三季报跟踪：业绩高速增长，外包龙头未来可期

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司跟踪报告●医药生物 2018年11月2日 [table_main] 公司点评报告模板 业绩高速增长，外包龙头未来可期 ——药明康德（603259）三季报跟踪 药明康德（603259.SH） 推荐维持评级 核心观点： 1．事件： 公司发布2018年三季度报告。2018年前三季度实现营收69.21亿元，同比增长21.90%；归母净利润19.28亿元，同比增长81.40%；扣非归母净利润12.52亿元，同比增长45.81%；实现EPS 1.94元。 其中，2018年第三季度实现营收25.12亿元，同比增长24.82%；归母净利润6.56亿元，同比增长104.77%；扣非归母净利润4.25亿元，同比增长82.00%；实现EPS 0.63元。 费用方面，销售费用2.33亿元，同比增长10.98%；管理费用7.68亿元，同比增长13.48%；财务费用335.10万元，同比降低97.12%，主要系报告期内汇兑收益增加所致。研发费用2.97亿元，同比增长30.86%；经营性现金流净额9.17亿元，同比降低18.25%，主要系报告期内支付合全药业购买子公司制剂部门资产与负债所对应的部分税金1.25亿元，以及扩大生产经营，购买商品、接受劳务及支付职工现金增加所致；长期股权投资报告期末余额8.13亿元，同比增长112.30%，主要系持有投资项目增加所致。 2．我们的分析与判断 （一）业绩保持高速增长，期间费用率明显降低 公司业绩保持高速增长，Q3收入端环比上升，利润端环比下降。前三季度收入69.21亿元（+21.90%），归母净利润19.28亿元（+81.40%），扣非归母净利润12.52亿元（+45.81%）。其中，Q3单季度实现收入25.12亿元（+24.82%），归母净利润6.56亿元（+104.77%），扣非归母净利润4.25亿元。与18Q2相比，收入端环比增长10.81%，利润端环比降低33.13%。整体来看，公司业绩保持高速增长，利润端增速高于收入端，我们认为主要原因系（1）期间费用率降低（18年前三季度期间费用率为14.51%，17年前三季度期间费用率为17.66%）；（2）投资已上市公司Unity Biotechnology Inc.及Hua Medicine带来公允价值收益大幅提高所致（18年前三季度公允价值变动收益为5.90亿元，17年前三季度公允价值变动收益为67.76万元）。若扣除投资上市公司的公允价值收益后，18年前三季度归母净利增幅约为25.98%。 分析师 李平祝 ：010-83574546 ：lipingzhu@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515040001 王晓琦 ：010-66568589 ：wangxiaoqi@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130518080001 特此鸣谢 孟令伟 ：menglingwei_yj@chinastock.com.cn 对本报告的编制提供信息。 市场数据 2018-11-2 A股收盘价(元) 88.55 A股一年内最高价(元) 138.87 A股一年内最低价(元) 25.92 上证指数 2676.48 市盈率-TTM 44.10 总股本（万股） 104198.56 实际流通A股(万股) 10419.86 限售的流通A股(万股) 93778.70 流通A股市值(亿元) 92.27 相对上证指数表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1. 2018-08-28 药明康德半年报深度跟踪：业绩保持高速增长，医药外包龙头领跑国内 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 期间费用率明显降低，Q3毛利率略有提升。前三季度期间费用率14.51%（-3.15pp），销售费用率3.37%（-0.33pp），管理费用率11.09%（-0.82pp），财务费用率0.05%（-2.00pp）。细分来看，销售费用2.33亿元，同比增长10.98%；管理费用7.68亿元，同比增长13.48%；财务费用335.10万元，同比降低97.12%，主要系报告期内汇兑收益增加所致。毛利率方面，前三季度毛利率为40.68%，较去年同期下降2.08pp，其中Q3毛利率41.76%，环比提升0.79pp。此外，研发费用2.97亿元，同比增长30.86%，主要投入DNA 编码化合物库建设项目及其他提高服务效率的研发活动；经营性现金流净额24.52亿元，同比增长9.26%；应收账款17.08亿元，较年初增长20.08%。 图1：公司收入与归母净利润情况（百万元） 图2：公司期间费用率情况 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二）坚持以技术为驱动，研发投入持续加大，巩固行业龙头地位 公司坚持以技术为驱动，研发投入持续加大，不断巩固行业龙头地位。主要表现在：（1）加大研发费用。报告期内，公司研发费用2.97亿元，同比增长30.86%，主要投入DNA 编码化合物库建设项目及其他提高服务效率的研发活动，占收比增至4.29%。（2）建设研发团队。报告期内，公司拥有17461名员工（较2017年底新增2698名），按学历划分，其中6599名获得硕士或以上学位，960名获得博士或同等学位，博士或同等学位占比增至5.48%；按岗位划分，其中研发人员13853名，生产人员1484名，销售人员138名，管理及行政1986名，研发人员占比高达79.34%。（3）提升研发能力。