2020年年报&2021年一季报点评：盈利能力持续改善，热管理产品进展顺利

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 2021年4月27日公司发布2020年年报和2021年一季报，2020年公司实现营收7.66亿元，同比下降3.8%，实现归母净利润1.29亿元，同比增长29.2%；2021年一季度，公司实现营业收入1.33亿元，同比下降20.7%，实现归母净利润0.23亿元，同比下降21.0%。 一、 二、分析与判断  一季度业绩承压，下半年恢复可期 公司一季度业绩下滑的原因主要包括：1）下游包括大众在内的部分车企产量同比减少；2）由于公司的收入确认机制原因，去年一季度业绩基数较高，和其他行业有所不同；3）自动化设备业务受到海外一级供应商同比减产的影响，去年订单受到影响。我们认为，下半年汽零业务随着下游大众产量逐步恢复正常化，分配器和燃油车管路出货量有望逐步回暖，新能车产品有望贡献收入；自动化业务一季度新增订单饱满，2020年下半年订单将逐步确认收入。综合来看，公司一季度承压，但是下半年拐点的确定性高，盈利能力有望随着国六B产品以及二氧化碳产品的放量，持续改善。  负债率持续降低，盈利能力改善可期 公司的资产负债率从2020年末的17.8%下降到13.3%，剩下的部分负债还包括部分应付账款，负债率持续降低。应收账款一季度出现增加，主要是由于公司短期对下游供应商的付款方式做出部分让步，二季度行业回暖之后，将逐步回归正常化，现金流情况有望持续改善。 2020年公司汽零业务的毛利率提升到28%，相比2019年同期增加5个百分点以上，主要由于国六分配器以及高压油管的渗透率逐步提升，高毛利率产品对原有低毛利率产品的迭代是盈利能力改善的重要原因。2021年下半年，二氧化碳冷媒的热管理系统中的管路系统产品有望贡献收入，并且明年在大众MEB车型逐步放量过程中，二氧化碳管路的收入有望保持高增长，成为公司主要的收入增长点，并持续改善公司盈利能力  CO2管路下半年有望贡献收入，阀类产品拓展顺利 公司CO2管路系统有望开始高增长，成为公司增长的主要驱动因素。此外公司阀类产品也已经于去年送样，目前进展速度符合预期，有望在2022年开始定点供货，公司在新能车热管理系统中的单车价值量有望随着产品线的拓展而提升。目前宣布批量使用二氧化碳为冷媒的热管理系统的主要仍是大众的车型，但是未来包括国内自主品牌和国际车企都有望逐步开始部分采用二氧化碳为冷媒的热管理系统，市场空间和渗透率都有望加速提升，公司长期成长性可期。 二、 三、投资建议 预计2021-2023年，公司实现营业收入10.9/14.4/20.0亿元，实现归母净利润2.0/2.5/3.5亿元，当前股价对应PE为36/29/20倍，由于公司未来核心增长业务为新能车热管理系统产品，高增长确定性较高，综合估值中枢在45倍左右，公司估值仍有较大提升空间，维持“推荐”评级。 三、 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 27.2元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-4-28 近12个月最高/最低（元） 54.0/21.99 总股本（百万股） 261 流通股本（百万股） 257 流通股比例（%） 98.59 总市值（亿元） 71 流通市值（亿元) 70 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：关启亮 执业证号： S0100521020001 电话： 021-60876757 邮箱： guanqiliang@mszq.com 分析师：徐昊 执业证号： S0100520090001 电话： 021-60876739 邮箱： xuhao_yj@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.克来机电2020年中报点评:业绩持续高增长，深度布局优质赛道 2.克来机电(603960):受益汽车电子高增长，发力博世全球业务 -4%27%58%89%120%151%20/420/720/1021/121/4克来机电沪深300[Table_Title] 克来机电（603960） 公司研究/点评报告 盈利能力持续改善，热管理产品进展顺利 —克来机电2020年年报&2021年一季报点评 点评报告/机械 2021年04月29日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 克来机电（603960） [Table_Profit] 四、风险提示： 新能源汽车销量不及预期，二氧化碳冷媒的热管理系统渗透率不及预期，下游产量恢复不及预期。