2021年中报点评：业绩表现靓丽，高端化战略起航

晨光文具（603899） 证券研究报告·公司研究·家用轻工 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021年中报点评：业绩表现靓丽，高端化战略起航 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 13,138 16,852 20,705 25,638 同比（%） 17.9% 28.3% 22.9% 23.8% 归母净利润（百万元） 1,255 1,565 1,909 2,301 同比（%） 18.4% 24.7% 21.9% 20.6% 每股收益（元/股） 1.35 1.69 2.06 2.48 P/E（倍） 53.11 42.59 34.93 28.98 投资要点  业绩表现靓丽，位于此前业绩预告中枢，符合市场预期。公司2021H1实现营业收入76.86亿元，同比+61.43%，较2019H1+58.9%；实现归母净利润6.66亿元，同比+43.43%，较2019H1+41.4%。其中，2021Q2营业收入38.74亿元，同比+44.68%，较2019H1+56%；归母净利润3.38亿元，同比+44.34%，较2019H1+59%。公司2021H1业绩表现靓丽，落于此前预告中枢，符合市场预期。  淡季不淡势头向好，各项业务均取得亮眼增长。1）传统核心业务（含安硕）增长稳健：2021H1收入38.4亿元，同比+41.1%，2019H1-2021H1两年平均增速约13%；2021Q2收入18.5亿元，同比+32.9%，2019H1-2021H1两年平均增速约14%。2）科力普业务延续高增：2021H1收入31.3亿元，同比+95.5%，2019H1-2021H1两年平均增速约44%。科力普客户拓展情况顺利，并于2021年初投入使用华东智能新仓一期，迈入仓储物流智能化的领先行列。2021H1实现净利润7194万元，净利润率2.3%；利润率短期由于原材料价格上涨较快及费用投放增加而略有回落，但下半年随着原材料价格趋于平稳及规模效应的不断释放，科力普盈利能力有望回升。3）新零售业务品牌宣传效果持续增强：2021H1公司零售大店业务收入4.9亿元，同比+106.8%，其中九木杂物社收入4.4亿元，同比+126%。截至2021H1末，九木杂物社已有403家门店（直营276家，加盟127家），较2020年末增加42家。九木杂物社承担着晨光品牌和产品升级桥头堡的作用，随着门店数量的扩增及晨光品牌露出的增加，九木对于带动产品结构升级、品牌调性提升的作用不断增强。2021H1公司收购子公司晨光生活馆少数股东股权，对九木的持股比例提升至85%。  盈利能力较为稳定，经营效率提升。2021H1公司综合毛利率同比-3.1pp至24.01%，其中科力普以外业务中书写工具、学生文具、办公文具毛利率同比分别-0.09pp、-1.40pp、+0.32pp，科力普毛利率同比-3.59pp至9.35%。传统核心业务通过提价方式对冲部分原材料上涨影响，同时产品结构持续优化，毛利率较为稳定。若剔除安硕及股权激励费用摊销影响，测算传统业务2021H1净利率约为18.5%-19%。2021H1公司存货周转天数及应收账款周转天数同比分别下降26天、1天，经营效率提升。  盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2021-2023年净利润分别为15.7、19.1、23.0亿元，对应PE43、35、29X，公司渠道优势持续深化，高端化战略有望带动盈利能力持续提升，维持“买入”评级。  风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，教育政策影响需求等。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 71.89 一年最低/最高价 64.08/100.77 市净率(倍) 12.79 流通A股市值(百万元) 66283.33 基础数据 每股净资产(元) 5.62 资产负债率(%) 40.87 总股本(百万股) 927.75 流通A股(百万股) 922.01 [Table_Report] 相关研究 1、《晨光文具（603899）：2021年中报业绩预告点评：业绩超市场预期，淡季不淡增长势头良好》2021-07-02 2、《晨光文具（603899）：再谈晨光长期价值，三十年沉淀核心竞争力》2021-06-30 [Table_Author] 2021年08月27日 证券分析师 张潇 执业证号：S0600521050003 zhangxiao@dwzq.com.cn 证券分析师 邹文婕 执业证号：S0600521060001 zouwj@dwzq.com -17%-9%0%9%17%26%34%43%2020-082020-122021-04沪深300晨光文具 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 晨光文具三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 7,241 8,745 11,166 14,044 营业收入 13,138 16,852 20,705 25,638 现金 2,562 2,891 4,286 5,506 减:营业成本 9,807 12,861 15,940 19,907 应收账款 1,561 1,776 2,775 3,188 营业税金及附加 51 65 80 99 存货 1,323 2,219 2,171 3,312 营业费用 1,103 1,289 1,500 1,820 其他流动资产 1,795 1,859 1,935 2,038 管理费用 763 903 1,068 1,271 非流动资产 2,469 3,010 3,097 3,538 研发费用 160 180 211 262 长期股权投资 35 34 33 32 财务费用 9 -33 -51 -83 固定资产 1,848 2,191 2,239 2,664 资产减值损失 40 8 4 3 在建工程 55 76 89 111 加:投资净收益 4 21 25 27 无形资产 321 342 368 389 其他收益 46 85 83 85 其他非流动资产 211 367 369 342 资产处置收益 0 0 0 0 资产总计 9,710 11,755 14,263 17,581 营业利润 1,409 1,878 2,287 2,754 流动负债 4,165 5,133 6,229 7,755 加:营业外净收支 108 10 10 10 短期借款 180 207 238 274 利润总额 1,517 1,888 2,297 2,764 应付账款 2,602 3,251 4,004 5,056 减:所得税费用 279 347 422 508 其他流动负债 1,383 1,674 1,988 2,425 少数股东损益 -17 -24 -33 -45 非流动负债 104 104 104 104 归属母公司净利润 1,255 1,565 1,909 2,301 长期借款 0 0 0 0 EBIT 1,451 1,818 2,203 2,633 其他非流动负债 104 104 104 104 EBITDA 1,708 2,121 2,514 3,004 负债合计 4,269 5,236 6,333 7,859 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 247 223 190 145 每股收益(元) 1.35 1.69 2.06 2.48 归属母公司股东权益 5,194 6,296 7,740 9,577 每股净资产(元) 5.60 6.79 8.35 10.33 负债和股东权益 9,710 11,755 14,263 17,581 发行在外股份(百万股) 927 928 928 928 ROIC(%) 85.1% 74.5% 86.8% 78.2% ROE(%) 22.8% 23.6% 23.6% 23.2% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 25.4% 23.7% 23.0% 22.4% 经营活动现金流 1,272 1,543 2,134 2,330 销售净利率(%) 9.6% 9.3% 9.2% 9.0% 投资活动现金流 -1,065 -811 -357 -764 资产负债率(%) 44.0% 44.5% 44.4% 44.7% 筹资活动现金流 -200 -403 -382 -345 收入增长率(%) 17.9% 28.3% 22.9% 23.8% 现金净增加额 0 329 1,395 1,220 归母净利润增长率(%) 18.4% 24.7% 21.9% 20.6% 折旧和摊销 257 304 311 371 P/E 53.11 42.59 34.93 28.98 资本开支 324 340 88 466 P/B 12.84 10.59 8.61 6.96 营运资本变动 -233 -235 40 -167 EV/EBITDA 37.00 29.63 24.45 20.05 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn