汇兑收益增厚利润，期待海外业务放量

投资评级：增持(维持) 季报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-10-25 收盘价（元） 22.80 一年内最低/最高(元) 21.35/30.22 市盈率 15.8 市净率 3.01 基础数据 净资产收益率(%) 17.16 资产负债率(%) 40.1 总股本(亿股) 20.03 最近12月股价走势 -35%-23%-12%0%12%23%35%2017-082017-122018-04福耀玻璃 上证指数 汽车零部件 2018年10月26日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 16621 18716 21545 24723 28224 增长率 22.5% 12.6% 15.1% 14.8% 14.2% 归属母公司股东净利润（百万） 3144 3149 4155 4574 5087 增长率 20.7% 0.1% 31.9% 10.1% 11.2% 每股收益（元） 1.25 1.26 1.66 1.82 2.03 市盈率(倍) 20.5 20.5 15.5 14.1 12.7 事件： 公司发布2018年三季报：1-9月实现营业收入151.2亿元，同比增长12.9%；归母净利润32.6亿元，同比增长52.2%；扣非后归母净利润28.1亿元，同比增长35.0%，公司业绩高增长符合我们预期。  业绩增长稳健，汇兑收益增厚利润 公司2018年前三季度业绩继续保持稳健增长，市场份额持续提升。单季度来看，2018Q3实现营业收入50.4亿元，同比增长7.5%，单季度营收增速有所放缓主要是受三季度国内汽车行业景气度下行所致；2018Q3实现归母净利润13.9亿元，同比增长84.0%，净利润高速增长的主要原因为：1）投资收益显著提升，公司转让北京福耀51%股权获得处置损益4.5亿元；2）汇兑收益增厚利润，受人民币贬值影响，2018前三季度公司产生汇兑收益3.0亿元，去年同期汇兑损失3.0亿元。若扣除汇兑损益因素，公司前三季度利润总额同比增长25.5%。  毛利率企稳回升，控费能力优异 2018Q3公司毛利率44.1%，较上年同期上升1.6pc t，毛利率企稳回升。我们认为：公司海外工厂产能利用率持续提升，规模效应拉动公司毛利率上行。公司控费能力优异，2018Q3三费率合计18.7%，较上年同期下降4.5pc t，其中管理费用率14.8%，同比上升1.1pc t；销售费用率7.1%，同比上升0.9pct；财务费用率-3.2%，同比下降6.5 pct，主要系汇兑收益增加所致。  海外业务释放在即，助力业绩增长可持续 公司是全球汽车玻璃龙头，国内市占率约65%，全球市占率超20%。近几年公司加速海外市场拓展，海外业务占比已提升至35%。随着美国工厂产能持续爬升，公司海外业务释放在即： 1）美国工厂产能建设预计为550万套，产能利用率有望逐步提升至80%，产能逐渐释放为公司长期业绩增长提供有力支撑；2）美国工厂毛利率逐渐改善，盈利能力持续提升；3）海外设厂将充分提高公司的本土响应速度，有利于获取海外订单、提升海外市场份额。我们认为，海外业务步入正轨将为公司带来新的增长引擎，助力公司业绩增长可持续。  盈利预测与投资建议 预计公司2018～2020年EPS分别为1.66元、1.82元、2.03元，对应PE分别为15.5倍、14.1倍、12.7倍。维持公司“增持”评级。 风险提示:汽车行业景气度不及预期；公司海外业务拓展不及预期。 证券研究报告 汇兑收益增厚利润，期待海外业务放量 计算机软件与服务 证券研究报告 福耀玻璃(600660) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 彭勇 分析师 SAC证书编号：S0160517110001 pengy@ctsec.com 吴鹏 联系人 wupeng@ctsec.com 相关报告 1 《600660-季报点评:汇兑收益增厚利润，海外市场进入收获期》 2018-08-21 2 《600660-季报点评:汇兑损失影响持续，业绩短期承压》 2018-04-27 3 《600660-年报点评:汇兑损益拖累业绩，汽车玻璃龙头高分红延续》 2018-03-18 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 汽车零部件 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 季报点评 图1：公司单季度营业收入及同比增速 图2：公司单季度净利润及同比增速 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所  专注单一产品的匠心精神，构筑福耀强大护城河 福耀成长壮大的路径即将汽车玻璃这一单一产品做到极致，不断提升市占率。公司汽车玻璃业务占比约98%，极致专注的匠心精神，为公司构筑了强大的护城河：1）专注驱使公司不断开拓市场，扩充产能，高产能利用率使公司将固定资产的效用发挥到极致，在边际成本持续优化的过程中规模效应突显。2）专注驱使公司不断追求精益管理，将降本增效体现在生产运营的各个环节，本土建厂、垂直一体化下浮法玻璃自供等都体现了公司高效的运营管理。因此，公司毛利率连续5年维持40%以上。 