医药行业：2018年5月医药投资策略，2018Q1业绩加速明显，支持医药板块持续牛市

2018Q1业绩加速明显，支持医药板块持续牛市 2018年5月医药投资策略 西南证券研究发展中心 2018年5月2日 分析师：朱国广 执业证号：S1250513070001 电话：021-68413530 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：陈铁林 执业证号：S1250516100001 电话：023-67909731 邮箱：ctl@swsc.com.cn 分析师：何治力 执业证号：S1250515090002 电话：023-67898264 邮箱：hzl@swsc.com.cn 核 心 观 点 1 2018Q1医药制造业实现主营业务收入6252亿（+16.1%）和利润774亿（+22.5%），医药行业增速明显回升。医药上市公司2018Q1收入和归母净利润增速分别为25.2%和30.7%，呈现明显加速的趋势，而且增速超过医药行业，龙头集中度持续提升。业绩高增长为2018年医药牛市提供支撑。 2018年是医药行业牛市，主要原因包括：1）医药行业数据持续向好，疫苗、大输液等多个板块业绩超预期；2）创新药审批速度加快；3）商业保险快速增长、消费升级为创新药添新翼；4）医保支出结构演变，有利于医保“兜住”创新药放量；5）公募基金对医药配置仍较低、为医药牛市留下空间；6）医药板块估值性价比仍较高。具体选股思路如下： 创新引领医药行业未来，国家大力支持。重点推荐创新药龙头恒瑞医药（600276）、创新器械龙头乐普医疗（300003）、创新基因检测龙头贝瑞基因（000710），关注丽珠集团（000513）、复星医药（600196）等； 疫苗重磅产品快速放量，业绩估值双双提升。重点推荐疫苗板块业绩高增长的智飞生物（300122）、康泰生物（300601）； 一致性评价推动仿制药产品升级和集中度提升。重点推荐高端制造龙头华东医药（000963），关注华海药业（600521）； 大输液销量回升且价格上涨，业绩超预期。重点推荐业绩高增长估值低的辰欣药业（603367），关注大输液龙头+创新药组合的科伦药业（002422）； 医改政策大力支持社会办医，民营医疗服务业务高速放量。重点推荐：信邦制药（002390），关注美年健康（002044）、爱尔眼科（300015）； 消费升级及高端消费，推动品牌中药需求持续增长。重点推荐：片仔癀（600436），关注广誉远（600771）、云南白药（000538）、东阿阿胶（000423）； 国内按摩椅进入爆发期，需求快速释放。重点推荐奥佳华（002614），关注荣泰健康（603579）。 论2018年为什么是医药板块牛市？ 2 2018年初至今医药指数涨幅约6%，2月9日以来涨幅约15.6%，3月1日西南医药策略会强调全年医药大行情以来涨幅约11%，28个子行业中排名第三。西南证券医药团队在市场上明确提出：2018年为医药显著结构化牛市；公募基金对医药配置比例至少15%以上；中美贸易战市场波动最剧烈时，强调医药为最佳避风港。医药牛市在春季躁动可谓是刚露尖尖角，为什么说2018年是医药板块牛市？ 医药行业数据持续向好：2017年医药工业收入和利润增速分别为12.5%和17.8%，明显高于2015（收入和利润增速分别为9.1%和12.9%）和2016年增速（收入和利润增速分别为9.7%和13.9%）。2018年1-2月迎来开门红，收入和利润增速分别提升至18.3%和37.3%，达到了2013年以来的最高水平。部分子行业明显复苏，出现板块性的业绩超预期。受益于国家鼓励创新、相对于创新药招标简易及消费升级，疫苗行业爆发，智飞生物、康泰生物等超常规增长；大输液毛利率全面提升，其中辰欣药业、科伦药业、华润双鹤等更为明显；创新药、专科药等新进医保目录放量明显，其中康弘药业、辰欣药业、双鹭药业等放量带来业绩超预期。 