子公司股权转让等公告点评：拟转让云创20%股权，缓解短期业绩压力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年12月4日 永辉超市（601933.SH） 批发和零售贸易 拟转让云创20%股权，缓解短期业绩压力 ——永辉超市（601933.SH）子公司股权转让等公告点评 公司简报 ◆拟转让永辉云创20%股权，受让万达商管1.5%股权 12月4日晚，公司公告：1）公司与公司的第三大股东张轩宁签订股权转让协议，拟将公司持有的永辉云创科技有限公司20%股权转让给张轩宁。如转让完成，张轩宁将持有永辉云创29.6%股权，成为永辉云创第一大股东，公司将持有永辉云创26.6%股权，为永辉云创第二大股东。2）公司拟受让大连一方集团持有的大连万达商业管理集团股份有限公司1.5%股权，每股价格为52元，总价为35.31亿元，交易对价通过银行贷款支付，预计带来银行利息每年约2.1亿元。3）公司第二、第三大股东张轩松、张轩宁解除一致行动关系。截至公告日，公司无控股股东及一致行动人。 ◆永辉云创预计出表，公司合并报表层面有望确认2.84亿投资收益 预计此次交易完成后，永辉云创及其控股子公司不再纳入公司并表范围，公司单体报表上对永辉云创的长期股权投资由成本法转为权益法。经公司初步计算，该交易将在合并报表层面确认2.84亿投资收益，其中公司在交易后持有的26.6%股权按公允价值重新计量，可确认投资收益1.62亿。 ◆公司处于高速拓展期，云创出表缓解公司短期业绩压力 公司是A股超市行业龙头，2018年进入高速发展期。截至2018年2季度末，公司已经在福建等22个省经营952家连锁超市，经营面积为559万平方米。永辉云创处在门店拓展和业务探索阶段，亏损规模较大，2017/ 1-3Q2018的净利润分别为 -2.67/ -6.13亿元，拖累了公司整体业绩表现。此次通过股权转让调整永辉云创股权，缓解了公司短期业绩压力。 ◆上调盈利预测，维持“增持”评级 我们认为公司处于高速拓展期，新开门店数量显著提升，转让永辉云创股权带来的投资收益确认将增厚利润，考虑到此次交易完成尚需时日，我们维持对公司2018年EPS为0.15的预测，上调对公司2019年EPS的预测至0.21元（之前为0.20元），维持对公司2020年EPS为0.25元的预测，维持“增持”评级。 ◆风险提示：公司外延扩张未达预期，创新业务发展战略调整。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 49,232 58,591 71,865 87,225 105,073 营业收入增长率 16.82% 19.01% 22.65% 21.37% 20.46% 净利润（百万元） 1,242 1,817 1,401 2,049 2,364 净利润增长率 105.18% 46.28% -22.88% 46.24% 15.39% EPS（元）（摊薄） 0.13 0.19 0.15 0.21 0.25 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.47% 9.09% 7.02% 9.59% 10.40% P/E 57 39 50 34 30 P/B 3.7 3.5 3.5 3.3 3.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年12月04日 增持（维持） 当前价：7.34元 分析师 唐佳睿 CFA, CAIA, FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 孙路 (执业证书编号：S0930518060005) 021-52523868 sunlu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 95.70 总市值(亿元)：702.47 一年最低/最高(元)：6.68/12.32 近3月换手率：21.25% 股价表现(一年) -30%-5%20%45%70%09-1712-1704-1807-18永辉超市沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 0.95 -0.51 1.44 绝对 0.26 -2.14 -16.83 资料来源：Wind 相关研报 彩食鲜业务整合，永辉投资预计出表——永辉超市（601933.SH）子公司增资公告点评 ····································· 2018-11-26 业绩低于预期，新开门店与股权激励拉高费用——永辉超市（601933.SH）2018年三季报点评 ····································· 2018-10-30 2018-12-04 永辉超市 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 表1：永辉云创最近一年及一期财务情况（单位：亿元） 资产负债表项目 2018.9.30 2017.12.31 总资产 34.91 12.59 净资产 13.67 7.01 利润表项目 1-3Q2018 FY2017 营业收入 14.78 5.66 归母净利润 -6.17 -2.67 扣非归母净利润 -6.13 -2.67 资料来源：公司公告 表2：此次股权转让前后永辉云创股东及其持股比例 股东名称 转让前持股比例 （%） 转让后持股比例 （%） 永辉超市股份有限公司 46.60 26.60 宁波梅山保税港区辉云重安投资管理合伙企业（有限合伙） 6.98 6.98 宁波梅山保税港区辉众同新投资管理合伙企业（有限合伙） 2.37 2.37 宁波梅山保税港区众想投资管理合伙企业（有限合伙） 2.43 2.43 宁波梅山保税港区辉集众宜投资管理合伙企业（有限合伙） 2.43 2.43 张轩宁 9.60 29.60 CTG