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 766 1,091 1,438 1,997 增长率（%） -3.8% 42.3% 31.8% 38.9% 归属母公司股东净利润（百万元） 129 197 248 347 增长率（%） 29.2% 52.8% 25.8% 39.8% 每股收益（元） 0.50 0.76 0.95 1.33 PE（现价） 57.04 37.33 29.68 21.23 PB 12.80 6.15 5.06 4.06 资料来源：克来机电公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 克来机电（603960） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 766 1,091 1,438 1,997 成长能力 营业成本 520 718 966 1,335 营业收入增长率 -3.8% 42.3% 31.8% 38.9% 营业税金及附加 4 6 8 11 EBIT增长率 12.7% 61.6% 25.1% 39.1% 销售费用 7 9 12 17 净利润增长率 29.2% 52.8% 25.8% 39.8% 管理费用 43 58 76 106 盈利能力 研发费用 44 59 75 110 毛利率 32.2% 34.1% 32.8% 33.1% EBIT 148 240 300 417 净利润率 18.6% 19.9% 19.0% 19.2% 财务费用 -7 2 3 4 总资产收益率ROA 10.5% 10.6% 9.8% 10.3% 资产减值损失 -2 -5 -5 -5 净资产收益率ROE 13.5% 17.1% 17.7% 19.8% 投资收益 0 0 0 0 偿债能力 营业利润 160 249 314 438 流动比率 3.70 2.91 2.51 2.06 营业外收支 3 0 0 0 速动比率 3.22 2.48 2.10 1.63 利润总额 163 249 314 438 现金比率 2.31 1.73 1.40 0.98 所得税 21 32 40 56 资产负债率 17.8% 34.2% 41.1% 44.5% 净利润 142 217 274 383 经营效率 归属于母公司净利润 129 197 248 347 应收账款周转天数 60.71 45.00 40.00 37.00 EBITDA 177 265 320 438 存货周转天数 63.08 72.77 67.93 70.35 总资产周转率 0.63 0.59 0.57 0.59 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 501 577 618 591 每股收益 0.50 0.76 0.95 1.33 应收账款及票据 127 134 158 202 每股净资产 3.67 4.42 5.37 6.71 预付款项 8 3 3 4 每股经营现金流 0.64 1.03 1.19 1.57 存货 90 143 180 257 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 74 116 152 191 估值分析 流动资产合计 801 973 1,110 1,245 PE 57.04 37.33 29.68 21.23 长期股权投资 0 5 10 15 PB 12.80 6.15 5.06 4.06 固定资产 161 598 1,113 1,794 EV/EBITDA 66.39 25.78 22.19 16.95 无形资产 82 65 52 39 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 423 886 1,431 2,142 资产合计 1,225 1,860 2,541 3,387 短期借款 15 15 15 15 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 128 197 265 366 净利润 142 217 274 383 其他流动负债 73 122 162 224 折旧和摊销 29 25 20 21 流动负债合计 217 334 442 605 营运资金变动 -4 21 12 1 长期借款 0 300 600 900 经营活动现金流 168 269 310 409 其他长期负债 1 1 1 1 资本开支 -60 -488 -564 -732 非流动负债合计 1 301 601 901 投资 -44 -5 -5 -5 负债合计 218 635 1,043 1,507 投资活动现金流 -104 -493 -569 -736 股本 261 261 261 261 股权募资 50 0 0 0 少数股东权益 50 70 95 131 债务募资 15 300 300 300 股东权益合计 1,007 1,224 1,498 1,880 筹资活动现金流 -24 300 300 300 负债和股东权益合计 1,225 1,860 2,541 3,387 现金净流量 40 76 41 -28 资料来源：克来机电公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 [Table_Page] 克来机电（603960） [Table_Author