创新药审批速度加快：2016年2月CFDA针对临床价值确切、临床特需用药实行“优先审评”政策，先已经公布27批，进入该目录品种审批时间从历史57个月下降至17个月。恒瑞医药、中国生物制药、石药集团等一系列创新药公司受益。2017年底临床批件审批相继改革（征求意见阶段），核心内容：药审中心受理临床批件材料后，60天内如果不提出反对意见，工业企业即可开展临床试验。CFDA尝试接受FDA临床数据，对国外优质项目的引进有莫大益处。上述三大事件是CFDA国际化的重点体现、重大改革。 论2018年为什么是医药板块牛市？ 3 商业保险、消费升级为创新药添新翼：2016年商保收入增长约68%，总额达到4043亿，占公立医疗保险收入的比重已接近30%。波士顿咨询估计：2020年将突破1.1万亿，为社保提供有益补充。消费升级作用不可小觑，恒瑞阿帕替尼2014年获批，如果不考虑2017年新进医保降价影响，用三年时间、不在医保目录内，销售额近20亿。为消费升级提供很经典案例，10年前应该很难想象的。 医保支出结构演变，有利于医保“兜住”创新药放量：2015-2016年医保累计结余增速超过医保支出增速，打破了2013年、2014年相反情况。总体上看，医保控费压力趋缓。2017年2月23日国家新医保目录出炉，为重大转折点。新医保目录严格限制部分中药注射剂、辅助用药及存在滥用的药品在二级以下医疗机构及部分适应症使用，各省出台合理用药目录，医保目录中约15%的品种将受到限制。假设未来5年医保支出仍15%增长；被限制使用的药品增速约5%；仿制药增速约10%，则创新药未来5年增速超过45%，在医保目录药品比例从个位数提升至30%以上。 公募基金对医药配置仍较低、为医药牛市留下空间：2017年底公募基金对药持仓比例约6.6%（扣除医药基金），尽管今年以来有所提升，但仍在10%以内。2013年公募基金对医药持仓比例约18%以上，今年配置15%以上比较合理。 论2018年为什么是医药板块牛市？ 4 医药板块估值性价比仍较高：医药板块PE-TTM约39倍，2018年预测PE估值约29倍，相对A股估值溢价率约114%，相对于2013年-2016年的140-150%较低。从估值上看，医药板块估值切换整体上看还算合理。除了恒瑞医药18年PE估值约64倍，但丽珠集团（35倍）、复星医药（30倍）、华东医药（28倍）、信立泰（26倍）、济川药业（24倍）等估值合理或偏低。 辰欣药业从我们首次、独家重点推荐至今，股价涨幅明显超过申万医药指数。目前公司121亿市值，估计18年净利润6.0亿（增长64%），对应PE估值约22倍；估计2019年、2020年增速还能持续30%，PEG显著小于1。考虑到辰欣有专科药右美等3个大产品新进医保放量、3个一类新药。保守给予30估值，上调目标价至34元。（备注：同行对比：华润双鹤市场预期18年18%增长、21倍估值；科伦药业市场预期18年31%增长、46倍，当然科伦有创新药价值） 为什么2018年医药板块具有明显的防御性、很可能为医药牛市？ 过去2-3年医药板块防御性相对比较一般，为什么2018年大为不同？十八大以前为医药粗放式增长阶段、十八大期间为医保控费一刀切阶段、十九大期间为切实鼓励创新与差异化医保控费阶段。上述医药产业显著变化，体现更为明显。2018年为十九大开局之年，边际效应更为明显。从消费板块配置角度看，2017年家电、食品饮料等涨幅较大，医药板块处于2015年后相对底部，在消费板块中性价比最高。 论2018年为什么是医药板块牛市？ 5 具体医药子行业选股思路（排序不分先后） 创新药领域，重点推荐恒瑞医药，二线创新药复星医药、丽珠集团、科伦药业、乐普医疗、安科生物等估值相对便宜，仍值得重点配置； 人用疫苗领域，重点推荐智飞生物、康泰生物、长生生物等； 大输液全面回暖，重点推荐辰欣药业、科伦药业、华润双鹤等； 高端制造业或向创新药领域转型的领域，重点推荐华东医药（二线领域中业绩最扎实的标的）、华海药业、信立泰等； 医疗服务领域，重点推荐美年健康、爱尔眼科等； 消费升级领域，重点推荐片仔癀、广誉远、三诺生物、奥佳华等； IVD领域，重点推荐金域医学、安图生物、迈克生物、九强生物等； 血制品领域，重点推荐博雅生物、华兰生物等； 医药商业领域，重点推荐瑞康医药、润达医疗等； 基因测序领域，重点推荐贝瑞基因、华大基因等。 