2021H1业绩预告点评：上半年净利润增速超预期，有增长更有质量

三峡水利（600116） 证券研究报告·公司研究·电力 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 a[Table_Main] 2021H1业绩预告点评：上半年净利润增速超预期，有增长更有质量 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,256 10,382 11,708 13,434 同比（%） 302.2% 97.53% 12.77% 14.74% 归母净利润（百万元） 620 846 1,012 1,210 同比（%） 223.4% 36.45% 19.59% 19.60% 每股收益（元/股） 0.32 0.44 0.53 0.63 P/E（倍） 25.97 19.03 15.92 13.31 投资要点  事件：公司发布半年度业绩预增公告，预计2021年上半年实现归母净利润3.88-4.49亿元，同比增长90%-120%；扣非后为3.86-4.28亿元，同比增长180%-210%。  重组并表贡献+电解锰业务放量，上半年业绩既有增长更有质量。公司预计2021H1实现归母净利润3.88-4.49亿元，同比增长90%-120%；扣非后为3.86-4.28亿元，同比增长180%-210%。增长主要来自三方面： 1）上半年，公司下属及控股公司水电站累计完成发电量为12.47亿千瓦时，同比增加0.67%；售电量为64.44亿千瓦时（其中并表的乌江和聚龙贡献43.86亿千瓦时），同比增加23.14%；售电均价为0.4176元/千瓦时，同比增长-0.74%。 2） 2020年5月完成重大资产重组，长电联合和两江长兴并表贡献； 3）由于电解锰市场价格上涨，以及公司矿石产量和电解锰自产量增加，使得上半年该业务板块利润大幅提升。需要注意的是，相比2020年上半年，公司非经损益金额大幅减少（2020年上半年是0.66亿，2021年上半年按照中位数计算是0.12亿元），实现了有质量的高增长。  股东：长江电力增持后比例达到20%。根据公司公告，2021年2月2日以来，长江电力的全资子公司长电投资累计增持公司股份2139.93万股，增持价格区间为8.40-8.90元/股；增持完成后，长江电力及其一致行动人累计持有公司股份3.82亿股，达到公司总股本的20%。我们分析认为，公司控股股东的一系列增持行为并不是孤立的事件，需要和公司资产重组后的一系列行动放在一起考虑，如果我们动态地观察和跟踪公司自资产重组以来的变化，会发现：1）2020年6月份公司重大资产重组完成；2）8月份公司半年报制定《职业经理人管理制度》；3）10月份公司董事会决议修订高管人员年薪管理办法；4）10月份三峡电入渝正式落地；5）11月份承接控股股东长江电力的乌东德、白鹤滩电站运维检修服务业务；实际上，从6月重组完成到现在仅仅1年的时间，公司已经先后完成了： 一、机制上，通过薪酬体制机制改革充分释放员工活力； 二、业务上，三峡电入渝标志公司成长逻辑兑现第一步； 三、运维检修服务项目落地充分彰显大股东对公司的支持力度； 从长江电力入主上市公司、到主导重大资产重组、到增持股份、再到三峡电入渝和电站运维检修项目的扶持，结合三峡集团承诺公司是集团内部唯一配售电平台，我们看好公司未来的成长性。  估值及盈利预测：我们维持预计公司2021-2023年的EPS分别为0.44、0.53、0.63元，PE分别为19、16、13倍，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，来水波动较大等。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 8.42 一年最低/最高价 7.93/11.45 市净率(倍) 1.58 流通A股市值(百万元) 11399.37 基础数据 每股净资产(元) 5.43 资产负债率(%) 46.43 总股本(百万股) 1912.14 流通A股(百万股) 1353.84 [Table_Report] 相关研究 1、《三峡水利（600116）：长江电力增持后比例达到20%，静待综合能源服务龙头腾飞》2021-07-04 2、《三峡水利（600116）：综合能源项目落地，十四五规划逐步兑现》2021-05-13 3、《三峡水利（600116）：2021一季报点评：业绩稳扎稳打，全年高增长可期》2021-04-25 [Table_Author] 2021年07月12日 证券分析师 刘博 执业证号：S0600518070002 18811311450 liub@dwzq.com.cn 证券分析师 唐亚辉 执业证号：S0600520070005 18806288427 tangyh@dwzq.com.cn -34%-23%-11%0%11%23%2020-072020-112021-03沪深300三峡水利 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 三峡水利三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 3,655 3,875 4,095 4,809 营业收入 5,256 10,382 11,708 13,434 现金 1,775 1,661 1,873 2,149 减:营业成本 4,315 8,652 9,726 11,140 应收账款 613 770 790 999 营业税金及附加 37 73 82 94 存货 265 359 342 461 营业费用 6 11 13 15 其他流动资产 1,002 1,085 1,090 1,199 管理费用 305 540 550 551 非流动资产 15,828 17,932 18,328 18,758 财务费用 171 232 277 338 长期股权投资 1,001 1,022 1,042 1,062 资产减值损失 3 3 5 5 固定资产 8,835 9,594 9,747 9,926 加:投资净收益 80 20 20 20 在建工程 401 1,544 1,549 1,517 其他收益 37 0 0 0 无形资产 1,255 1,445 1,673 1,948 营业利润 717 992 1,185 1,417 其他非流动资产 4,336 4,327 4,317 4,305 加:营业外净收支 9 -2 -2 -2 资产总计 19,483 21,807 22,423 23,567 利润总额 725 989 1,183 1,415 流动负债 6,564 8,331 8,230 8,455 减:所得税费用 101 138 165 198 短期借款 3,259 5,399 5,509 4,855 少数股东损益 4 5 6 7 应付账款 780 1,310 1,039 1,651 归属母公司净利润 620 846 1,012 1,210 其他流动负债 2,526 1,622 1,683 1,949 EBIT 981 1,265 1,542 1,763 非流动负债 2,445 2,341 2,236 2,131 EBITDA 1,387 1,734 2,062 2,326 长期借款 1,697 1,593 1,489 1,384 其他非流动负债 747 747 747 747 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 负债合计 9,009 10,672 10,467 10,586 每股收益(元) 0.32 0.44 0.53 0.63 少数股东权益 266 271 277 284 每股净资产(元) 5.34 5.68 6.11 6.64 归属母公司股东权益 10,209 10,864 11,679 12,697 发行在外股份(百万股) 1912 1912 1912 1912 负债和股东权益 19,483 21,807 22,423 23,567 ROIC(%) 5.0% 5.9% 6.9% 7.8% ROE(%) 6.0% 7.6% 8.5% 9.4% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 17.9% 16.7% 16.9% 17.1% 经营活动现金流 908 1,916 1,575 2,537 销售净利率(%) 11.8% 8.1% 8.6% 9.0% 投资活动现金流 -318 -2,552 -895 -973 资产负债率(%) 46.2% 48.9% 46.7% 44.9% 筹资活动现金流 233 522 -467 -1,288 收入增长率(%) 302.2% 97.53% 12.77% 14.74% 现金净增加额 823 -114 212 276 净利润增长率(%) 223.4% 36.45% 19.59% 19.60% 折旧和摊销 406 469 520 563 P/E 25.97 19.03 15.92 13.31 资本开支 487 2,083 376 410 P/B 1.58 1.48 1.38 1.27 营运资本变动 140 384 -220 440 EV/EBITDA 15.26 12.82 10.69 9.03 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增