略超预期，生长激素继续保持快速增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 170.11 流通股本(百万股) 170.11 市价(元) 227.50 市值(百万元) 38700.03 流通市值(百万元) 38700.03 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：227.50 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：赵磊 执业证书编号：S0740518070007 Email：zhaolei@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 长春高新(000661)-2018H1点评：生长激素继续保持快速增长，金赛净利润增速超预期-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20180821 2 长春高新(000661)-公司点评：业绩大超预期，生长激素龙头保持稳定快速增长-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20180707 3 长春高新(000661)-公司点评：超出预期，生长激素龙头保持稳定快速增长-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20180425 备注：数据截止2018.10.08 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2897.44 4102.26 5734.64 7849.99 10441.26 增长率yoy% 20.62% 41.58% 39.79% 36.89% 33.01% 净利润 484.85 661.95 1010.05 1474.89 2111.95 增长率yoy% 26.11% 36.53% 52.59% 46.02% 43.19% 每股收益（元） 2.85 3.89 5.94 8.67 12.42 每股现金流量 1.81 2.24 3.77 9.04 15.00 净资产收益率 12.43% 14.96% 19.06% 21.77% 24.74% P/E 79.82 58.46 38.32 26.24 18.32 PEG 3.06 1.60 0.73 0.57 0.42 P/B 9.92 8.74 7.30 5.71 4.53 投资要点  事件：2018年10月8日，公司发布2018年前三季度业绩预告。2018年1-9月预计实现归母净利润7.79-9.25亿元，同比增长60%-90%。  点评：略超预期，生长激素继续保持快速增长。公司2018年前三季度主业继续保持快速增长，我们预计核心动力来自医药子公司金赛药业。分季度来看，第三季度单季度预计实现归母净利润2.31-3.77亿元，同比增长13.82%-85.76%。生长激素行业景气度高，我们预计金赛药业水针继续保持40%-50%以上增长，新入组患者数保持50%以上增长。百克药业水痘疫苗和狂犬疫苗三季度受狂苗事件影响或单季度表现一般，但预计四季度销售量有望回暖增长、长期来看竞争格局有望改善。此外，预计地产业务结算有一定贡献。  与安沃泰克公司签署合同，引入安沃泰克系列生物类似药项目。2018年9月19日，长春高新与冰岛安沃泰克（Alvotech.hf）公司共同签署《关于建立合资公司的合同》。长春高新认缴1亿美元，占合资公司注册资本的50%，以人民币现金形式出资。安沃泰克认缴1亿美元，其中以现金形式出资1,000万美元；以6项生物类似药的产品技术许可权估值作价9,000万美元向合资公司出资。长春高新借此有望快速切入单抗药物领域，为长远发展做好准备。  2017年起生长激素水针进入高增长通道，金赛药业粉针、水针和长效巩固龙头地位。（1）生长激素市场潜力大，预计2018年市场空间有望比2016年翻一番达到45亿元。（2）金赛药业市占率约61%、产品梯队领先，2017年进入高增长通道。金赛药业依靠领先产品奠定龙头地位，2015-2017年增速分别为22.88%、29.73%、38%。未来随着患者对生长激素的认知度提升、公司多年品牌建设和售后服务、患者支付能力提升，我们预计金赛药业仍能保持较快增长。（3）核心产品生长激素不断拓展新适应症，扩大市场空间。长效生长激素IV期临床研究于2014年启动，推广工作进展顺利；水针剂型SGA适应症和儿童特发性矮小适应症已进入III期临床试验研究。  二线品种促卵泡素竞争力强、前景广。2015年金赛药业实现重组促卵泡激素国产首家成功上市，目前市占率约1%。辅助生殖用药市场大、促卵泡激素占35%市场份额，但目前渗透率仅5%，未来市场空间大，金赛药业依靠强学术营销能力有望推动产品逐步放量。  盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020年公司营业收入为57.35、78.50、104.41亿元，同比增长39.79%、36.89%、33.01%，归属母公司净利润为10.10、14.75、21.12亿元，同比增长52.59%、46.02%、43.19%，对应EPS为5.94、8.67、12.42元。我们预计2018-2019年公司净利润增速有望保持30%以上，是不可多得的较快增长、大品种生物药企业。考虑到公司是生长激素龙头，未来三年生长激素水针维持稳定较快增长、长效生长激素逐步放量、促卵泡素逐步上量，维持“买入”评级。  风险提示：核心产品生长激素增速下滑的风险，核心产品生长激素竞争加剧的风险，新产品销售不及预期的风险，药品招标降价的风险。 -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%长春高新沪深300[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2018年10月08日 长春高新(000661)/生物制品 略超预期，生长激素继续保持快速增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：长春高新分季度财务数据（单位：百万元，%） 来源：Wind，中泰证券研究所 项目2016-1Q2016-2Q2016-3Q2016-4Q2017-1Q2017-2Q2017-3Q2017-4Q2018-1Q2018-2Q2018-3Q营业收入642.66632.90916.39705.49740.7859.361047.491454.71031.561717.67营收同比增长23.85%13.97%42.46%3.05%15.26%35.78%14.31%106.20%39.27%99.88%营收环比增长-6.13%-1.52%44.79%-23.01%4.99%16.02%21.89%38.87%-29.09%66.51%营业成本134.09112.81250.8298.5591.9112.06112.27424.48109.67328.88毛利率79.14%82.18%72.63%86.03%87.59%86.96%89.28%70.82%89.37%80.85%销售费用176.63229.35260.19281.70287.7380.47435.39461.93425.61559.66管理费用94.35112.52113.46133.44106.5113.81134.86225.35149.62183.86财务费用-2.14-5.63-12.671.75-2.87-2.83-0.74-2.86-1.53-3.57营业利润209.30156.99263.75179.87263.6249.54366.68258.57370.11590.74利润总额208.46159.14259.94189.56256.6248.12367.25246.7367.14583.45所得税38.3225.0444.9431.8740.3838.7456.7755.1853.4101.27归母净利润122.6792.11164.76105.31143.72140.32202.96174.95210.22337.77231.01-377.01归母净利润同比增长27.54%15.69%36.39%19.85%17.16%52.34%23.19%66.13%46.27%140.71%13.82%-85.76% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表2：长春高新财务模型预测 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20172018E2019E2020E会计年度20172018E2019E2020E流动资产52576292893512273营业收入41025735785010441 现金1390214837776138营业成本74187610551266 应收账款53880610941444营业税金及附加103175231303 其他应收款78235320388营业费用1565206428263654 预付账款281344432505管理费用58180310991462 存货1840159020152491财务费用-9 -45 -78 -133 其他流动资产1130116912971307资产减值损失46323536非流动资产2094184117471631公允价值变动收益0000 长期投资74485154投资净收益52313536 固定资产111611041045964营业利润1138186027183889 无形资产169155136115营业外收入5191716 其他非流动资产735534514497营业外支出25222423资产总计735181331068213904利润总额1119185727113882流动负债1974136016642018所得税191319465665 短期借款60696767净利润928153922463216 应付账款232222277339少数股东损益2665287711104 其他流动负债1682106913191613归属母公司净利润662101014752112非流动负债177170169169EBITDA1217192427533872 长期借款121087EPS（元）3.895.948.6712.42 其他非流动负债165160161162负债合计2151153018332187主要财务比率 少数股东权益774130320743178会计年度20172018E2019E2020E 股本170170170170成长能力 资本公积1967196719671967营业收入41.6%39.8%36.9%33.0% 留存收益2289316346376401营业利润40.4%63.4%46.1%43.1%归属母公司股东权益4426530067758538归属于母公司净利润36.5%52.6%46.0%43.2%负债和股东权益735181331068213904获利能力毛利率(%)81.9%84.7%86.6%87.9%现金流量表净利率(%)16.1%17.6%18.8%20.2%会计年度20172018E2019E2020EROE(%)15.0%19.1%21.8%24.7%经营活动现金流38164115382552ROIC(%)26.4%34.4%44.1%57.1% 净利润928153922463216偿债能力 折旧摊销88109114116资产负债率(%)29.3%18.8%17.2%15.7% 财务费用-9 -45 -78 -133 净负债比率(%)3.39%5.18%4.12%3.37% 投资损失-52 -31 -35 -36 流动比率2.664.635.376.08营运资金变动-722 -1031 -740 -650 速动比率1.733.434.144.82 其他经营现金流1491013139营运能力投资活动现金流2241351837总资产周转率0.610.740.830.85 资本支出