图3：公司三费率 图4：公司毛利率及净利率 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 -10%0%10%20%30%40%015304560亿元 单季度营收 同比增速 -40%-20%0%20%40%60%80%100%0.04.08.012.016.0亿元 单季度净利润 同比增速 -10%-5%0%5%10%15%20%销售费用率 管理费用率 财务费用率 0%10%20%30%40%50%毛利率 净利率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 季报点评 图5：福耀玻璃国际化道路持续推进 数据来源：财通证券研究所 28.7% 28.2% 30.0% 27.3% 27.8% 31.4% 32.5% 31.9% 33.3% 33.0% 33.8% 35.4% 35% 25%27%29%31%33%35%37%海外收入占比 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 季报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 16621 18716 21545 24723 28224 成长性 减:营业成本 9463 10713 12350 14068 16031 营业收入增长率 22.5% 12.6% 15.1% 14.8% 14.2% 营业税费 174 200 231 257 325 营业利润增长率 25.8% -4.4% 31.9% 10.2% 11.2% 销售费用 1185 1274 1534 1681 2049 净利润增长率 20.7% 0.1% 31.9% 10.1% 11.2% 管理费用 2392 2601 3016 3412 3951 EBITDA增长率 23.8% 13.1% 20.0% 10.6% 11.4% 财务费用 -399 419 49 27 -7 EBIT增长率 24.6% 14.1% 24.6% 9.6% 10.5% 资产减值损失 11 5 14 16 18 NOPLAT增长率 16.5% 26.8% 19.6% 9.6% 10.5% 加:公允价值变动收益 3 -19 11 29 28 投资资本增长率 15.1% 13.0% 7.2% 5.4% 0.0% 投资和汇兑收益 42 23 480 41 45 净资产增长率 9.9% 5.4% 9.9% 8.8% 9.0% 营业利润 3840 3670 4842 5333 5930 利润率 加:营业外净收支 80 10 13 12 15 毛利率 43.1% 42.8% 42.7% 43.1% 43.2% 利润总额 3920 3680 4855 5345 5945 营业利润率 23.1% 19.6% 22.5% 21.6% 21.0% 减:所得税 777 531 701 772 858 净利润率 18.9% 16.8% 19.3% 18.5% 18.0% 净利润 3144 3149 4155 4574 5087 EBITDA/营业收入 27.4% 27.5% 28.6% 27.6% 26.9% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 20.7% 21.0% 22.7% 21.7% 21.0% 货币资金 7,211 6,728 7,746 8,888 10,147 运营效率 交易性金融资产 2 105 112 132 148 固定资产周转天数 184 196 188 167 149 应收帐款 3,755 3,822 4,557 4,920 5,429 流动营业资本周转天数 70 67 74 76 69 应收票据 872 921 1,142 1,392 1,311 流动资产周转天数 298 288 271 273 268 预付帐款 151 196 204 231 245 应收帐款周转天数 72 73 70 69 66 存货 2,786 2,975 3,406 4,158 4,462 存货周转天数 57 55 53 55 55 其他流动资产 192 260 270 287 289 总资产周转天数 592 592 551 519 488 可供出售金融资产 - - - - - 投资资本周转天数 343 347 332 307 276 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 102 96 96 96 96 ROE 17.4% 16.6% 19.9% 20.1% 20.5% 投资性房地产 - - - - - ROA 10.5% 9.9% 12.1% 12.3% 12.9% 固定资产 9,267 11,152 11,403 11,569 11,816 ROIC 18.7% 20.6% 21.8% 22.3% 23.4% 在建工程 3,822 3,367 3,567 3,867 4,067 费用率 无形资产 1,148 1,098 1,026 958 889 销售费用率 7.1% 6.8% 7.1% 6.8% 7.3% 其他非流动资产 559 985 764 546 546 管理费用率 14.4% 13.9% 14.0% 13.8% 14.0% 资产总额 29,866 31,704 34,293 37,044 39,445 财务费用率 -2.4% 2.2% 0.2% 0.1% 0.0% 短期债务 4,255 5,379 5,891 6,349 5,778 三费/营业收入 19.1% 22.9% 21.3% 20.7% 21.2% 应付帐款 2,391 2,463 3,133 3,242 4,022 偿债能力 应付票据 614 978 1,081 1,342 1,508 资产负债率 39.6% 40.1% 39.1% 38.7% 37.2% 其他流动