产业链一体化战略稳步推进，CDMO业务发展可期

1 / 4 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 2021年04月27日 证券研究报告 医药生物/化学制药/化学原料药 富祥药业（300497） ——产业链一体化战略稳步推进，CDMO业务发展可期 事件： 公司发布2020年年报及2021年一季报。2020年，公司实现营业收入14.93亿元，同比增长10.26%；归属于上市公司股东的净利润3.19亿元，同比增长4.4%。2021年一季度，公司实现营业收入3.95亿元，同比增长7.60%；归属于上市公司股东的净利润7,431万元，同比下滑11.34%。 事件点评： ◆克服疫情影响，业绩保持稳定增长态势。受疫情影响医院就诊人数显著下降，药品终端市场销售出现了负增长。在此背景下，公司科学防疫，克服人员、物流等方面不利因素，保持稳定增长态势。分季度来看，因疫情发生初期，上半年下游制剂加强原料药备货，二季度公司收入创单季度历史新高，达到4.49亿元，三季度下游制剂厂商因需求不及预期，开始去库存，公司收入环比大幅下降35%，四季度已逐步恢复，但因原料药价格下跌滞后于销量，四季度净利润创年内最低。从2021年一季度业绩来看，公司收入重回增长。 ◆产能扩建稳步推进，子公司经营持续改善。1）2020年，富祥（大连）获得国家药品监督管理局核准签发的阿加曲班注射液的《药品注册批件》，并已正式投产。该药已被纳入2019版国家医保目录。根据米内网数据显示，阿加曲班近年保持快速的增长趋势，2017年、2018年、2019年的国内销售额分别为3.7亿、4.6亿和5.4亿，近三年每年保持了17%以上的增长幅度。2）2020年，奥通药业900吨巴坦中间体项目已经建成，目前已经开始试产。届时将为江西祥太他唑巴坦项目提供生产所需的起始物料；奥通药业抗病毒类药物中间体产品试产圆满成功。3）2020年，江西祥太首个无菌冻干原料药生产设施建成，于2020年完成了各类设备调试和验证/确认工作，并完成了该生产线第一次无菌模拟验证工作，目前已经开始试产；江西祥太200吨他唑巴坦项目已建成。4）富祥生物医药项目各项建设工作推进顺利，富祥生物医药项目一期生产车间及配套仓库土建封顶等，完成建筑面积合计约11万平米。目前工艺设备已经陆续进场并正在进行安装就位，项目进展顺利。 公司研究 主要数据(截至4月26日收盘)： 当前股价 12.41元 投资评级 买入 评级变动 维持 总股本 5.50亿股 流通股本 3.69亿股 长城国瑞证券研究所 胡晨曦 huchenxi@gwgsc.com 执业证书编号： S0200518090001 联系电话：0592-5162118 地址：厦门市思明区莲前西路2号莲富大厦17楼 长城国瑞证券有限公司 公司研究 2 / 4 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 ◆与凌凯医药强强联合，优势互补，布局CDMO业务。2020年，公司与凌凯医药共同出资设立了凌富药物研究院（公司持股49%）。凌凯医药是一家快速成长的医药研发生产服务外包的生产企业，致力于成为全球医药领域值得信赖的CDMO供应商。公司与凌凯医药强强联合，充分发挥凌凯医药的研发能力和公司的商业化能力，优势互补，有助于公司开展CDMO业务，更快进入药物研发服务市场，并将进一步增强公司的整体竞争力。CDMO业务有望成为公司新的利润贡献点。目前凌富药物研究院已有包括多卡巴胺等7个在研产品，适应症涵盖天疱疹、特发性血小板减少性紫癜、腹水、阿尔茨海默病影像诊断、慢性肾病和冠状动脉病变等。公司计划凌富药物研究院力争在2年内实现超过40个临床I期、30个临床II期、15个临床III期和5个商业化阶段项目的开发与落地生产。 投资建议： 我们预计公司2021-2023年的净利润分别为3.64/3.93/4.41亿元，EPS分别为0.66/0.71/0.80元，当前股价对应P/E分别为19/17/15倍。目前化学原料药行业P/E(TTM)中位数为35倍，公司估值有较大的修复空间，并考虑公司“医药中间体-原料药-制剂一体化”发展战略稳步推进，沿着抗生素和抗病毒两条产业链不断延伸，持续投入，与凌凯医药强强联合布局CDMO业务，发展可期，我们维持其“买入”投资评级。 风险提示： 原料药和中间体价格波动风险；在建项目产能释放不及预期；环保政策风险；汇率波动风险。 主要财务数据及预测 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,492.95 1,703.04 1,930.94 2,123.11 增长率(%) 10.26 14.07 13.38 9.95 净利润（百万元） 319.30 363.87 392.99 441.01 增长率(%) 4.40 13.96 8.00 12.22 EPS（元/股） 0.58 0.66 0.71 0.80 市盈率（P/E) 21.38 18.76 17.37 15.48 市净率（P/B） 2.27 2.02 1.85 1.69 数据来源：Wind、长城国瑞证券研究所 相关报告： 公司研究：富祥药业（300497）——特色抗菌原料药生产企业，打造“医药中间体-原料药-制剂一体化”_2020.08.27 公司研究 3 / 4 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 表：盈利预测（单位：百万元） 资产负债表 2020 2021E 2022E 2023E 利润表 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,585.20 