二季度经营持续向好，线下拓店节奏加快

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2021年08月31日 公司研究●证券研究报告 周大生（002867.SZ） 动态分析 二季度经营持续向好，线下拓店节奏加快 事件 公司发布2021年半年度报告，21H1实现营收27.89亿元/+66.67%，实现归母净利6.10亿元/+84.52%，业绩符合公司此前预告（21H1归母净利为6.0-6.2亿元，同比增长81.52%-87.57%），基本每股收益0.56元/股，拟每10股派现金红利3元（含税）。 其中，21Q2，公司实现营收16.32亿元/+63.93%，实现归母净利3.75亿元/+62.96%。 投资要点 ◆ 上半年业绩靓丽，Q2营收业绩均环比提速：营收端，21H1，公司实现营收27.89亿元，同比增长66.67%；对比疫情前的19年同期，上半年营收增长16.71%，21Q1、21Q2分别增长5.39%、26.33%，二季度增速环比提升。净利端，21H1，公司实现归母净利润6.10亿元，同比增长84.52%，较19年同期增长28.38%，21Q1、21Q2分别较19年同期增长21.25%、33.29%。公司自去年下半年以来，营收净利已经恢复常态，今年上半年营收业绩继续取得优异增长。 ◆ 素金首饰表现亮眼，镶嵌首饰仍未完全恢复至疫情前水平：分产品看，公司镶嵌首饰、素金首饰、品牌使用费营收分别实现9.08、12.19、3.43亿元，同比增长67.31%、85.54%、59.86%，收入占比分别为32.56%、43.71%、12.30%。其中，素金首饰，受益于金价上涨及电商销售增长因素，上半年营收较19年同期依旧实现73%的高速增长；镶嵌首饰，上半年营收恢复至19年同期的七成。 ◆ 加盟渠道开店节奏加快，线上Q2高速增长：分渠道看，公司上半年线下自营、加盟、互联网线上营收分别实现6.47、15.82、4.35亿元，同比增长94.41%、84.29%、12.35%，收入占比分别为23.18%、56.72%、15.58%。公司线下自营渠道受益于单店提升基本恢复至19年同期水平，加盟渠道较19年同期增长14.3%，电商业务Q2同比实现47.69%的高速增长： （1）线下方面：公司Q2开店节奏加快，Q1、Q2分别净增2家、66家门店，截至21H1末，公司线下门店共4257家，其中加盟店净增加74家至4014家，自营店净减少6家至243家，公司持续通过轻资产的加盟模式抢占终端市场，加盟店占比94%以上且公司3/4的加盟店位于三线及以下城市。单店收入方面，上半年年公司自营店单店收入为266.07万元，素金首饰销售强劲带动自营单店收入较19年同比增长约20%，镶嵌首饰为19年同期8成水平。同样的，镶嵌首饰影响公司加盟单店出货尚未恢复至19年同期水平，管理服务费增长较高（+11%）主要系公司去年疫情间扶持加盟商发展对管理服务费有所减免，形成低基数。 （2）线上方面：上半年，银饰品和素金首饰销售量和销售额占公司线上渠道的97%、90%，产品均价较2020年进一步降低，线上渠道毛利率同比提升0.44pct至36.05%。公司线上渠道集中在天猫、京东、抖音、中闽在线及唯品会等三方平台，差异化布局设计感更强、单价更低的配饰类产品，从价格、品类、特点上区隔线下门店，力图在线上打造低单价、高频次和高复购的快消模式。 | III 投资评级 买入-B(维持) 股价(2021-08-30) 18.36元 交易数据 总市值（百万元） 20,126.66 流通市值（百万元） 19,703.20 总股本（百万股） 1,096.22 流通股本（百万股） 1,073.16 12个月价格区间 16.82/39.38元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.0 -0.47 8.85 绝对收益 0.05 -0.23 11.64 分析师 王冯 SAC执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 报告联系人 孙萌 sunmeng@huajinsc.cn 相关报告 周大生：线下渠道稳健恢复，电商较19年同期快速增长 2021-05-02 周大生：全年业绩正增长，线上渠道增速亮眼 2021-03-31 周大生：加盟拓店规模先行，线上布局觅得先机 2021-01-20 -16%-6%4%14%24%34%44%2020!-082020!-122021!-04周大生珠宝首饰及钟表中小100 动态分析/ http://www.huajinsc.cn/ 2 / 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ◆ 费控良好带动净利率提升，存货周转天数回归常态：盈利能力方面，21H1，公司毛利率下滑5.27pct至40.46%，较2019年提升2.73pct；公司期间费用率合计下降7.18pct至11.84%，销售、管理、研发、财务费用率分别同比下滑5.75/1.23/0.13/0.08pct至10.58%/1.55%/0.20%/-0.49%，上半年公司净利率同增2.14pct至21.86%。存货方面，公司存货较年初增长16.82%至27.94亿元，存货周转天数同比下降230天至281天，恢复至疫情前正常水平。现金流方面，上半年公司经营活动现金净流出4155万元，系公司备货增加，支付采购款项同比大幅增长。 ◆ 投资建议：根据国家统计局，2021年1-6月，限额以上金银珠宝类零售额实现1526亿元，较2019年同期增长12.74%。根据中国黄金协会，2021年上半年全国黄金首饰消费需求较19年同期下滑2.85%。周大生作为国内珠宝行业第一梯队公司，上半年收入增速领先行业，线下加盟渠道拓店加快，线上二季度实现高速增长，费用把控良好带动净利率上行。我们维持盈利预测，预计公司2021-2023年每股收益分别为1.14、1.40元和1.66元，8月30日收盘价对应公司21、22年PE为16、13倍，维持“买入-B”建议。 ◆ 风险提示：珠宝行业下沉市场竞争加剧；公司新品牌培育不及预期；一二线城市进驻不及预期。 财务数据与估值 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5,439 5,084 6,542 7,755 9,178 YoY(%) 11.7 -6.5 28.7 18.5 18.3 净利润(百万元) 991 1,013 1,255 1,530 1,824 YoY(%) 23.0 2.2 23.8 21.9 19.2 毛利率(%) 36.0 41.0 42.5 42.8 42.8 EPS(摊薄/元) 0.90 0.92 1.14 1.40 1.66 ROE(%) 21.0 18.8 18.6 19.6 20.0 P/E(倍) 20.3 19.9 16.0 13.2 11.0 P/B(倍) 4.3 3.7 3.0 2.6 2.2 净利率(%) 18.2 19.9 19.2 19.7 19.9 数据来源：Wind，华金证券研究所 动态分析/ http://www.huajinsc.cn/ 3 / 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、全年业绩正增长，线上渠道增速亮眼 .......................................................................................................... 4 （一）上半年公司业绩靓丽，Q2营收业绩环比提速................................................................................... 4 （二）素金首饰表现亮眼，镶嵌首饰仍未完全恢复至疫情前水平 ............................................................... 4 （三）加盟渠道开店节奏加快，线上Q2高速增长 ...................................................................................... 5 二、费控良好带动净利率提升，存货周转天数回归常态 .................................................................................... 7 三、盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................... 8 四、风险提示 ..................................................................................................................................................... 8 图表目录 图1：周大生近5年半年度营业收入及同比增速 ................................................................................................ 4 图2：周大生近5年半年度归母净利及同比增速 ................................................................................................ 4 图3：周大生季度营业收入及同比增速............................................................................................................... 4 图4：周大生季度归母净利及同比增速............................................................................................................... 4 图5：周大生收入结构........................................................................................................................................ 5 图6：周大生分产品营收增速 ............................................................................................................................. 5 图7：周大生各产品毛利率 ............................................