2021年下半年策略报告（LLDPE、PP）：供需趋势向弱，博弈空间仍存

1052051052052020/8/312020/12/312021/4/30中信期货能源化工指数走势中信期货商品指数中信期货能源化工指数 2021-6-26 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 化工品研究团队 研究员： 胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com 从业资格号：F3039655 投资咨询号：Z0013196 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com 从业资格号：F3063512 投资咨询号：Z0014611 颜鑫 021-60812972 yanxin@citicsf.com 从业资格号：F3048534 投资咨询号：Z0015561 中信期货研究|2021年下半年策略报告（LLDPE、PP） 供需趋势向弱，博弈空间仍存 展望下半年，我们对LLDPE与PP供需持趋势不乐观的判断，逻辑是供应增长会相对更快从而超过需求，压力主要源自国内上游产能增长与检修减少，不过需求终端消费可能仍具韧性，下游原料也有补库潜力，因此博弈空间并未完全消失。价格层面，原料成本表现强势对价格的支撑与驱动是供需之外要关注的重点。 报告要点 2）做多风险：原油丙烷煤炭价格下跌、进口超预期回升、下游补库后再去库1）做空风险：新产能投放推迟、成本强势上涨、下游补库积极风险提示可能。2）“低估值、低库存、强成本驱动”条件下谨慎做多，交易成本上涨拉动下游补库的1）“高估值、弱成本驱动”条件做空，估值参考上游利润、新料-回料价差、内外价差。下半年策略推荐——多空机会并存，关注估值与成本驱动预计下半年 LLDPE 价格运行区间 7500-8800，PP 价格运行区间 7800-9000。下半年区间判断——原料表现强势，或抬升底部支撑能仍具韧性，下游也有原料补库潜力，因此博弈的空间并未完全消失。快从而超过需求，压力主要源自国内上游产能增长与检修减少，不过需求终端消费可展望下半年，我们对 LLDPE 与 PP 供需持趋势不乐观的判断，逻辑是供应增长会相对更下半年供需展望——产能压力仍存，但补库或提供博弈空间开始重新替代新料等。补库、美国寒潮冲击，下跌是需求受到高价抑制，表现包括终端/下游主动去库、回料回顾上半年行情，LLDPE 与 PP 价格呈现“先扬后抑”的表现，上涨驱动源于下游主动上半年表现回顾——补库寒潮推动上涨，需求抑制价格回落摘要 中信期货研究|2021年下半年策略报告（LLDPE、PP） 2 / 24 目 录 一、 上半年表现回顾——补库寒潮推动上涨，需求抑制价格回落 ................................. 3 二、 下半年供需展望——产能压力仍存，但补库或提供博弈空间 ................................. 5 （一） 供应——国内产能继续增长，进口可能温和回升 ................................... 5 （二） 需求——刚需增速可能放缓，但弹性补库不乏亮点 ................................ 14 三、 下半年区间判断——原料表现强势，或抬升底部支撑 ...................................... 21 四、 策略推荐与风险——多空机会并存，关注估值与成本驱动 .................................. 22 五、 附录——LLDPE与PP供需平衡表 ....................................................... 23 声明 ................................................................................... 24 中信期货研究|2021年下半年策略报告（LLDPE、PP） 3 / 24 一、 上半年表现回顾——补库寒潮推动上涨，需求抑制价格回落 回顾上半年行情，LLDPE与PP价格呈现“先扬后抑”的表现，上涨驱动源于下游主动补库、美国寒潮冲击，下跌是需求受到高价抑制，表现包括终端/下游主动去库、回料开始重新替代新料等。 具体来看，上半年行情可以细分为以下四个阶段： （1） 1月-春节前价格震荡回升，驱动源自下游主动补库，背景是12月负反馈下跌告一段落、政府提倡原地过节增强了市场对春节期间下游开工较佳的预期； （2） 春节后-3月初价格高开高走，是受到了美国装置因寒潮停车的供应冲击，市场预期净进口将大幅减少、供需因此产生缺口； （3） 3月中旬-6月上旬价格震荡回落，逻辑是“高价抑制需求”，具体表现包括终端/下游主动去库、回料开始重新替代新料，抹平了原本应有的供需缺口，背景是下游/终端前期备库充足、大宗普涨挤压成品利润、聚烯烃二季度产能投放预期集中； （4） 6月中旬价格中低位反弹，支撑是估值降低后下游/终端由去库转为补库，同时还有检修集中、净进口尚未恢复、原料成本表现强势的利多。 