报告期内，公司充分利用外部资源、资金及技术能力，重点投入DNA编码化合物库建设、合成化学AI/机器学习、新的药物机理研究和动物模型构建、新工艺合成技术的研究等研发活动，推动自身研发能力的持续提升。 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 图3：公司研发费用情况（百万元） 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （三）创新药投资+深度战略合作，助力公司长期可持续发展 参与创新药股权投资，回报丰厚且与公司业务协同。报告期内，公司投资的Unity Biotechnology, Inc.，Hua Medicine和Adagene Inc.带来不菲收益，对归母净利增速的提高起到了极大的积极作用。此外，公司继续推进创新药股权投资进度，先后投资了肿瘤治疗研发领域的Ideaya Biosciences和老年病治疗领域的Unity Biotechnology。我们认为，公司积极推进创新药领域投资，一方面可以通过上市退出或里程碑付款等得到丰厚收益，另一方面可以通过对创新药企的投资增加自身医药外包业务，实现优质项目的早期介入和深度绑定，从投资中获得更大回报。 全球范围加强深度战略合作，促进公司业务持续稳定增长。公司从药物研发、临床前研究、临床试验研究直到商业化生产的各阶段与各类小分子医药企业的研发、采购、生产等整个供应链体系深度对接，为客户提供创新性的工艺研发及规模化生产服务。公司全球客户不仅包括主要大型国际药企，同时还扩展到初创新药研发公司乃至科学家个人，通过深度战略合作关系，促进公司业务持续稳定增长。报告期内，公司与美国梅奥诊所（Mayo Clinic）成立合资公司，计划共同研发并面向中国开展临床诊断服务。我们认为此次与梅奥诊所成立合资公司，公司将获得授权为中国医院、医疗保健服务商和病患提供梅奥开发的检测服务，助力公司诊断业务逐步走向成熟。 表1：报告期内公司新增创新药股权投资与深度战略合作项目 投资/合作公司名称 主要业务领域 投资/合作情况 时间 Ideaya Biosciences 肿瘤治疗研发 参与9400万美元B轮融资 2018.3 Unity Biotechnology 老年疾病治疗 毓承资本参与5500万美元C轮融资 2018.3 Mayo Clinic 临床诊断检测 授权公司在中国提供梅奥开发的检测服务 2018.1 资料来源：公司官网，招股说明书，中国银河证券研究院 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 （四）股权激励范围广泛，人才激励机制逐步完善 18年8月，公司推出限制性股票和股票期权激励方案，拟授予885.69万股，约占报告期内股本总额的0.85%。首次授予限制性股票708.55万股，占此次授予总额的80%，预留限制性股票或股票期权177.14万股，占此次授予总额的20%。其中，首次授予的激励对象共计1528人，占公司总人数的10.37%，包括公司董事、高层管理人员、中层管理人员及技术骨干、基层管理人员及技术人员，授予价格为45.54元/股。各期解限条件为以2017年营业收入为基数，2018-2020营收增速分别不低于15%、30%和45%。达到解限条件后，根据绩效考核确定个人解限系数。我们对此次股权激励理解如下：（1）激励范围广泛。此次激励对象共1528人，占公司总人数的10.37%，激励范围覆盖公司董事、高层管理人员、中层管理人员及技术骨干、基层管理人员及技术人员等，激励范围广泛。（2）旨在激发核心团队和技术团队积极性，提升运营效率，且有助于留住和吸引优秀人才，利于公司长远发展。对比公司近年营收业绩，我们认为此次解除限售条件宽松，超额完成业绩考核是大概率事件，其实际目的在于留住和吸引优秀人才，将核心团队和技术团队个人利益与公司发展相捆绑，由此激发积极性，提升运营效率。同时也向公众展示公司对人才的重视，有助于吸引更多人才的加入。（3）股权激励摊销费用对业绩影响较小。假设9月授予，此次限制性股票中首次授予部分在2018-2021年对应的摊销费用分别为2579.57、6046.69、2079.66、609.14万元，对业绩影响较小，且股权激励带来的业绩释放将远大于摊销费用的增加。 表2：股权激励方案解除条件及安排 解除限售期 业绩考核目标 对应当年营业收入（百万元） 同比增速 解除限售/行权安排 首次授予/预留部分（若18年授予） 预留部分（若19年授予） 首次授予 预留部分 第一个解限期 以2017年营收为基数，2018年营收增速不低于15% 8930.049 15.00% 40% 第二个解限期 第一个解限期 以2017年营收为基数，2019年营收增速不低于30% 以2017年营收为基数，2019年营收增速不低于30% 10094.838 13.04% 30% 40% 第三个解限期 第二个解限期 以2017年营收为基数，2020年营收增速不低于45% 以2017年营收为基数，2020年营收增速不低于45% 11259.627 11.54% 30% 30% 第三个解限期 以2017年营收为基数，2021年营收增速不低于60% 12424.416 10.34% 30% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 4 3．投资建议 公司三季报业绩保持高速增长，我们看好其未来发展前景。公司是国内医药外包领域绝对龙头企业，具有国际领先的开放式、全方位、一体化新药研发服务平台。一方面，我们看好公司领跑国内的强大研发能力，启动搭建DNA编码化合物库增强药物筛选能力平台，在美国扩建研发基地投入精准医疗项目，在天津、成都、启东、苏州积极布局研发生产基地等，有助于不断提升平台技术能力，帮助客户提高研发效率，开拓临床项目。另一方面，我们看好公司创新药投资+深度战略合作模式，投资创新药企、与梅奥成立合资公司等有助于公司拓展潜在客户，并有望通过早