年报及一季报点评：一季报超预期，国产减速机龙头开门红

1 中航证券研究所 分析师：邹润芳 证券执业证书号：S0640521040001 研究助理：孙玉浩 证券执业证书号：S0640120030010 电话：010-59219566 邮箱：sunyh@avicsec.com 股市有风险 入市须谨慎 国茂股份（603915）年报及一季报点评：一季报超预期，国产减速机龙头开门红 中航证券研究所发布证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航资本大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 行业分类：工业机械 2021年4月29日 公司投资评级 买入 当前股价(2021.04.29) 38.77元 基础数据（2021.04.29） 上证指数 3474.90 总股本（亿股） 4.73 流通A股（亿股） 1.25 2020年资产负债率 36.54% 2020年ROE（摊薄） 14.18% PE（TTM） 45.1 PB（LF） 6.97 公司近一年与沪深300走势对比图 资料来源：wind，中航证券研究所 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.00-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%20-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-03成交金额国茂股份沪深300⚫ 一季报超预期增长： 国茂股份发布了2020年年报及2021年一季报，2020全年录得营收21.84亿元，同比增长15.21%；归母净利润3.59亿元，同比增长26.56%。去年下半年，中国率先从疫情中恢复，社会生产生活有序开展，减速机作为工业设备上游核心部件，广泛覆盖下游起重运输、水泥建材、重型矿山等制造行业，需求量大幅提升。2021Q1营业收入6.42亿元，同比增长93.59%；归母净利润为0.79亿元，同比大幅增长145.38%，超出市场预期。 ⚫ 内外并举，千亿市场龙头扬帆起航： 1）内部：由于下游行业分散的特点，国茂股份建立了强大的经销商网络，截止到2020年底，公司有78家专营A类经销商，这是公司销售端的核心力量，可以覆盖全国绝大部分省份，更好地挖掘市场需求。报告期内，公司对业务单元进行了细分，通过精细化管理有效提升了经营效率。2）对外：公司收购了泛凯斯特51%的股权，进一步打通了产业链，向上游铸件原料生产环节进行了有效的外延，能够有效强化公司领先优势，保证公司稳健成长。 ⚫ 国产替代促进传统业务稳健增长，新兴业务成长路径清晰： 2020年，公司传统业务板块稳定增长。具体看，齿轮减速机销量约298,813台，同比增长22.35%，摆线针轮减速机销量约302,868 台，同比增长4.10%。随着国茂股份为首的国产厂商实力增强，减速机产品与国际领先企业差距逐渐缩小，行业趋于稳定，集中度进一步提升。同时，工程机械专用减速机作为公司大力发展的新兴业务， 2020年也取得阶段性成绩，GLW系列回转减速机实现批量出货，GTR 系列卷扬减速机有望在2021年快速量产。 2 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [国茂股份（603915）公司点评报告] ➢ 投资建议 公司是国产减速机龙头，受益于国产替代和下游行业景气度持续提升，给予买入评级。我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为27.58亿元、34.62亿元和44.00亿元，归母净利润分别为4.29亿元、5.65亿元、7.24亿元，对应2021-2023年的PE为45倍、34倍、26倍。 ⚫ 风险提示：行业竞争加剧；下游产业景气度降低 ⚫ 盈利预测： 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,895.73 2,184.08 2,758.49 3,461.90 4,400.08 增长率(%) 7.31% 15.21% 26.30% 25.50% 27.10% 归属母公司股东净利润 283.76 359.13 429.16 564.81 723.97 增长率(%) 30.13% 26.56% 19.50% 31.61% 28.18% 每股收益(EPS)（元） 0.60 0.76 0.91 1.20 1.53 数据来源：WIND，中航证券研究所 3 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [国茂股份（603915）公司点评报告] ◆ 近年来公司主要财务数据 图1：公司近五年营业收入及增速（单位：百万元；%） 图2：公司近五年归母净利润及增速（单位：百万元；%） 资料来源：WIND，中航证券研究所 资料来源：WIND，中航证券研究所 图3：公司近五年四费情况（单位：百万元） 图4：公司近五年费用及其占营收比例（单位：百万元；%） 资料来源：WIND，中航证券研究所 资料来源：WIND，中航证券研究所 图5：公司近五年收入主要构成（单位：亿元） 图6：公司近五年主营业务毛利率情况（单位：%） 资料来源：WIND，中航证券研究所 