目 录 6 1 医药二级市场表现回顾 2 行业数据企稳回暖，医药行业步入新周期 3疫苗行业：新型疫苗将驱动国内行业爆发 4 2018年5月份医药行业投资策略及标的 4月份申万医药指数上涨0.11%，跑赢沪深300指数3.74个百分点。 4月份医疗板块表现分化，医疗服务、医疗器械、生物制品表现为上涨，其他板块表现为下跌，医疗服务涨幅最大为4.8%，医药商业跌幅最大为-1.6%。 4月份医药上市公司中涨幅最大的分别为九典制药（+31%）、开立医疗（+27%），跌幅最大的为千山药业（-36%）、英 科 医 疗（-21%）。 1.1 2018年4月份医药二级市场表现 1 医药子行业二级市场表现 4月份医药行业涨跌幅排名靠前个股 数据来源：Wind，西南证券整理 4月份医药指数相对于沪深300的走势 4月份医药子行业二级市场涨跌幅 7 -5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%Apr-18Apr-18Apr-18Apr-18Apr-18Apr-18沪深300 申万医药 4.8% 1.8% 1.5% -0.8% -1.0% -1.1% -1.6% -2%-1%0%1%2%3%4%5%6%医疗服务 医疗器械 生物制品 中药 化学制剂 化学原料药 医药商业 31% 27% 27% 25% 25% -20% -20% -20% -21% -36% -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40% 横向看：医药行业PE(TTM)为36倍，在申万行业中处于中位数水平。 纵向看：医药行业PE有所下降，仍然处在历史相对较低水平。 医药行业相对于全部A股估值溢价率为118%，与3月份相比上升4个百分点。 1.2 医药行业市盈率和溢价率 1 医药子行业二级市场表现 申万医药市盈率及与A股溢价率 数据来源：Wind，西南证券整理 申万一级行业市盈率比较（TTM整体法） 申万医药历史市盈率变化趋势 8 36 01020304050607044 34 36 05101520253035404550118% 0%20%40%60%80%100%120%140%160%05101520253035404550May-16Nov-16May-17Nov-17医药生物市盈率（历史TTM） 溢价率（右轴） 横向看：医疗服务（83倍）和 医 疗 器 械（54倍）的市盈率最高，中药（29倍）和医药商业（26倍）的市盈率最低。 纵向看：4月份医药行业各板块的市盈率均有所升高，相对全部A股的溢价率也有所升高。 1.3 医药各子行业市盈率和溢价率 1 医药子行业二级市场表现 申万医药子行业相对A股的溢价率 数据来源：Wind，西南证券整理 申万医药子行业市盈率（TTM整体法） 申万医药子行业历史市盈率变化趋势 9 83 54 49 36 35 35 29 26 0102030405060708090050100化学原料药 化学制剂 中药 生物制品 医药商业 医疗器械 100%150%200%250%300%350%400%450%16-0516-0816-1117-0217-0517-0817-1118-02化学原料药 化学制剂 中药 生物制品 医药商业 医疗器械 医疗服务 目 录 10 1 医药二级市场表现回顾 2 行业数据表现靓丽，上市公司业绩Q1加速明显 3疫苗行业：新型疫苗将驱动国内行业爆发 4 2018年5月份医药行业投资策略及标的 2018年1-3月份医药制造业实现主营业务收入6252亿（+16.1%）和利润774亿