餐饮旅游行业2018年中期策略报告：细分领域持续分化，优选消费升级和强垄断行业

旅游细分领域持续分化，优选消费升级和强垄断行业 ——2018年餐饮旅游行业中期策略报告 分析师：楼枫烨 执业编号：S1130517090005 联系人：卞丽娟 2018/5/5 1 证券研究报告 18年中期投资逻辑及推荐标的 免税板块 出境游板块 酒店板块 主题景区板块 免税板块的关注点集中在： •中国免税消费潜力几何（对标韩国128亿美元的规模来看空间较大）。 •免税规模扩张后采购的议价能力和毛利率提升。 主题景区的关注点为两点： •成熟后的主题景区通过文化和节事活动实现客流的高增长。 •异地复制的可能性以及项目资本投入与收益问题。 传统景区板块T 酒店板块的逻辑在周期和成长两方面： •经济周期下行后酒店市场是否能够顺利的完成提升房价的周期逻辑。 •从成长的角度来看经济型酒店的升级改造以及中端酒店的扩张能够接替周期实现完美的过渡。 出境游旅行社的关注点在于： •出境游旅行社的增量客源； •何种方式吸引客流以及所需要消耗的费用； •布局上游资源。 传统景区的投资机会在于： •对传统景区的国企背景下的经营改善带动业绩提升。 •通过打造休闲度假景区实现传统景区的外延扩张。 投资策略组合：中国国旅、中青旅、海昌海洋公园。 传统景区板块：目前人们的娱乐方式丰富，自然景区由于缺乏互动性以及天气影响下增长乏力 主题景区板块 免税板块 出境游板块 酒店板块 投资标的 17年国内旅游人数50.01亿人次/+12.8%，旅游总收入5.40万亿元/+15.1%。全国旅游业对GDP的综合贡献为9.13万亿元，占GDP总量的11.04%。 17年国内游市场表现强劲 图表1:2010-2017年国内旅游人次及增速情况（亿人次） 图表2：2001-2017年旅游总收入及其增速（万亿元） 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%0.010.020.030.040.050.060.020102011201220132014201520162017国内旅游人次（亿人次） 增速% -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.001.002.003.004.005.006.00旅游总收入（万亿元） YOY%数据来源：wind，国金证券研究所 2017年景区板块整体业绩表现平稳，业务逐步多元化发展 •营收126.28亿元/+20.18%; •归母净利润14.85亿元/+23.76%，扣非归母净利润13.46亿元/+15.29%; •利润增长主要受益于景区的多元化业务发展。 一、旅游景区上市公司业务分析 单位：亿元 营业收入 归母净利润 扣非归母净利润 2016年 2017年 YOY% 2016年 2017年 YOY% 2016年 2017年 YOY% 景区 桂林旅游 4.86 5.56 14.4% 0.06 0.53 784.5% -0.21 0.55 -366.2% 曲江文旅 10.48 11.32 8.0% 0.53 0.62 16.9% 0.35 0.54 51.1% 黄山旅游 16.69 17.84 6.9% 3.52 4.14 17.6% 3.28 3.46 5.7% 九华旅游 4.01 4.46 11.2% 0.74 0.83 11.9% 0.75 0.81 8.4% 峨眉山A 10.42 10.79 3.6% 1.91 1.97 2.8% 1.54 1.99 28.9% 丽江旅游 7.80 6.87 -11.9% 2.24 2.04 -8.8% 2.19 2.06 -5.5% 西藏旅游 1.26 1.42 12.2% -0.95 -0.79 -16.8% -0.90 -0.78 12.9% 三特索道 4.51 5.39 19.5% -0.54 0.06 -110.2% -0.58 -0.30 48.5% 北部湾旅 9.20 25.12 173.0% 1.70 2.70 58.4% 1.68 2.33 39.2% 长白山 3.07 3.89 26.6% 0.71 0.71 -0.4% 0.71 0.68 -3.4% 张家界 5.92 5.50 -7.2% 0.61 0.67 10.1% 0.62 0.00 -99.2% 云南旅游 14.63 16.21 10.9% 0.67 0.72 7.1% 0.50 0.63 24.9% 天目湖 4.22 4.61 9.2% 0.69 0.84 21.9% 0.68 0.83 21.9% 西安旅游 8.00 7.30 -8.8% 0.11 -0.19 -273.3% -0.42 -0.44 -5.1% 合计 105.08 126.28 20.18% 12.01 14.85 23.6% 11.67 13.46 15.29% 数据来源：公司公告，国金证券研究所 景区内生增长不足，在16年低基数的影响下17年增速相对疲软 •传统成熟观光景区的游客增长较为疲软，部分景区出现下滑现象； •黄山、九华山17年接待人次分别为336.87万人次/+2.1%、1010万人次/+2.01%; •丽江除牦牛坪索道外均出现下滑，峨眉山由于地震影响下滑3%。 