资料来源：WIND，中航证券研究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.0020162017201820192020营业收入增速0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0.0000100.0000200.0000300.0000400.000020162017201820192020归母净利润增速-50.000.0050.00100.00150.0020162017201820192020销售费用管理费用研发费用财务费用-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%20162017201820192020销售费用占比管理费用占比研发费用占比财务费用占比0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.0020162017201820192020齿轮减速机摆线针轮减速机配件GNORD减速机其他业务0.0020.0040.0060.0080.00100.0020162017201820192020齿轮减速机摆线针轮减速机配件GNORD减速机其他业务 4 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [国茂股份（603915）公司点评报告] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 2184.08 2758.49 3461.90 4400.08 营业成本 1566.49 1969.56 2454.49 3132.86 营业税金及附加 16.31 21.86 27.27 34.42 销售费用 74.85 127.73 152.99 190.27 管理费用 70.39 74.98 98.08 125.83 财务费用 -6.08 -7.01 -5.42 -9.63 资产减值损失 -3.40 -2.00 -2.50 -3.20 投资收益 38.40 0.21 0.24 0.67 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 410.84 488.59 646.24 830.10 其他非经营损益 4.81 6.86 6.60 6.38 利润总额 415.64 495.45 652.84 836.48 所得税 55.59 65.74 86.94 111.35 净利润 360.05 429.71 565.89 725.14 少数股东损益 0.92 0.55 1.09 1.16 归属母公司股东净利润 359.13 429.16 564.81 723.97 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 1102.47 1955.52 2688.82 3563.58 应收和预付款项 249.00 387.14 436.85 567.08 存货 454.40 579.62 721.66 931.61 其他流动资产 1122.02 607.52 611.02 615.00 长期股权投资 26.20 26.20 26.20 26.20 投资性房地产 0.00 1.16 0.86 0.82 固定资产和在建工程 827.82 824.27 829.09 842.17 无形资产和开发支出 153.20 155.07 156.93 158.80 其他非流动资产 67.89 78.89 90.38 99.29 资产总计 4003.01 4615.39 5561.82 6804.56 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付和预收款项 1279.88 1596.00 1987.23 2541.86 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他负债 182.79 82.98 104.48 131.00 负债合计 1462.66 1678.98 2091.71 2672.86 股本 472.55 492.89 492.89 492.89 资本公积 1208.75 1208.75 1208.75 1208.75 留存收益 939.17 1314.46 1847.07 2507.51 归属母公司股东权益 2533.18 2928.69 3461.31 4121.74 少数股东权益 7.16 7.71 8.80 9.97 股东权益合计 2540.34 2936.40 3470.11 4131.71 负债和股东权益合计 4003.01 4615.39 5561.82 6804.56 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流净额 413.26 933.12 822.94 999.37 投资活动现金流净额 154.80 -47.25 -56.97 -64.91 筹资活动现金流净额 -27.42 -32.84 -32.67 -59.69 现金流量净额 540.75 853.04 733.30 874.76 数据来源：WIND，中航证券研究所 5 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [国茂股份（603915）公司点评报告] 投资评级定义 我们设定的上市公司投资评级如下： 买入 ：未来六个月的投资收益相对沪深300指数涨幅10%以上。 持有 ：未来六个月的投资收益相对沪深300指数涨幅-10%~10%之间 卖出 ：未来六个月的投资收益相对沪深300指数跌幅10%以上。 我们设定的行业投资评级如下： 增持 ：未来六个月行业增长水平高于同期沪深300指数。 中性 ：未来六个月行业增长水平与同期沪深300指数相若。 减持 ：未来六个月行业增长水平低于同期沪深300指数。 分析师简介 邹润芳，SAC执业证书号：S0640521040001，中航证券研究所所长。 分析师承