事件点评：产能布局再下一城，看好公司未来发展

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 3月5日，公司发布公告称全资子公司四川中顺拟投资约5亿元于四川省彭州工业开发区扩建5万吨高档生活用纸项目，拟定建设期为18个月。 一、 二、分析与判断  拟扩建生活用纸项目，加强西南区域布局 在2017年新增广东云浮12万吨、河北唐山2.5万吨产能之后，公司继续保持扩产能节奏。此次产能扩建项目达产后预计实现造纸产能5万吨/年，加工产能7万吨/年，预计可实现年销售收入约9.17亿元，年税后利润约7779.91万元。西南区域为公司传统优势区域，彭州基地将有助于进一步巩固公司在西南区的市场份额。  生活用纸市场空间广阔，行业集中度有望提升利好品牌企业 2016年我国生活用纸消费量为854万吨，2010-2016年复合增长率为7.1%，同期我国生活用纸人均消费量仅为5.7kg，相较发达国家仍然偏低，行业发展空间广阔。目前生活用纸行业集中度不高，根据卓创数据，2017年CR4不到30%。而在木浆价格上涨带来成本端压力、环保趋严淘汰落后产能等因素推动下，行业集中度或将提升，品牌企业有望获益。  产品结构优化，盈利能力增强 一方面，公司持续提升毛利率较高的面纸类产品占比（其毛利率比非面纸类高约10pct），目前面纸类产品占比约60%。另一方面，公司在面纸类产品中推出毛利率更高的Face、Lotion和自然木系列，三大系列在面纸产品中占比已达65%左右。产品结构优化助力公司近年毛利率改善，由2014年的30.04%大幅提升至2016年的35.92%，公司盈利能力显著增强。 三、盈利预测与投资建议 我们看好公司未来产能扩张、营销渠道不断拓展与优化将带来的业绩增长空间，预计公司2017、2018、2019年实现基本每股收益0.47、0.61、0.74元，对应2017、2018、2019年PE分别为32X、24X、20X。维持公司“强烈推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格大幅波动；产能扩张不及预期；市场拓展不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 3,809 4,638 5,525 6,610 增长率（%） 28.7% 21.8% 19.1% 19.6% 归属母公司股东净利润（百万元） 260 349 460 562 增长率（%） 195.3% 33.9% 31.9% 22.3% 每股收益（元） 0.54 0.47 0.61 0.74 PE（现价） 29 32 24 20 PB 2.8 3.7 3.2 2.8 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 强烈推荐 维持评级 当前股价： 14.80元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2018-3-5 近12个月最高/最低（元） 21.15/11.07 总股本（百万股） 757 流通股本（百万股） 733 流通股比例（%） 96.82 总市值（亿元） 112 流通市值（亿元) 109 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -11%-1%8%17%26%36%17/217/517/817/11中顺洁柔沪深300 资料来源：Wind、民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陈柏儒 执业证号： S0100512100003 电话： 010-85127729 邮箱： chenbairu@mszq.com 研究助理：聂贻哲 执业证号： S0100117110075 电话： 01085127729 邮箱： nieyizhe@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.《中顺洁柔（002511）2017年业绩快报点评：终端提价保证盈利空间，产能释放渠道建设助力公司成长》20180228 2.《中顺洁柔（002511）2016年年报及2017年一季报点评：业绩表现靓丽，2016年净利润增长近两倍》20170419 [Table_Title] 中顺洁柔（002511） 公司研究/简评报告 产能布局再下一城，看好公司未来发展 —中顺洁柔（002511）事件点评 简评报告/轻工制造 2018年03月06日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 中顺洁柔（002511） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 营业总收入 3,809 4,638 5,525 6,610 成长能力 营业成本 2,441 2,950 3,493 4,166 营业收入增长率 28.7% 21.8% 19.1% 19.6% 营业税金及附加 35 28 36 47 EBIT增长率 85.3% 22.1% 27.0% 21.1% 销售费用 721 916 1,080 1,299 净利润增长率 195.3% 33.9% 31.9% 22.3% 管理费用 205 247 285 333 盈利能力 EBIT 407 497 631 765 毛利率 35.9% 36.4% 36.8% 37.0% 财务费用 59 44 42 40 净利润率 6.8% 7.5% 8.3% 8.5% 资产减值损失 26 0 0 0 总资产收益率ROA 5.8% 7.3% 8.6% 9.1% 投资收益 2 3 4 3 净资产收益率ROE 9.7% 11.6% 13.3% 14.0% 营业利润 324 456 593 727 偿债能力 营业外收支 11 0 0 0 流动比率 2.2 2.6 3.0 3.2 利润总额 335 466 606 739 速动比率 1.7 1.7 2.1 2.4 所得税 74 117 146 176 现金比率 1.0 1.0 1.4 1.7 净利润 260 349 460 562 资产负债率 0.4 0.4 0.4 0.3 归属于母公司净利润 260 349 460 562 经营效率 EBITDA 573 652 784 915 应收账款周转天数 46.8 47.8 47.5 47.3 存货周转天数 86.0 112.3 107.2 101.8 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 总资产周转率 0.8 1.0 1.1 1.1 货币资金 959 1050 1758 2584 每股指标（元） 应收账款及票据 542 653 738 888 每股收益 0.5 0.5 0.6 0.7 预付款项 47 42 49 66 每股净资产 5.3 4.0 4.6 5.3 存货 421 908 1026 1162 每股经营现金流 1.8 0.0 0.8 0.9 其他流动资产 98 98 98 98 每股股利 0.0 0.1 0.0 0.0 流动资产合计 2074 2763 3683 4813 估值分析 长期股权投资 0 0 0 0 PE 28.7 32.2 24.4 19.9 固定资产 2177 2133 2090 2046 PB 2.8 3.7 3.2 2.8 无形资产 0 0 0 0 EV/EBITDA 19.4 16.6 12.8 10.1 非流动资产合计 2438 2007 1678 1355 股息收益率 0.0% 0.3% 0.0% 0.0% 资产合计 4512 4770 5361 6168 短期借款 30 0 0 0 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 应付账款及票据 337 463 538 628 净利润 260 349 460 562 其他流动负债 38 38 38 38 折旧和摊销 191 155 153 150 流动负债合计 963 1070 1247 1503 营运资金变动 419 (498) 3 (49) 长期借款 0 (113) (113) (113) 经营活动现金流 929 37 641 690 其他长期负债 853 807 761 750 资本开支 128 (287) (189) (185) 非流动负债合计 853 694 648 637 投资 0 0 0 0 负债合计 1816 1764 1895 2140 投资活动现金流 (131) 290 193 187 股本 505 757 757 757 股权募资 81 (1) 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 (538) (159) (46) (11) 股东权益合计 2696 3006 3466 4028 筹资活动现金流 (462) (236) (126) (52) 负债和股东权益合计 4512 4770 5361 6168 现金净流量 336 91 708 825 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 中顺洁柔（002511） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 陈柏儒，北京交通大学技术经济学硕士，2012年加盟民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 聂贻哲，浙江大学工学硕士，2017年加入民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月