【宏观快评】从两个故事讲起&4月经济数据点评：地产：打不死的小强

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【宏观快评】 地产：打不死的小强——从两个故事讲起&4月经济数据点评 主要观点  超预期的地产：从两个故事理解其今年韧性来源 4月经济数据明显强于市场预期（但基本符合我们预期）的是地产。理解今年地产强韧性的背后，要从两个故事讲起。一个关于地产销售，从区域视角看其韧性来源。另一个是关于建安投资，从三条线下地产商行为变化看其韧性来源。 基于这两个故事，我们重复对地产及下半年经济的看法，全年地产销售面积增速大概率是过去四年最高值（2018-2021年），可能在3%-5%之间（两年平均），但下半年会边际回落。地产投资的韧性支撑靠建安，建安全年增速可能在7%-9%（两年平均），略高于去年，下半年偏平或小幅向上。 下半年经济大概率是微回落的状态。回落的压力主要来自地产销售的边际走弱、基建的走弱、出口的边际走弱。但回落的幅度较低，这是类滞胀期典型特征：经济回落幅度不足以带动工业品价格下行。若快速回落，一般伴随着物价下行，典型衰退特征。 （一）地产销售：金融视角看当下地产销售的区域特征 我们将全国31个省，根据经济、人口这两个变量（对地产的中长期销售有影响），分为四个区域。其中区域一包括三省两市（江苏、浙江、广东、上海、北京）。典型特征是经济发达，人均GDP非常高。 2020-2021年1季度，地产销售的强主要来自区域一的拉动（这意味着可能是投资性需求主导这一轮地产销售的走强）。上一次地产销售的主要贡献来自第一类区域的时间，是2015-2016年。 比较这两个时间段，一个不可忽视的相同点是，区域一的存款占比较高（这意味着，区域一的居民或企业部门购房能力在提升）。存款提升有两个途径。一是自身财富增值。另一个是获得更多金融资源，如信贷。我们发现，这两个时间段，恰恰对应的是这两个途径都顺畅的时候。一些更详细的数据参见报告《【华创宏观】金融视角看当下地产销售的区域特征——每周经济观察第15期》。考虑到目前区域一的存款占比仍在高位，这意味着，地产销售来自区域一的拉动可能仍会持续。地产销售增速很难大幅快速回落。 （二）建安投资：三条线下地产商行为变化理解建安韧性 为什么房企今年会增加建安投资？第一，有动机。三条红线出台之前，房企更在意的是现金流。通过新开工—>预售—>获得现金—>拿地—>新开工的模式获得规模的快速扩张。三条线出台之后，意味着，房企要兼顾剔除预售的资产负债率这一指标。而这一指标是仅仅预售这一行为无法予以降低的。 第二，有能力。我们统计A+H股83家主流房企的预收/营业收入这一指标，2020年是111%，过去四年最高。房企确实积压了较多已经预售的但还没有竣工结转的房子。最后，房企是不是在增加建安投资、加快竣工？一些高频指标可能在给出正向的答案，比如钛白粉的价格、浮法玻璃的价格持续上行、浮法玻璃的库存近十年新低。  4月经济数据点评： 除了地产超预期外，4月经济数据另一个值得关注的是社零的低于预期。我们在3月数据点评中讲过两个因素在制约销售上行的斜率。一个是居民收入，另一个是消费倾向。后续消费的走势仍取决于这两大变量。大概率是慢修复的状态。此外，制造业投资的温和修复、基建的小幅回落、工增的小幅反弹，基本在预期之内。  风险提示： 工业品价格大幅上行；出口下半年超预期上行。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500987 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】新兴强，发达弱——4月出口的强弱细节》 2021-05-08 《【华创宏观】通胀虽热，货币不紧——4月通胀数据&一季度货币政策执行报告点评》 2021-05-12 《【华创宏观】信用“调结构”压力可控——4月金融数据点评》 2021-05-13 《【华创宏观】美国CPI同比创次贷危机以来新高——美国4月CPI数据点评》 2021-05-13 《【华创宏观】继续坚持就业优先——政策观察双周报第15期》 2021-05-17 华创证券研究所 宏观研究 宏观快评 2021年05月17日 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、地产：打不死的小强 ......................................................................................................... 4 （一）地产销售：金融视角看当下地产销售的区域特征 ............................................. 4 （二）地产建安投资：三条线下地产商行为变化理解建安韧性 ................................. 5 二、4月经济数据点评 .............................................................................................................. 6 （一）工业增加值：短期难回落，但高点已过，下半年或边际向下 ......................... 6 （二）投资：基建下行、制造业投资温和修复，地产超预期 ..................................... 7 （三）社零：两大阻力制约下的低迷 ............................................................................. 8 （四）服务业：相关物价持续回暖，但餐饮略低于预期 ........................................... 10 （五）就业：4月城镇新增就业超过2019-2020年同期 ............................................. 10 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表1 地产的区域划分 .......................................................................................................... 4 图表2 2020年-2021年地产销售韧性靠区域一 ................................................................... 5 图表3 区域一存款余额占比依然在高位 .............................................................................. 5 图表4 A+H股83家大型房企三条线整体情况 ................................................................... 5 图表5 浮法玻璃产能利用率上行，库存持续下行 .............................................................. 6 图表6 钛白粉、浮法玻璃价格持续上行 .............................................................................. 6 图表7 工业增加值主要工业品产量增长数据 ...................................................................... 7 图表8 固投：地产强，制造业投资上行，基建回落 .......................................................... 8 图表9 投资倾向偏低 .............................................................................................................. 8 图表10 限额以上多数品类增速较高 .................................................................................... 9 图表11 社零：限额以上与限额以下增速 ............................................................................ 9 图表12 社零：农村与城镇 .................................................................................................... 9 图表13 居民消费倾向仍偏低 ................................................................................................ 9 图表14 居民收入增速不及经济增速 .................................................................................... 9 图表15 4月旅游分项环比涨幅超过2018-2020年 ............................................................ 10 图表16 4月服务分项环比涨幅超过2018-2020年 ............................................................ 10 图表17 服务业生产指数 ...................................................................................................... 10 图表18 餐饮消费略低于预期 .............................................................................................. 10 图表19 失业率有所回落 ...................................................................................................... 10 图表20 城镇新增就业人数：单月新增 .............................................................................. 10 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、地产：打不死的小强 4月经济数据明显强于市场预期（但基本符合我们预期）的是地产。4月地产销售面积小幅回落，但单月增速依然高达8%，4月地产投资单月增速甚至有所反弹，上行至10.2%。理解今年地产强韧性的背后，需要从两个故事讲起。一个关于地产销售，