等地区出现疫情影响，核酸检测需求仍较多；同时在广州实验室的指导下，公司建立起“基地+气膜+移动检测车”三位一体模式，抗疫能力大幅提升，新冠检测业务仍为公司2021年前三季度营收的重要来源。2021年前三季度，公司核酸检测量约1.38亿人份（2020年全年约为3200万人份），新冠检测业务贡献收入约33亿元。其中，2021Q3，公司核酸检测量超7000万人份，新冠检测业务贡献收入12亿元。考虑到新冠疫情防控进入常态化、近期多地出现新冠疫情等，预计新冠检测业务在一段时间内将继续贡献收入。 图1：公司营收规模及同比增速 图2：公司归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 规模效应和收入结构优化提升公司盈利水平。2021年前三季度，公司整体毛利率同比提升0.89pct至46.63%，其中医学检测业务毛利率同比提升0.43pct至46.45%。期间费用率方面，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为11.43%、11.20%、0.09%，同比下降0.46pct、0.39pct、0.18pct。受毛利率提升和期间费用率下降影响，公司净利率同比提升1.39pct至20.26%。报告期内，公司盈利水平大幅提升，主要因为收入规模增长导致固定成本费用的摊薄效应明显以及项目结构、客户结构持续优化。 0%10%20%30%40%50%60%020406080100营业收入（亿元）yoy0%50%100%150%200%250%300%024681012141618归母净利润（亿元）yoy 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图3：公司毛利率及净利率水平 图4：公司期间费用率水平 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 持续推进高质量发展，收入结构不断优化，客户单产不断提升。公司始终聚焦医学检测主业，重点发展高毛利、增长快、需求多的特检项目，同时持续打造临床多学科会诊模式，全面提升TOP 三级医院的营销服务能力，提升三级医院收入占比。总的来看，公司高质量发展取得良好成效。2018-2020年，公司特检业务收入（扣除新冠检测）占比由44.01%提升至48.77%。2021年前三季度，公司三级医院业务收入占比同比提升4.49pct至34.99%；客户单产同比提升43.76%。 图5：公司特检业务收入占比（扣除新冠检测） 图6：三级医院业务占比及客户单产提升幅度 资料来源：公司公告，财信证券 资料来源：公司公告，财信证券 我国ICL发展空间大，公司有望充分受益。根据国家卫生健康委员会与艾迪康招股说明书数据，2020年，中国、美国患者人均临床检测支出分别为102.40、675.80元，每亿人拥有的ICL数量分别为125.10、2051.60个。此外，当前我国ICL市场渗透率仅为6%，而同期德国、美国、日本的ICL市场渗透率为44%、35%、60%。对比德美日等发达国家，我国ICL行业提升空间巨大。相比于医院实验室，ICL具有检测项目多、成本低、技术强的优势。国内三级医院能提供500-1000项检验项目，低级医院只能提供100-500项检验项目，而ICL一般可以提供超过1000项检测，领先的ICL可以提供超过3500项检测项目；ICL为区域内众多医院承担检测任务，可产生规模效益、降低检测成本，据国家卫健委研究中心测算，2016-2020年，ICL分别节省检测成本104、137、176、221、274亿元；ICL拥有更先进的检测设备，可以承担更复杂的检测任务，如罕见病基因检测等。在医保控费的大背景，检测项目价格呈现下降趋势，公立医院有动力将检验外包给42.35%40.96%38.83%39.48%46.69%46.63%5.78%5.49%5.64%7.88%19.09%20.26%0%10%20%30%40%50%毛利率净利率0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%销售费用率管理费用率财务费用率44.01%46.49%48.77%41.00%42.00%43.00%44.00%45.00%46.00%47.00%48.00%49.00%50.00%20182019202028.30%33.60%34.99%18.42%49.70%43.76%0.00%20.00%40.00%60.00%201920202021Q1-Q3三级医院业务占比（扣除新冠）客户单产提升幅度 此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 ICL，ICL市场渗透率有望进一步提升。此外，受人口老龄化、居民健康意识提升、人均收入水平提升以及技术进步，ICL市场将进一步扩容。预计2020-2025年，ICL市场规模（不含新冠检测）将由196亿元增长至463亿元，复合增速为18.52%。公司作为国内第三方医学检验行业营业规模最大、服务网络覆盖最广、检验项目及技术平台最齐全的龙头企业，成本优势、服务优势、品牌优势明显，有望充分享受ICL快速发展的红利。 图7：中美患者人均临床检测支出（元） 图8：每亿人拥有的ICL数量 资料来源：国家卫生健康委员会，艾迪康招股说明书，财信证券 资料来源：国家卫生健康委员会，艾迪康招股说明书，财信证券 图9：ICL市场渗透率比较 图10：ICL市场规模（不含新冠检测）及同比增速 资料来源：国家卫生健康委员会，艾迪康招股说明书，财信证券 资料来源：艾迪康招股说明书，财信证券 盈利预测与投资建议：2021-2023年，预计公司实现归母利润21.52/18.08/18.54亿元，EPS分别为4.64/3.90/4.00元，当前股价对应的PE分别为23.53/28.02/27.32倍，考虑到：（1）国外可比公司美国控股实验室新冠疫情出现前的2005-2019年的营收、净利润复合增速分别为8.15%、4.45%，PE均值为18.06倍；（2）未