2021年中报点评：资管业务迅速恢复，非住物业维持领跑地位

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 招商积余 001914.SZ 资管业务迅速恢复，非住物业维持领跑地位 ——2021年中报点评 事件 ⚫ 公司发布2021年半年报，实现营收47.8亿元，同比增长23.6%，实现归母净利润2.5亿元，同比增长38.9%。 核心观点 ⚫ 资管业务恢复迅速，经营效率显著提升。公司营收实现稳健增长，分业务来看，公司物业管理业务实现营业收入44.4亿元，较上年同期增长23.7%，资产管理业务实现营收2.7亿元，较上年同期增长46.2%，去年同期资管业务受疫情影响下滑严重，今年业已基本恢复。物业管理业务毛利率为10.6%，同比下降0.7pct。资产管理业务毛利率为60.4%，同比下降1.2pct。各项业务毛利率基本稳定，略有下滑原因是去年疫情期间存在政策补贴。报告期内期间费用率为5.7%，同比下降1.7个pct，其中销售管理财务费率分别下滑0.1、0.8和0.8个百分点，研发费用略有上升。 ⚫ 管理面积持续增长，非住物业维持领跑地位。截止2021年上半年，公司物业管理项目为1520个，管理面积达2.0亿平，稳居上市物管公司前列，第三方管理面积占比62.0%。新签年度合同额13.59亿元，同比增长20.6%，其中非住宅业务 11.0亿元，占比 81.0%，保持非住宅物业市场的领先优势。 ⚫ 围绕大物业融合提效，落实科技赋能。公司坚持“12347”战略，构建“沃土云林”商业模式，以市场拓展和品质提升为抓手提质提效。公司在融合原物业平台的基础上打造新的数字化产品“招商π”，贯穿整个物业管理价值链，构建了完整的智慧社区生态圈运营体系。当前公司的利润率较行业平均仍有较大差距，组织融合提效、科技赋能有望打开利润空间。 财务预测与投资建议 ⚫ 维持增持评级，调整目标价至19.83元（原目标价30.87元）。根据中报业绩，我们放缓了公司利润率提升的预期，调整公司2021-2023年EPS的预测值为0.63/0.87/1.13元（原预测值为0.70/0.98/1.24元）。可比公司2021年估值为31X，对应目标价19.83元。 风险提示 ⚫ 房地产业务剥离具有不确定性。利润率提升低于预期。外拓市场的不确定性。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年08月19日） 12.67元 目标价格 19.83元 52周最高价/最低价 33.09/12.2元 总股本/流通A股（万股） 106,035/66,683 A股市值（百万元） 13,435 国家/地区 中国 行业 房地产 报告发布日期 2021年08月19日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -7.18 -12.62 -40.02 -61.58 相对表现 -2.65 -4.71 -28.56 -62.13 沪深300 -4.53 -7.91 -11.46 0.55 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 赵旭翔 zhaoxuxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070001 联系人 吴尘染 wuchenran@orientsec.com.cn 联系人 苏若琳 suruolin@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 6,078 8,635 11,738 14,304 17,312 同比增长(%) -8.7% 42.1% 35.9% 21.9% 21.0% 营业利润(百万元) 402 599 880 1,228 1,586 同比增长(%) -67.1% 49.1% 47.0% 39.5% 29.2% 归属母公司净利润(百万元) 286 435 666 927 1,196 同比增长(%) -66.6% 52.0% 53.0% 39.2% 29.0% 每股收益（元） 0.27 0.41 0.63 0.87 1.13 毛利率(%) 18.3% 13.6% 14.5% 15.0% 15.4% 净利率(%) 4.7% 5.0% 5.7% 6.5% 6.9% 净资产收益率(%) 4.5% 5.3% 7.8% 10.1% 11.9% 市盈率 51.5 33.9 22.1 15.9 12.3 市净率 1.8 1.8 1.7 1.5 1.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 相关报告 资管业务恢复迅速，物业服务稳健增长 2021-04-15 核心业务稳健增长，疫情影响逐渐消退 2021-01-31 物管业务增速亮眼，利润率有望持续提升：——2020年三季报点评 2020-10-20 招商积余中报点评 —— 资管业务迅速恢复，非住物业维持领跑地位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表1：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2021/8/19 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 