2021年三季报点评：主业快速修复，新品启航打开长期增量空间

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 10月22日公司发布2021年三季报，2021年前三季度公司实现营业收入50.12亿元，同比+65.99%，实现归母净利润16.30亿元，同比+39.54%，实现扣非归母净利润13.73亿元，同比+71.49%。 一、 二、分析与判断  收入高速增长，全年业绩有望看向2019年 2021年前三季度公司实现营业收入50.12亿元，同比+65.99%，较2019年前三季度营业收入+2.68%，基本恢复至疫情前水平；其中Q3实现营业收入16.00亿元，同比+29.51%。公司业绩实现高速增长，主因线下需求快速好转；以及去年去库存动作基本完成，今年库存处于良性状态；同时公司经销红牛安奈吉也获得一定收入增量。分渠道看，公司经销模式占比96.71%，前三季度同比+69.66%，线下市场回暖保障整体业绩向好发展，同时积极开拓社群团购、直播电商等渠道，多维度触达用户。公司也积极拓展全国化区域布局，在东北/西北相对弱势区域实现127.65%/110.39%高速增长。  新业务“每日养元+素芽膳+红牛安奈吉”打造潜在第二曲线 2020年9月孙公司鹰潭智慧健饮品获得红牛安奈吉北方市场全渠道独家经销权，虽然目前安奈吉在红牛市场中占比较小，但考虑到其合法性，未来有望在红牛300亿市场中逐渐扩大份额。此外公司规划后续新品每日养元+素芽膳，10月已上新先行产品养元植物奶，以大豆+核桃仁配方，提供轻热量植物蛋白，为后续调整每日养元做铺垫。公司前期与法国素芽膳Sojasun达成合作，将通过品牌合作+中国本土生产模式销售植物奶素芽膳产品。植物奶在中国仍是蓝海市场，参考欧美国家乳制品市场规模下滑而植物奶规模上升趋势，植物奶对动物奶有一定替代作用，未来市场增量空间充足。  毛利率水平基本企稳，净利率受营业外收支影响略有下滑 毛利率：前三季度公司毛利率为49.29%，同比-1.35pct。期间费用率：前三季度期间费用率为14.33%，同比-3.45pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为13.85%/1.17%/ 0.48%/-1.17%，分别同比-1.58/-1.24/-0.15/-0.47pct。净利率：前三季度公司净利率32.53%，同比-6.17pct，净利率下滑主因投资收益、公允价值变动收益及营业外收入等有所缩减。 二、 三、投资建议 预计2021-2023年公司实现营业收入70.42/79.10/85.95亿元，同比+59.1%/+12.3%/+8.7%；实现归母净利润为22.60/26.67/29.92亿元，同比+43.2%/+18.0%/+12.2%，EPS分别为1.79/2.11/2.36元，对应PE分别为17X/14X/13X。公司估值明显低于CS非乳饮料行业2021年预期估值约31X（Wind一致预期，算术平均法），考虑到公司核心业务今年有望重回增长以及新业务有望逐步带来业绩增量，维持“推荐”评级。 三、 四、风险提示： 四、 疫情反复对行业需求端形成系统性冲击、新品动销不及预期、食品安全风险等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,427 7,042 7,910 8,595 增长率（%） -40.6% 59.1% 12.3% 8.7% 归属母公司股东净利润（百万元） 1,578 2,260 2,667 2,992 增长率（%） -41.5% 43.2% 18.0% 12.2% 每股收益（元） 1.25 1.79 2.11 2.36 PE（现价） 24.3 17.0 14.4 12.8 PB 3.2 2.7 2.3 1.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 30.33元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-10-22 近12个月最高/最低（元） 35.34/22.39 总股本（百万股） 1,265 流通股本（百万股） 1,265 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 384 流通市值（亿元) 384 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：王言海 执业证号： S0100521090002 电话： 18956494422 邮箱： wangyanhai@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.养元饮品（603156）中报点评：21H1主业恢复情况良好，新单品即将扬帆起航 2.养元饮品（603156）调研简报：主业恢复情况良好，新单品即将杨帆起航 [Table_Title] 养元饮品（603156） 公司研究/点评报告 主业快速修复，新品启航打开长期增量空间 ——养元饮品（603156.SH）2021年三季报点评 点评报告/食品饮料 2021年10月25日 -10%0%10%20%30%40%50%60%20/1021/121/421/721/10养元饮品沪深300 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 养元饮品（603156） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 4,427 7,042 7,910 8,595 成长能力 营业成本 2,310 3,557 3,886 4,203 营业收入增长率 -40.6% 59.1% 12.3% 8.7% 营业税金及附加 43 68 76 83 EBIT增长率 -50.7% 70.2% 21.7% 14.1% 销售费用 604 1,000 1,046 1,031 净利润增长率 -41.5% 43.2% 18.0% 12.2% 管理费用 93 113 113 103 盈利能力 研发费用 59 62 59 59 毛利率 47.8% 49.5% 50.9% 51.1% EBIT 1,318 2,243 2,730 3,116 净利润率 35.6% 32.1% 33.7% 34.8% 财务费用 (36) (1) (26) (50) 总资产收益率ROA 10.5% 12.3% 12.6% 12.3% 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 13.3% 16.0% 15.9% 15.1% 投资收益 390 408 411 407 偿债能力 营业利润 1,974 2,830 3,337 3,745 流动比率 3.7 3.5 3.9 4.4 营业外收支 3 0 0 0 速动比率 3.5 3.2 3.7 4.1 利润总额 1,976 2,830 3,340 3,747 现金比率 3.3 3.1 3.5 3.9 所得税 398 570 673 755 资产负债率 0.2 0.2 0.2 0.2 净利润 1,578 2,260 2,667 2,992 经营效率 归属于母公司净利润 1,578 2,260 2,667 2,992 应收账款周转天数 3.0 2.4 2.5 2.6 EBITDA 1,398 2,326 2,817 3,206 存货周转天数 115.5 95.3 98.8 100.4 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.4 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 149 2573 4975 7268 每股收益 1.2 1.8 2.1 2.4 应收账款及票据 38 50 58 64 每股净资产 9.4 11.1 13.2 15.6 预付款项 298 317 372 416 每股经营现金流 0.9 2.0 2.0 1.9 存货 747 1135 998 1346 每股股利 1.2 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 57 57 57 57 估值分析 流动资产合计 11542 14382 16718 19406 PE 24.3 17.0 14.4 12.8 长期股权投资 1265.059 1673 2084 2491 PB 3.2 2.7 2.3 1.9 固定资产 760.001 799 841 876 EV/EBITDA 26.2 15.0 11.6 9.5 无形资产 125 120 115 111 股息收益率 4.0% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 3524.536 3980 4449 4909 资产合计 15067 18362 21167 24315 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 609 735 847 932 净利润 1,578 2,260 2,667 2,992 其他流动负债 224 224 224 224 折旧和摊销 78 83 87 91 流动负债合计 3116 4152 4290 4446 营运资金变动 (127) 620 204 (238) 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,077 2,554 2,544 2,436 其他长期负债 112 112 112 112 资本开支 270 130 142 142 非流动负债合计 112 112 112 112 投资 844 0 0 0 负债合计 3228 4264 4402 4558 投资活动现金流 930 (130) (142) (142) 股本 1265 1265 1265 1265 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 11838 14098 16765 19757 筹资活动现金流 (2,349) 0 0 0 负债和股东权益合计 15067 18362 21167 24315 现金净流量 (342) 2,424 2,402 2,294 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投