1,703.04 1,834.39 1,868.33 营业收入 1,492.95 1,703.04 1,930.94 2,123.11 应收账款 218.11 208.94 274.19 255.84 营业成本 889.24 1,041.35 1,164.89 1,277.69 预付账款 12.21 15.03 15.44 17.98 营业税金及附加 14.96 17.06 19.34 21.27 存货 287.98 325.21 360.73 391.63 营业费用 20.84 23.77 96.55 106.16 其他 263.15 263.15 263.15 263.15 管理费用 103.68 118.27 102.34 106.16 流动资产合计 2,366.66 2,515.38 2,747.91 2,796.95 财务费用 28.66 -0.34 1.93 2.12 长期股权投资 51.55 51.55 51.55 51.55 资产减值损失 -0.02 1.00 1.00 1.00 固定资产 704.16 1,016.03 1,326.06 1,551.00 公允价值变动收益 -1.27 -1.27 0.00 0.00 在建工程 480.25 528.15 556.89 454.13 投资净收益 -14.29 -10.00 -8.00 -5.00 无形资产 246.28 240.39 234.51 228.62 其他 64.17 73.33 78.48 82.33 其他 196.76 190.10 185.69 183.50 营业利润 386.99 439.87 474.41 531.39 非流动资产合计 1,679.00 2,026.22 2,354.71 2,468.81 营业外收入 3.34 3.34 3.34 3.34 资产总计 4,045.67 4,541.60 5,102.62 5,265.75 营业外支出 11.52 11.52 11.52 11.52 短期借款 377.38 410.76 502.31 494.71 利润总额 378.81 431.69 466.23 523.20 应付账款 267.52 235.80 327.24 290.32 所得税 56.63 64.54 69.70 78.22 其他 240.00 229.36 294.22 260.72 净利润 322.18 367.15 396.53 444.98 流动负债合计 884.90 875.92 1,123.77 1,045.75 少数股东损益 2.88 3.28 3.54 3.98 长期借款 65.00 103.26 104.52 0.00 归属于母公司净利润 319.30 363.87 392.99 441.01 应付债券 0.00 87.10 87.10 87.10 其他 48.02 48.02 48.02 48.02 主要财务比率 2020 2021E 2022E 2023E 非流动负债合计 113.02 238.39 239.64 135.13 成长能力 负债合计 997.93 1,114.31 1,363.41 1,180.88 营业收入 10.26% 14.07% 13.38% 9.95% 少数股东权益 40.39 43.67 47.22 51.19 营业利润 4.80% 13.66% 7.85% 12.01% 股本 550.00 550.00 550.00 550.00 归属于母公司净利润 4.40% 13.96% 8.00% 12.22% 资本公积 1,464.70 1,464.70 1,464.70 1,464.70 获利能力 留存收益 2,549.02 2,833.61 3,141.99 3,483.68 毛利率 40.44% 38.85% 39.67% 39.82% 其他 -1,556.37 -1,464.70 -1,464.70 -1,464.70 净利率 21.39% 21.37% 20.35% 20.77% 股东权益合计 3,047.74 3,427.29 3,739.21 4,084.87 ROE 10.62% 10.75% 10.64% 10.93% 负债和股东权益总计 4,045.67 4,541.60 5,102.62 5,265.75 ROIC 26.72% 23.11% 19.67% 19.44% 偿债能力 现金流量表 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 24.67% 24.54% 26.72% 22.43% 经营活动现金流 382.35 335.25 533.09 452.50 流动比率 2.67 2.87 2.45 2.67 资本支出 483.64 400.00 400.00 200.00 速动比率 2.35 2.50 2.12 2.30 长期投资 -15.08 0.00 0.00 0.00 营运能力 其他 -1,017.06 -808.73 -808.00 -405.00 应收账款周转率 7.96 7.98 7.99 8.01 投资活动现金流 -548.50 -408.73 -408.00 -205.00 存货周转率 5.70 5.55 5.63 5.64 债权融资 442.38 620.96 713.76 601.65 总资产周转率 0.45 0.40 0.40 0.41 股权融资 1,226.16 92.02 -1.93 -2.12 其他 -755.86 -521.66 -705.57 -813.08 每股指标（元） 2020 2021E 2022E 2023E 筹资活动现金流 912.69 191.32 6.26 -213.56 每