债市周报：【华西固收研究】基于二级成交数据的城投分析

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 【华西固收研究】基于二级成交数据的城投分析 ——债市周报20210815 [Table_Title2] 报告摘要： [Table_Summary] 一、城投研论第三篇——继续探讨当前最有效的城投研究方法 本篇报告利用城投债二级市场量价指标对2564家HX口径城投进行分省份/地市/区县主体的透视，详细数据与名单见数据库。 二、债券成交活跃度 （1）从时间维度来看：①永煤影响较大：去年10月城投债二级市场发生“流动性坍缩”，随着市场消化相关信息，存在类似风险的区域被抛售，被错杀的区域成交恢复，因此去年11-12月成交额大幅增长。②监管影响有限：“430”之后城投融资政策进一步收紧，但5、6月成交额减少有限，更多是季节性因素导致。 （2）从区域的角度来看：分省份城投债流动性格局相对稳定，去年12月以来弱区域由于抛售出现成交额放量。基于换手率可将各省分为五个区间，其中第一区间换手率在8%以上，包括江苏、辽宁、宁夏、甘肃；第五区间在5%以下，北京、贵州。个别财政实力较弱的省份换手率较高，原因是债券余额相对较少，仅有的发债城投通常是当地省级或省会城市主平台，信用评级基本是AA+以上。 （3）一级市场净融资与二级市场流动性是否一致？ 净融资额与成交金额的大致呈现正相关，但也存在部分特例，例如净融资额为负值的省份中，天津和云南在二级市场的成交金额较高，此时隐含的可能更多是投资者对该区债券的抛售行为。 三、债券成交偏离度 偏离度本身受成交数据异常值影响较大，因此我们使用高低估值成交占比分析成交的偏离情况。 （1）分省级行政区来看，贵州、云南、青海高估值占比较高，青海、天津、云南低估值成交占比较高，弱区域同时出现在高估值、低估值占比排行榜前端，说明省内平台分化严重，投资者或只能买入当地头部平台。 （2）分地级行政区来看，高估值占比较高的区域分别为内蒙古赤峰市、陕西汉中市、贵州黔东南苗族侗族自治州。高估值占比较高的地级市普遍出现在广西、河南、四川、云南等省份。 （3）分县级行政区来看，高估值占比较高的区县多分布在四川、湖南、山东，其中四川有三个区县高估值占比达100%。 （4）从具体发行主体来看，高估值占比较高的主体大多分布在四川、贵州、内蒙古、安徽省。 四、基于成交偏离与债券估值研判性价比 第一步：选择城投利差较厚，但高估值占比不高的区域，该类区域的性价比相对加高； 第二步：根据该区域的换手率研判其流动性，结合性价比和流动性判断是否值得下沉。 五、风险提示： 海外疫情加速扩散。 评级及分析师信息 [Table_Author] 首席分析师：樊信江 邮箱：fanxj@hx168.com.cn SAC NO：S1120519100006 联系电话：010-59775359 分析师：颜子琦 邮箱：yanzq@hx168.com.cn SAC NO：S1120520010001 联系电话：021-20227900 [Table_Report] 分析师：孙嘉伦 邮箱：sunjl@hx168.com.cn SAC NO：S1120520120001 联系电话：010-59775371 分析师：张伟 邮箱：zhangwei1@hx168.com.cn SAC NO：S1120520120001 联系电话：010-59775334 2.62.72.82.93.03.13.22.02.12.22.32.42.52.605/1205/2606/0906/2307/0707/2108/04一年期国债到期收益率十年期国债到期收益率仅供机构投资者使用 证券研究报告|固定收益周报 [Table_Date] 2021年08月15日 证券研究报告|固定收益周报 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 正文目录 1. 城投研论：基于二级市场成交数据的城投分析 ....................................................................................................... 6 1.1. 成交活跃度 ........................................................................................................................................................ 6 1.1.1. 哪些月份城投债流动性较差？ ............................................................................................................ 6 1.1.2. 哪些区域城投债流动性较差？ ............................................................................................................ 7 1.1.3. 一级市场净融资与二级市场流动性是否一致？ ................................................................................ 9 1.2. 成交偏离度 ...................................................................................................................................................... 10 1.2.1. 省级行政区（含直辖市） .................................................................................................................. 10 1.2.2. 地级行政区 .......................................................................................................................................... 11 1.2.3. 县级行政区 .......................................................................................................................................... 11 1.2.4. 城投发行主体 ...................................................................................................................................... 12 1.3. 基于成交与估值研判区域性价比 .................................................................................................................. 12 2. 利率债市场： ............................................................................................................................................................. 16 2.1. 利率债市场：收益率上行，期限利差保持 .................................................................................................. 16 2.1.1. 一级市场：上周发行33只/3324亿元利率债 ................................................................................... 16 2.1.2. 二级市场：收益率大幅上行，期限利差基本保持........................................................................... 17 2.2. 流动性观察：逆回购等额续作，存单利率连续五周下降 ........................................................................... 19 2.2.1. 公开市场操作：央行公开市场等额续作 .......................................................................................... 19 2.2.2. 货币市场：资金利率上行，存单利率下降 ...................................................................................... 19 3. 信用债市场： ............................................................................................................................................................. 20 3.1. 一级市场：信用债发行上行，同存净融资额走低..................................................................................... 20 3.1.1. 信用债发行上行，城投债净融资为负 .............................................................................................. 20 3.1.2. 同业存单：发行量上行，发行成本总体上行 .................................................................................. 21 3.2. 二级市场：信用债收益率走势分化 ........................................................................................................... 22 3.2.1. 上周信用债收益率走势分化 ............................................................................................................. 22 3.2.2. 上周收益率曲线趋陡 .........................................................................................