图1：上半年LLDPE价格呈现先扬后抑的走势 单位:元/吨 图2：上半年PP价格呈现先扬后抑的走势 单位:元/吨 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 5000600070008000900010000110001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月LLDPE现货价格2018年2019年2020年2021年最新500060007000800090001000011000120001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PP现货价格2018年2019年2020年2021年最新 中信期货研究|2021年下半年策略报告（LLDPE、PP） 4 / 24 图3：上半年LLDPE基差区间波动为主 单位:元/吨 图4：上半年PP基差阶段性走强，高点对应价格短期底部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 图5：石化库存春节后去化缓慢，4月中旬起下降加速 图6：PE港口库存先升后降，4月中旬起去库加速 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 图7：LLDPE港口库存与PE表现一致，4月中旬迎库存拐点 图8：因美国寒潮刺激国内PP出口，PP库存拐点更早出现 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 -400-20002004006008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月L期货主力合约基差2018年2019年2020年2021年-400-2000200400600800100012001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PP期货主力合约基差2018年2019年2020年2021年4555657585951051月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月石化PE+PP库存2018年2019年2020年2021年最新库存202530354045501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PE港口库存2018年2019年2020年2021年最新01000020000300004000050000600001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月LLDPE港口库存2019年2020年2021年最新05000100001500020000250001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PP港口库存2019年2020年2021年最新 中信期货研究|2021年下半年策略报告（LLDPE、PP） 5 / 24 二、 下半年供需展望——产能压力仍存，但补库或提供博弈空间 展望下半年供需，我们对LLDPE与PP维持趋势不乐观的判断，逻辑是供应增长会相对更快从而超过需求，压力主要源自国内上游产能增长与检修减少，不过需求终端消费可能仍具韧性的同时，也存在下游原料有补库潜力的利多，因此供需尽管趋势稍弱，博弈的空间却未完全消失。 节奏方面，过剩压力会随着投产深入呈现前低后高。 品种差异上，PP因国内供应占比较高，产能扩张造成的压力也相对稍大，不过补库潜力也因上半年去库更彻底而相对更充足。 （一） 供应——国内产能继续增长，进口可能温和回升 回顾2021年上半年，LLDPE供应同比增长约8.2%，PP供应同比增长约4.3%，增速均较2019与2020年有所放缓。 净进口减量是上半年供应的主要利多，LLDPE与PP净进口量减幅分别接近8%与47%，大背景就是2-4月美国装置因寒潮停车而导致全球供应趋紧；相对而言，国内产能增长是供应压力的主要来源，上半年LLDPE与PP国内产能增长接近11%与13%，产量增幅更是将达到17与19%，除产能增长以外，开工率偏高也提供了额外的压力。 展望下半年，我们判断聚烯烃供应增速放缓的利多难以持续，主要逻辑是国内产能周期尚未走完，已投与待投装置会共同作用将国内产量增速推升至更高的水平，进口也将有所回升。节奏方面预计压力前低后高，7月因检修集中过剩相对有限，8月起随着新装置进一步落地与检修趋少，压力会持续升高。 预计下半年LLDPE供应同比增速9.3%，其中国内产量增速25%，净进口量增速-12%，预计下半年PP供应同比增速9.2%，其中国内粒料产量增速20%，国内粉料增速-10%，净进口增速-20%。 中信期货研究|2021年下半年策略报告（LLDPE、PP） 6 / 24 图9：下半年LL供应同比增速将有所回升 单位：% 图10：下半年PP供应同比增速将回升明显 单位：% 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 图11：下半年LLDPE压力主要源于国内新增产能 单位：% 图12：下半年PP压力主要源于国内新增产能 单位：% 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 图13：下半年LLDPE供应将震荡逐月走高 单位：万吨 图14：下半年PP供应将持续增多 单位：万吨 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 资料来源：Wind 卓创 隆众 中信期货研究部 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%2018年2019年2020年2021年LLDPE供应同比增速上半年下半年0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%2018年2019年2020年2021年PP供应同比增速上半年下半年-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%202