一、旅游景区上市公司业务分析 上市公司 公司所含景区 2017年 上市公司 公司所含景区 2017年 游客人次（万人） 增速（%） 游客人次（万人） 增速（%） 桂林旅游 两江四湖景区 141 17.45% 三特索道 梵净山旅业公司 83.15 36.58% 银子岩景区 244 华山索道公司 146.17 3.42% 漓江游船客运业务 56.22 -2% 海南公司 102.81 5.57% 黄山旅游 黄山风景区 336.87 2.10% 千岛湖索道公司 90.6 10.18% 九华旅游 九华山风景区 1010 2.01% 庐山三叠泉公司 47.82 18.28% 峨眉山A 峨眉山风景区 319.14 -3.26% 崇阳三特旅业公司 7.76 -3.24% 丽江旅游 玉龙雪山索道 259 -3.19% 咸丰坪坝营公司 8.03 31.64% 云杉坪索道 85.78 -31.46% 克旗三特旅业公司 1.68 19.15% 牦牛坪索道 12.37 48.32% 崇阳隽水河公司 1.6 162.30% 长白山 长白山景区 223.2 2.11% 浪漫天缘公司 10.28 65.01% 张家界 环保客运 348.95 -4.79% 保康九路寨公司 2.28 宝峰湖景区 69.83 -18.44% 十里画廊 113.04 2.32% 杨家界索道 63.17 -51.35% 数据来源：公司公告，国金证券研究所 景区板块整体费用率下滑，归因于其他收益及多元化业务带动净利率上升 •17年景区板块的三费下滑明显，销售费用率下降0.3pct；管理费用率下降0.1pct。 •毛利率下滑而净利率提升，景区公司受益于企业多元化业务及其他收益实现净利率提升。 一、旅游景区上市公司业务分析 销售费用率 管理费用率 财务费用率 毛利率 净利率 2016年 2017年 YOY% 2016年 2017年 YOY% 2016年 2017年 YOY% 2016年 2017年 YOY% 2016年 2017年 YOY% 桂林旅游 2.7% 2.7% 0.0% 31.7% 31.2% -0.5% 10.0% 6.9% -3.09% 47.4% 45.7% -1.7% 1.2% 9.5% 8.3% 曲江文旅 5.2% 5.4% 0.2% 13.3% 12.0% -1.2% 2.4% 1.5% -0.88% 29.4% 28.0% -1.4% 5.1% 5.5% 0.4% 黄山旅游 1.2% 1.5% 0.4% 17.2% 17.4% 0.2% 0.4% -0.3% -0.66% 50.5% 50.6% 0.1% 21.1% 23.2% 2.1% 九华旅游 5.7% 5.5% -0.2% 14.6% 15.3% 0.8% -0.2% 0.0% 0.23% 48.0% 46.2% -1.8% 18.5% 18.6% 0.1% 峨眉山A 6.0% 4.0% -2.0% 14.3% 14.0% -0.3% 1.0% 0.3% -0.66% 41.2% 42.6% 1.4% 18.4% 18.2% -0.1% 丽江旅游 13.8% 10.1% -3.7% 16.9% 18.1% 1.2% 0.9% 0.6% -0.34% 74.7% 70.1% -4.6% 28.7% 29.7% 1.0% 西藏旅游 24.6% 19.0% -5.6% 57.0% 58.2% 1.2% 12.8% 13.6% 0.81% 35.4% 35.0% -0.4% -75.3% -55.9% 19.4% 三特索道 6.9% 5.1% -1.8% 27.8% 24.2% -3.5% 12.5% 13.7% 1.20% 51.2% 52.8% 1.6% -12.0% 1.0% 13.0% 北部湾旅 9.1% 8.3% -0.8% 12.2% 13.9% 1.7% 1.7% 1.7% 0.02% 44.1% 38.9% -5.2% 18.5% 10.7% -7.8% 长白山 2.3% 2.3% 0.0% 14.0% 10.5% -3.5% -0.8% -0.6% 0.12% 51.4% 38.5% -12.9% 23.2% 18.2% -5.0% 张家界 5.8% 5.8% 0.0% 13.0% 17.9% 5.0% 2.7% 3.2% 0.45% 39.5% 31.0% -8.5% 10.3% 12.3% 1.9% 云南旅游 4.3% 4.2% -0.2% 9.0% 8.2% -0.8% 2.1% 3.2% 1.16% 26.8% 29.7% 3.0% 4.6% 4.4% -0.2% 天目湖 13.5% 14.2% 0.7% 17.5% 15.9% -1.6% 6.8% 3.8% -2.93% 65.1% 63.7% -1.4% 16.4% 18.3% 1.9% 西安旅游 4.6% 5.2% 0.5% 5.5% 4.9% -0.5% 1.7% 2.0% 0.37% 6.3% 6.6% 0.3% 1.3% -2.5% -3.9% 合计 6.0% 5.7% -0.3% 15.2% 15.1% -0.1% 2.6% 2.3% -0.2% 41.6% 40.2% -1.4% 11.4% 11.8% 0.3% 数据来源：公司公告，国金证券研究所 景区业绩提升两大方向： ——景区客流提升及业务多元化发展； ——内部经营的改善，节约成本费用。 一、旅游景区上市公司业务分析 峨眉山 黄山旅游 •2017年全年实现购票人数319.14万人次/-3.26%； •公司总体费用率为18.40%/-2.97pct； •销售费用率为4.02%/-2.01pct； •管理费用率为14.03%/-0.3pct； •财务费用率为0.356%/-0.66pct。 •费用率的下降是公司扣非净利润增速29%的重要动力。 •归母净利润增速17.6%； •净利润高增长源于公司出售华安证券股票获得投资收益0.58亿元， •剔除华安证券的投资收益影响下17年净利润增速约为3%。 •公司的未来看点在于杭黄高铁开通对于景区客流拉动的超预期以及东黄山建成后休闲度假项目对于公司业绩的拉动。 数据来源：公司公告，国金证券研究所 一、旅游景区上市公司业务分析 传统单一景点在供给端竞争加剧和需求端消费升级的情况下面对巨大的业绩压力。 客流量上限受到景区承载力制约 ——假期制度未能实现大变革情况下，旺季客流无力负荷。 不可抗力的风险因素大 ——景区受制于客流，客流受制于出发地和目的地的客观因素和主观意愿。因此景区在天灾人祸、暴雨酷暑、货币购买力和消费升级前是脆弱的一个系统。 景区内部可开发区域受限 ——禁止在自然保护区的核心区