Evergreen Investment XIV(HK)Limited 9.60 9.60 林芝腾讯科技有限公司 15.00 15.00 北京创新工场创业投资中心（有限合伙） 3.00 3.00 北京丹晟投资基金中心（有限合伙） 2.00 2.00 合计 100.00 100.00 资料来源：公司公告 表3：万达商管最近三年及一期财务情况（单位：亿元） 资产负债表项目 2015.12.31 2016.12.31 2017.12.31 2018.6.30 资产总额 6,396 7,511 6,891 6,339 资产净额 1,859 2,234 2,429 2,540 利润表项目 FY2015 FY2016 FY2017 1H2018 营业收入 1,321 1,299 1,356 518 净利润 301 329 219 158 资料来源：公司公告 2018-12-04 永辉超市 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 49,232 58,591 71,865 87,225 105,073 营业成本 39,292 46,383 55,843 67,775 81,627 折旧和摊销 941 1,076 120 205 292 营业税费 219 209 257 312 376 销售费用 7,165 8,452 11,423 13,341 15,666 管理费用 941 1,076 2,903 3,524 4,245 财务费用 -74 -83 43 179 337 公允价值变动损益 7 -81 0 0 0 投资收益 167 145 150 430 150 营业利润 1,498 1,941 1,545 2,515 2,962 利润总额 1,556 2,033 1,695 2,665 3,112 少数股东损益 -28 -132 -130 -50 -30 归属母公司净利润 1,242 1,817 1,401 2,049 2,364 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 29,438 32,870 37,403 44,567 52,393 流动资产 20,566 20,337 24,147 29,474 35,577 货币资金 8,097 4,608 5,749 6,978 8,406 交易型金融资产 1,441 1,870 1,870 1,870 1,870 应收帐款 487 980 1,035 1,256 1,513 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 1,221 812 791 959 1,156 存货 5,379 5,582 5,862 6,777 7,754 可供出售投资 10 664 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 1,976 3,659 3,674 3,717 3,732 固定资产 3,109 3,676 5,293 6,873 8,400 无形资产 629 638 606 576 547 总负债 10,197 12,462 17,160 22,960 29,451 无息负债 10,197 12,462 14,391 17,437 20,453 有息负债 0 0 2,769 5,523 8,999 股东权益 19,241 20,408 20,244 21,607 22,942 股本 9,570 9,570 9,570 9,570 9,570 公积金 6,926 7,183 7,310 7,510 7,743 未分配利润 2,702 3,241 3,080 4,293 5,425 少数股东权益 43 413 283 233 203 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 1,928 2,641 695 887 1,135 净利润 1,242 1,817 1,401 2,049 2,364 折旧摊销 941 1,076 120 205 292 净营运资金增加 1,920 1,317 1,772 2,295 3,106 其他 -2,174 -1,569 -2,598 -3,662 -4,627 投资活动产生现金流 -3,883 -5,782 -858 -1,613 -1,865 净资本支出 1,436 2,252 2,000 2,000 2,000 长期投资变化 1,976 3,659 -15 -43 -15 其他资产变化 -7,295 -11,693 -2,843 -3,570 -3,850 融资活动现金流 5,746 -631 1,304 1,955 2,157 股本变化 5,503 0 0 0 0 债务净变化 0 0 2,769 2,754 3,476 无息负债变化 2,174 2,266 1,928 3,047 3,015 净现金流 3,792 -3,776 1,141 1,229 1,428 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -50%0%50%100%150%05001000150020002500201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%25%020000400006000080000100000120000201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%2%4%6%8%10%12%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-12-04 永辉超市 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 16.82% 19.