碧桂园服务 6098.HK 48.74 0.96 1.27 1.92 2.83 51 38 25 17 保利物业 6049.HK 39.19 1.22 1.60 2.10 2.67 32 24 19 15 绿城服务 2869.HK 7.10 0.23 0.30 0.42 0.57 31 24 17 12 新大正 002968.SZ 39.90 1.22 1.12 1.59 2.14 33 36 25 19 永升生活服务 1995.HK 12.74 0.24 0.37 0.55 0.78 53 34 23 16 最大值 53 38 25 19 最小值 31 24 17 12 平均数 40 31 22 16 调整后平均 39 31 22 16 备注：港股公司股价已经换算成人民币，汇率为1港币=0.8338元人民币 数据来源：Wind，东方证券研究所 招商积余中报点评 —— 资管业务迅速恢复，非住物业维持领跑地位 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 2,405 2,302 3,521 4,291 5,194 营业收入 6,078 8,635 11,738 14,304 17,312 应收票据及应收账款 1,111 1,156 1,598 2,159 2,430 营业成本 4,968 7,460 10,041 12,165 14,651 预付账款 89 98 117 172 192 营业税金及附加 16 75 35 43 52 存货 1,658 1,575 2,119 2,568 3,093 营业费用 75 64 59 72 87 其他 652 609 787 934 1,107 管理费用及研发费用 397 368 499 608 736 流动资产合计 5,915 5,740 8,143 10,125 12,015 财务费用 236 178 130 134 135 长期股权投资 139 124 124 124 124 资产减值损失 (2) (15) 135 111 130 固定资产 601 584 560 536 511 公允价值变动收益 (13) (0) (2) 2 2 在建工程 0 0 3 5 6 投资净收益 (3) 4 0 0 0 无形资产 25 23 22 21 21 其他 30 90 42 55 63 其他 9,822 9,808 9,747 9,706 9,664 营业利润 402 599 880 1,228 1,586 非流动资产合计 10,586 10,539 10,456 10,392 10,326 营业外收入 12 34 19 22 25 资产总计 16,502 16,280 18,599 20,516 22,341 营业外支出 5 7 6 6 6 短期借款 350 360 1,061 1,943 2,558 利润总额 408 626 893 1,243 1,604 应付票据及应付账款 750 775 1,043 1,264 1,522 所得税 139 217 268 373 481 其他 3,039 4,810 5,972 6,363 6,822 净利润 270 409 625 870 1,123 流动负债合计 4,139 5,945 8,076 9,570 10,902 少数股东损益 (17) (26) (40) (56) (73) 长期借款 1,971 1,144 944 644 244 归属于母公司净利润 286 435 666 927 1,196 应付债券 1,466 0 0 0 0 每股收益（元） 0.27 0.41 0.63 0.87 1.13 其他 924 901 803 821 823 53.0% 39.2% 29.0% 非流动负债合计 4,361 2,045 1,746 1,465 1,067 主要财务比率 负债合计 8,500 7,991 9,822 11,035 11,969 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 19 (18) (59) (115) (188) 成长能力 股本 1,060 1,060 1,060 1,060 1,060 营业收入 -8.7% 42.1% 35.9% 21.9% 21.0% 资本公积 3,085 3,081 3,081 3,081 3,081 营业利润 -67.1% 49.1% 47.0% 39.5% 29.2% 留存收益 3,838 4,167 4,695 5,455 6,419 归属于母公司净利润 -66.6% 52.0% 53.0% 39.2% 29.0% 其他 (0) (1) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 8,002 8,289 8,777 9,481 10,373 毛利率 18.3% 13.6% 14.5% 15.0% 15.4% 负债和股东权益总计 16,502 16,280 18,599 20,516 22,341 净利率 4.7% 5.0% 5.7% 6.5% 6.9% ROE 4.5% 5.3% 7.8% 10.1% 11.9% 现金流量表 ROIC 3.9% 4.3% 6.0% 7.3% 8.5% 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E